新興行業的野蠻生長總是相似的，第一波淘金者依靠不規範的行業現狀賺最多的錢，當市場被完善，新的變成舊的，尖銳的磨成平滑的，人們才會意識到，一併被磨平的還有高速增長的勢頭。如今直播行業的潮汐變動正在映照這一商業規律，曾幾何時，杭州西湖邊除了往來的遊客，最不缺的就是扛著大炮的攝影師，在給網紅們拍美照。那時的杭州遍地長滿網紅打卡地，什麼湖濱商圈、錢塘江兩岸，甚至一些復古歐式的建築，都擠滿了形形色色的網紅們。為何會出現這一現象？無他，彼時的杭州是當仁不讓的網紅聚集地。當熱火烹油的直播行業興起時，一個個造富神話讓年輕人痴迷其中，下杭州為夢想買單成了當時最打動人的宣傳標語。可時移勢易，如今杭州熱門房源出現空租，網紅樓盤沉寂等現象訴說著這座網紅之城的落寞。●圖源：小紅書網友追夢無望的人開始逃離，大主播們以業務調整暫別直播行業，種種變化似乎宣告著一個時代的隕落。“改名之城”的神話終結時針撥回幾年前，隨便點開一個千萬網紅的視訊，你就會看到她正在杭州喝著咖啡，而背後精美的打卡牆，下一秒有可能就會出現在另一個網紅的視訊中。這樣的精緻生活，讓無數青年男女嚮往，他們都渴望來到杭州，讓自己成為下一個“薇婭”。杭州之所以走上網紅之都路線，背後是天時地利人和的體現。早在2010年前後，杭州電商產業逐漸開始爆發，那時淘寶店舖拔地而起，什麼張大奕等人，都是從“淘女郎”起家。●圖源：微博@財經網隨著電商行業的逐漸成熟，第一批吃螃蟹的人順著風口騰飛，有人簽約了經濟公司，有人則成立了自己的機構，也就是後來的MCN。依託這些MCN機構，杭州擁有一條完整的直播產業鏈，順理成章承接了後來直播帶貨模式的爆發。但沒有永遠站在風口的應許之地，隨著電商老闆們被困在高退貨率、內卷低質商品以及高庫存的泥沼中，以及直播間流量的下滑，湧入直播行業的人數越來越多，這塊蛋糕再也無法承載如此龐大人群的造夢野心。2025年10月的杭州濱江區，空分大廈615平米的直播間掛出了出租告示：3個裝修精美的 “網紅風” 直播間、老闆辦公室、茶水間一應俱全，月租1.85萬元，押二付六的條件透著急於出手的意味。樓下咖啡館裡，曾為達人服務的選品師張磊正收拾電腦，他所在的 MCN 機構剛將核心團隊遷往義烏，“杭州房租漲了30%，流量成本翻了倍，中小主播在這裡活不下去了”。的確，如今不少逃離網紅之都的MCN和個人都是算明白了一筆成本帳。首先，流量黑洞效應明顯，點選與轉化嚴重不對等，而且平台流量向品牌自播傾斜，達人獲取流量的成本水漲船高，中小主播陷入“不投流沒曝光，投流必虧損”的死循環。其次，杭州的優勢正在一點點流失，高昂的租金以及缺乏產業鏈的支撐是關鍵，這一點上義烏的供應鏈以及廣州的“產業帶直播補貼”更有優勢。當然還有不斷出台的監管政策，這些新興行業從野蠻生長走向合規的必經之路，卻成了壓倒不少機構的最後一根稻草。直播帶貨行業的寒冬直播行業經歷了三個明顯的階段：初期拼的是誰的聲量大，中期拼的是誰的模式新，現在拼的是誰的貨品強。在質量見生死的當下，首先要做的就是斬斷那些額外的開支，這一點大主播們已經做出了示範。今年4月，辛選集團從杭州濱江離開，搬回廣州，兩地辦公；向太同樣退了在濱江區重金打造的"智慧之門"；小楊哥則離開了濱江的博地中心，還貼出了招租告示：“瘋狂小楊哥杭州辦公總部出租，整層2000平精裝交付，租金美麗”。大主播們的撤退是直播行業告別早期的野蠻生長階段的最好寫照，如前文所提到，如今電商的競爭，後半場其實是供應鏈的競爭。辛選之所以回到廣州，一個重要原因就是廣州擁有更完整和高效的供應鏈體系，尤其在服裝、美妝等領域，可以實現"前播後產"，快速響應市場需求。●圖源：小紅書網友當全網最低價不再是唯一王牌，誰離貨更近、誰對供應鏈掌控更強，誰就擁有核心競爭力。這也意味著直播行業的正在進入良性發展階段，從單純的追逐流量轉向供應鏈戰爭，前者的危害咱們再清楚不過，接連爆發的直播帶貨危機幾乎消耗了整個行業的信任情緒。其次，品牌們對大主播的依賴正在降低，越來越多的品牌開始注重培養自己的直播間，消費者也變得更加理性，不再盲目追隨頭部主播，畢竟誰也不想百萬重金請來的主播就賣出幾十單，賠本賺吆喝。還有個重要影響是網紅會告別流水線式的生產模式，如遙望科技等頭部機構開始縮減達人規模，轉而投入 AI 數字人直播、品牌自播代營運；無憂傳媒則與高校合作開設 “直播專業”，培養兼具合規意識與專業能力的複合型人才。這也是杭州正在努力的方向，正如從業者表示“杭州不會失去直播電商，但會失去低端網紅”，這場撤退就是轉型所要付出的代價。流量退潮後的出路儘管市場風向正在轉變，但杭州依舊是直播界的天花板，這種清除劣幣，升級良幣的方式，恰是杭州直播生態成熟的標誌。據杭州市商務局資料，杭州現有綜合類、垂直類頭部直播平台32家，主播近5萬人，直播相關企業註冊量超1萬家，數量列全國第一，帶動就業超100萬人，核心指標未現根本性動搖。其實直播電商的競爭，早不是誰主播多、誰貨便宜的階段了，而是誰能建生態、定規則的較量。義烏有貨源，解決賣什麼；廣州有工廠，解決造什麼；但只有杭州，能解決怎麼賣得好、賣得久、賣出新玩法，平台資源、專業人才、供應鏈內容化、政策張弛有度，這四大塊拼起來的生態，才是杭州的“護城河”。轉型升級這一步是不得不邁出的，以服裝行業為例，很多公司看似銷量極高，但最後一對帳發現虧本的情況不是少數。原因是行業內卷情況嚴重，你這邊利潤壓得很薄，但總有人比你更薄，想要靠規模取勝，但稍不留神就陷入庫存積壓的泥沼中，輿論熱議的女裝退貨率80%就是最好例子。●圖源：微博@經視直播在這種情況下，還要支出流量費、主播費，對於電商老闆們無疑是毀滅性的。而那些著急撤退的大網紅們，也是期望在轉型路上斷舍離，時刻趕上行業的最新變動，很多直播、短影片的小工作室則被低線城市的扶持政策召喚過去。或許這就是時代的印記，潮水退去的時候，有人忙著撿貝殼，有人忙著扎深根。在西湖邊鍛鍊的大伯大媽們，可能也不會想到，自己身上的這件四季青的衣服，以前可能被街角小主播拿去喊 “9.9 清倉”，如今那些吵著沖銷量的小直播間漸漸關了門，這衣服反倒進了帶質檢報告、講面料工藝的品牌直播間，成了實打實的搶手貨。 (品牌頭版)

加密貨幣市場在十月創下新高後迅速回落，引發投資情緒波動。Tiger Research在最新報告中指出，當前的價格調整屬於結構性修復，而非趨勢反轉，比特幣的長期基本面依舊紮實。研究團隊在評估宏觀事件與鏈上資料後，仍維持二十萬美元的中期價格目標不變。值得注意的是，在主流資產盤整期間，新興代幣的技術革新與敘事強度反而吸引越來越多資金湧入。Bitcoin Hyper、Maxi Doge與Pepenode成為第四季增長動能最突出的三個項目，從功能性Layer2到迷因文化，再到遊戲式挖礦，分別切入市場不同需求，形成與比特幣節奏截然不同的增長曲線。比特幣回檔的成因與市場結構比特幣在10月6日觸及126,200美元後回落，幅度接近兩成，同期加密市場總市值縮減逾一兆美元。本次調整並非源自鏈上基本面惡化，而是多項宏觀事件的短期疊加。美國政府停擺持續時間已超過35天，使TGA帳戶資金處於凍結狀態，導致原本應流入市場的美元被迫延後釋放。監管機構運作停滯，也使市場對政策方向缺乏可預期性。根據預測模型，停擺延續至十一月中旬的機率仍然偏高，增加市場的觀望情緒。同時，聯准會主席鮑爾在FOMC會後提出更保守的降息時程，使市場重新調整預期，風險資產短線承壓。十月十日的大規模槓杆清算更成為價格急跌的引爆點，超過一百六十萬名交易者被迫平倉，兩百億美元槓杆部位瞬間蒸發，雖然短期震盪劇烈，但壓縮了市場過高的槓杆水位，使結構更為穩定。人工智慧概念股的估值修正也進一步牽動風險偏好。AI科技股下跌後，資金回流至短期債券與避險資產，加密貨幣也受到波動放大的影響。長期基本面依舊穩固儘管加密市場短線承受外部壓力，但Tiger Research指出，比特幣的中長期基礎元素並未動搖。全球貨幣供應量仍在擴張，M2突破96兆美元，機構投資者持倉結構穩定，ETF市場規模持續成長。穩定幣在支付、清算與跨境結算中的使用率也在上升，使整體數位資產生態更具深度。比特幣網路運行維持穩定，礦工收入與鏈上交易量沒有出現結構性下滑。從歷史角度來看，美國政府停擺最終都會以協定方式落幕，降息方向也僅是時程遞延。基於此，Tiger Research維持二十萬美元的中期目標價，認為流動性回流後市場將重新恢復上行節奏。當主流資產進入盤整，新興項目的敘事張力與機制創新更容易吸引資金，形成獨立行情。第四季的資金流動已呈現出這種明顯分歧。Bitcoin Hyper：比特幣功能化的關鍵轉折Bitcoin Hyper在預售階段迅速累積超過2600萬美元，顯示市場對比特幣功能性擴張的高度期待。該專案採用Solana虛擬機器構建Layer2網路，使BTC能被封裝後參與智慧合約、遊戲、支付與DeFi互動。其核心設計在結合比特幣安全性與Solana的處理速度，讓BTC不再只是價值儲存，而是可在鏈上流動的可程式設計資產。這項革新補上比特幣生態長期缺乏應用層的空白。官網購買Bitcoin HyperHYPER代幣採三日自動調升機制，為早期參與者提供較佳入場價格。HYPER同時是交易費、橋接費、治理與收益分配的核心，質押回報率高達45%，提高持有誘因。主網預計於2025年第四季發佈，屆時Bitcoin Hyper將正式具備跨鏈支付與智慧合約的完整功能，有望成為比特幣擴容敘事的主軸力量。官網購買Bitcoin HyperMaxi Doge：槓杆文化與迷因能量的結合Maxi Doge以健身文化、槓杆象徵與狗狗迷因基因融合，打造出具有強烈視覺與情緒辨識度的敘事。這類迷因代幣不再依靠單純的動物形象，而是透過強調動能、毅力與競爭的符號語言吸引投資者。在經濟模型上，$MAXI為預售參與者提供高達78%的質押回報，使其迅速成為小額投資者的熱門選擇。專案配置部分代幣至社群基金，用於未來的市場推廣與平臺合作。若後續成功與槓杆交易所建立$MAXI交易對，該代幣可能會吸引更多高頻交易者的目光，形成兼具迷因與波動性的資產。官網購買Maxi Doge ($MAXI)Maxi Doge的成長潛力取決於社群活躍度與敘事延展性，但其文化語氣與價位低基礎，使其有望在迷因市場掀起另一波層級擴散。官網購買Maxi Doge ($MAXI)Pepenode：遊戲化挖礦打造新型迷因生態Pepenode以Mine-to-Earn模式打造出不同於傳統迷因幣的使用方式。玩家可以在專案內建構虛擬挖礦房間，透過升級設備產生更多PEPENODE代幣，使挖礦從硬體競賽轉型為可互動的遊戲體驗。官網購買PEPENODE（$PEPENOD）此模式不僅降低挖礦門檻，也為迷因幣增加實際參與場景。在經濟模型方面，Pepenode的預售參與者可獲得極高的年化回報，平均估值逾22300%。此外，早期玩家能解鎖更高等級的Miner Nodes，使代幣產出更具競爭力。這種結合迷因文化與遊戲化產出的結構，使Pepenode具備轉化為完整遊戲生態的潛力，有望成為Pepe宇宙的新核心。官網購買PEPENODE（$PEPENOD）結論：盤整期孕育下一波主升段比特幣的短期盤整源自外部宏觀壓力，但中長期結構依然完好。流動性恢復後，加密市場有望重新獲得上行動能。在此期間，新興專案的創新模式、回報模型與文化敘事正加速成形，成為資金重新聚焦的方向。Bitcoin Hyper代表比特幣功能化的關鍵突破，Maxi Doge掌握迷因文化的高能量節奏，而Pepenode則以遊戲式挖礦構築新穎生態。三大專案在第四季展現出的成長勢頭，正反映出市場正在為下一波主升段做準備。免責聲明加密貨幣投資風險高，價格波動大，可能導致資金損失。本文僅供參考，不構成投資建議。請自行研究（DYOR）並謹慎決策。

一、資產表現概覽：2025 年 YTD 分化顯著，黃金與科技領漲，美元與原油承壓報告開篇呈現2025 年以來全球各類資產的表現分化，避險資產與科技相關資產表現突出，傳統能源與美元則持續承壓，具體資料與趨勢如下：1.1 核心資產回報率排名：黃金、新興市場股市、歐洲股市包攬前三避險資產：黃金以50.8% 的 YTD 回報率居首（截至 2025 年 10 月），遠超其他資產；鉑金（78.0%）、白銀（63.8%）緊隨其後，反映市場對地緣風險與通膨的擔憂。權益資產：新興市場股市表現亮眼，韓國股市以88.8% 的 YTD 回報率領跑全球股市，希臘（76.9%）、西班牙（67.8%）股市分列二三位；中國股市 YTD 回報率 39.6%，位列全球主要股市第 10 位。固定收益：歐洲高收益債（18.0%）、新興市場主權債（13.2%）、德國國債（12.4%）表現突出，受益於全球降息周期（2025 年全球累計降息 129 次，為歷史第三高年份）；美國高收益債回報率7.6%，低於新興市場。承壓資產：美元指數YTD 下跌 8.3%，土耳其里拉（-15.7%）、印度盧比（-2.9%）兌美元跌幅居前；原油表現低迷，布倫特原油YTD 下跌 13.0%，WTI 原油下跌 7.4%，受全球需求放緩與供給過剩影響。1.2 市場情緒指標：美銀牛熊指標升至 6.3，處於 “中性” 區間美銀牛熊指標（BofA Bull & Bear Indicator）從 6.2 升至 6.3，處於 “中性” 區間（0 為極度看空，10 為極度看多），主要受 “全球股市廣度提升”“信用市場技術面改善” 支撐，但 “高收益債與新興市場債資金流入放緩” 部分抵消了樂觀情緒。指標分項顯示：股票市場廣度（91% 分位）、信用市場技術面（85% 分位）呈 “極度樂觀”；避險基金持倉（5% 分位）呈 “極度悲觀”，反映機構投資者對後市仍存分歧。二、資金流動分析：現金與股票吸金顯著，黃金首現12 周來首次流出報告重點跟蹤2025 年 10 月 29 日當周的全球資金流動，呈現 “現金避險 + 股票配置 + 債券分化” 的特徵，具體資料如下：2.1 大類資產資金流動：現金、股票、債券成 “吸金三巨頭”現金：當周流入365 億美元，創 2025 年單周新高，反映市場對不確定性的規避；2025 年 YTD 現金累計流入 9014 億美元，佔資產管理規模（AUM）的 9.1%。股票：當周流入172 億美元，其中 ETF 流入 410 億美元，共同基金流出 235 億美元，顯示散戶通過 ETF 積極配置股市；分區域看，日本股市流入 54 億美元（2024 年 4 月以來最大單周流入），美國股市流入 60 億美元（連續 7 周流入），中國股市流出 20 億美元（受短期獲利了結影響）。債券：當周流入170 億美元，連續 27 周淨流入；細分品種中，投資級債（IG）流入 103 億美元（連續 27 周流入），高收益債（HY）流入 9 億美元（恢復流入），新興市場債流入 21 億美元（連續 2 周流入），國債流入 17 億美元（連續 4 周流入）。黃金與商品：黃金當周流出75 億美元，為 12 周來首次流出，此前 4 個月累計流入 590 億美元；商品整體流出 75 億美元，其中工業金屬流出 91 億美元（創歷史單周最大流出），反映市場對全球製造業復甦的擔憂。2.2 機構與私人客戶配置：高淨值客戶超配股票，低配現金與債券美銀私人客戶（管理資產4.4 兆美元）配置比例顯示：股票佔比65.6%（2021 年 10 月以來最高），債券佔比 17.5%（2022 年 3 月以來最低），現金佔比 10.1%（2018 年 9 月以來最低），反映高淨值客戶對股市的長期信心。行業配置方面，私人客戶過去4 周增持 “投資級債 ETF”“高收益債 ETF”“材料 ETF”，減持 “成長股 ETF”“銀行貸款 ETF”“金融 ETF”，體現對 “穩健收益 + 周期復甦” 的偏好。三、市場風險與機會：2025 年 “失效風險” 已過，2026 年需警惕三大訊號報告回顧2025 年初市場擔憂的 “三大熊市風險”（債券收益率無序上升、貿易戰、聯準會加息）均未發生，當前市場風險點轉向 2026 年，具體分析如下：3.1 2025 年 “失效風險” 復盤：三大擔憂均未兌現債券收益率風險：年初擔憂“債務問題引發收益率無序上升”，但實際美國國債波動率（MOVE 指數）降至 2021 年以來最低（Chart 3），10 年期美債收益率全年波動幅度僅 0.8 個百分點，遠低於 2024 年的 1.5 個百分點。貿易戰風險：中美於2025 年中期達成階段性貿易協議，關稅壁壘降低，中國對美出口同比增長 12%，帶動全球貿易復甦，MSCI 全球貿易指數 YTD 上漲 28%。聯準會加息風險：聯準會2025 年累計降息 150bp，遠超年初預期的 50bp，美股標普 500 指數 YTD 上漲 18.5%，創 2021 年以來最佳年度表現。3.2 2026 年潛在風險：通膨反彈、信用利差擴大、就業惡化通膨反彈風險：美國1 年期通膨預期升至 3.4%，若通膨向 4% 靠近，可能迫使聯準會暫停降息甚至重啟加息，當前市場預期 2026 年聯準會降息 82bp，存在預期修正空間。信用風險：甲骨文（Oracle）5 年期 CDS（信用違約互換）升至 2 年來最高，反映市場對科技企業 “AI 資本開支依賴債務” 的擔憂；若科技企業信用利差（CITE 指數）突破 100bp，可能引發科技債拋售。就業惡化風險：美國失業率若突破4.5%，可能削弱 Z 世代對風險資產的配置能力（報告指出 “股票與加密貨幣是 Z 世代維持生活水平的主要途徑”），若比特幣跌破 10 萬美元、垃圾債（JNK）跌破 80 美元，需警惕風險資產拋售。3.3 結構性機會：AI 產業鏈與中國股市成 “避險 + 增長” 雙優選AI 產業鏈：AI 相關科技股（ACWI 資訊技術類股 YTD 上漲 32.8%）、AI 基建債（科技高收益債 YTD 上漲 9.8%）仍具潛力，但需規避 “高債務依賴” 的 hyperscaler 企業（建議 2026 年做空 hyperscaler 債券）。中國資產：中國股市相對於債券仍處低位，2025 年中國股市 YTD 上漲 39.6%，但估值仍低於歷史均值 15%，且政策支援力度加大（“十五五” AI 基礎設施投資佔比 30%），建議作為 “全球泡沫的避險工具”。四、跨資產配置建議：2025 年末至 2026 年初，聚焦 “防禦 + 錯配” 機會報告基於當前市場環境，給出2025 年末至 2026 年初的配置建議，核心邏輯為 “規避高估值泡沫，佈局低估值防禦資產”：4.1 資產類別優先順序：現金＞黃金＞新興市場債＞科技股高優先順序（防禦+ 流動性）：現金（配置比例 10%-15%）、黃金（配置比例 5%-8%）、新興市場主權債（配置比例 8%-10%），應對潛在通膨反彈與信用風險。中優先順序（結構性增長）：中國股市（配置比例10%-12%）、AI 相關科技股（配置比例 8%-10%）、歐洲高收益債（配置比例 5%-7%），把握政策支援與產業趨勢。低優先順序（規避泡沫）：美元資產（配置比例＜5%）、原油（配置比例＜3%）、美國垃圾債（配置比例＜5%），避免受 “美元走弱 + 需求放緩 + 信用風險” 三重壓制。4.2 行業配置：超配資訊技術、醫療，低配能源、金融超配行業：資訊技術（YTD 上漲 32.8%）、電信服務（YTD 上漲 31.9%）、醫療保健（YTD 上漲 6.3%），受益於 AI 應用擴張與人口老齡化；低配行業：能源（YTD 上漲 8.8%）、金融（YTD 上漲 18.9%）、房地產（YTD 上漲 4.2%），受原油價格低迷、利率敏感、地產去庫存壓力影響。五、總結：2025 年末市場 “樂觀中藏謹慎”，2026 年需盯緊三大訊號當前全球市場處於“降息周期 + AI 紅利 + 地緣風險” 的複雜環境，2025 年以來的資產分化可能延續至 2026 年，投資者需重點關注：通膨訊號：美國1 年期通膨預期若突破 4%，需減持利率敏感資產（國債、成長股）；信用訊號：科技債利差（CITE 指數）若突破 100bp，需規避 hyperscaler 企業債券；就業訊號：美國失業率若突破4.5%，需降低風險資產倉位，增持現金與黃金。對於普通投資者，建議採取“核心 + 衛星” 配置：核心倉位（60%-70%）配置現金、黃金、新興市場債，衛星倉位（30%-40%）配置中國股市與 AI 科技股，平衡風險與收益。 (資訊量有點大)