人形、專用、四足誰主沉浮？人形機器人搏擊對壘，掃地機攀梯清掃盲區，機械狗負重巡檢穿梭，三種形態、三類使命的同台競演勾勒出機器人產業進化的核心分野：機器人，究竟該成為人類的“通用化身”，深耕場景的“專業工具”，還是介於兩者之間的“戰略支點”？這不是簡單的技術選型之爭，而是三種產業哲學的正面交鋒。人形機器人以 “終極形態” 為信仰，堅信通往通用人工智慧的物理載體，必然是對人類自身形態的復刻；專用服務機器人則奉行徹底的實用主義，主張智能的核心價值在於實現功能閉環，而非追求形態模擬；四足機器人則徘徊於兩者之間，憑藉卓越的移動平台屬性，成為這場路線之爭中最具戰略彈性的 “過渡形態”。機器人產業的命題，早已從 “如何讓機器動起來” 的工程攻堅，升維為 “機器應以何種形態、為何種目的而存在” 的產業哲學抉擇。這場關乎理想與現實、通用與專用的博弈，在CES 2026的舞台上迎來了最集中的具象化呈現。下文將深入三大賽道，拆解路徑差異，探尋產業融合的終極答案。一、人形機器人：“出海趕考”與技術理想主義者的現實衝刺人形機器人承載著機器人產業最宏大的願景：創造一種能無縫接入人類既有環境、使用人類工具的通用智能體。這條路徑的本質是“形態先行”，背後的邏輯直白且堅定——既然世界是為“人形”建造的，那麼復刻人形就是通往通用性的最短路徑。對於人形機器人本體廠商來說，CES2026既是展示技術硬實力的舞台，更是品牌出海招商、訂單轉化與全球市場突圍的關鍵戰場。各家集體切換“秀肌肉+賣產品”的雙重模式：一方面通過“整活吸睛”秀技術肌肉、引爆關注度；另一方面聚焦“賣產品、拓海外”，主推可落地產品，用訂單轉化與出海規劃印證產業從“實驗室”走向“全球市場”的跨越。“秀肌肉” 的方式也是多元。宇樹G1上演拳擊格鬥，盡顯極致性能；智元全系列機器人獻藝靈動舞蹈與文化演繹；銀河通用GALBOTAT秀實用技能；傅利葉GR-3憑多模態互動實現演示對話、井字棋對弈；眾擎PM01演示廣播體操，展現關節協調性；帕西尼TORA-ONE完成冰淇淋製作全流程，毫米級力控凸顯精度；加速進化BoosterK1帶來矩陣齊舞與醒獅表演，融合中國特色；優理奇Wanda3.0化身專業“賽博調酒師”凸顯功能實用性……“整活”吸睛的背後，是中國廠商清晰的商業化訴求。本屆CES上，高性價比爆款與成熟產品矩陣成為企業“帶貨”核心。宇樹以“價格錨點”撬動市場，除了引發關注的G1（9.9W），其陳列的R1機器人直接標註4900美元售價，以高性價比直擊消費級市場；智元機器人不僅展示全系列產品，更發佈新一代開源模擬平台GenieSim3.0，元旦期間新發佈的啟元Q1也首次亮相海外，以“產品+生態”的組合拳，吸引全球開發者與合作夥伴，為出海鋪路；首次攜 “小頑童N2”亮相CES的松延動力亮出清晰的全球化藍圖——鎖定北美、中東、歐洲、東南亞、日韓等五大核心區域，計畫2026年二季度實現千台量級市場拓展；搭建ERP+MES柔性化供應體系保障售後；以“產品-標竿案例-區域推廣”的閉環，夯實海外品牌影響力。場景化專用產品與技術解決方案同樣瞄準海外剛需市場。傅利葉首次在海外系統性展示“Care-bot”GR-3全尺寸人形機器人，聚焦社交陪伴、輔助陪護兩大核心場景，同步推出的桌面級陪伴機器人概念原型，探索隨身形態的情感陪伴可能，切入消費級市場空白；第二次參展的加速進化，其BoosterK1機器人更是實現“亮相即成交”，展會首日便斬獲數十台訂單。與此同時，手握14億人形機器人訂單，錨定高端工業場景的優必選此次缺席了CES，或將重心轉向量產交付，這一“在場”與“缺席”的對比，揭示了行業已分化為“開拓市場”與“夯實交付”兩種平行的關鍵階段。與中國“高密度技術秀+商業化衝鋒”的打法形成對比，國際廠商的發展路徑更凸顯場景驅動、量產導向的務實特質，拒絕“全能型”噱頭，轉而走向專精化與生態化競爭。一方面，國際廠商極度聚焦應用場景，以具體需求定義產品功能，“能幹活”與“會互動”是核心考核標準：工業端，Richtech Robotics的DEX機器人專攻產線作業，已部署超450台；倉儲端，Agility Robotics的Digit機器人強化多機協同能力，夯實商用根基；家庭端，LG CLOiD、挪威 1X Technologies 的NEO則聚焦家務自動化，直擊使用者剛需；互動端，新加坡Sharpa機器人憑藉自主乒乓球對打，展現精準動態互動能力。同時，他們不拘泥於純雙足人形設計，瑞典 Hexagon Robotics的AEON創新 “雙足+輪子” 結構，兼顧靈活移動與續航能力，實現形態與功能的深度適配。另一方面，量產規劃與生態佈局同步推進。波士頓動力推出生產版電動Atlas，明確2028年年產3萬台的目標，正式邁入量產階段；韓國則由三星系Rainbow Robotics領銜“K-Humanoid”聯盟，整合全產業鏈資源，建構生態化競爭壁壘。整體看，全球人形機器人產業正脫離同質化的技術炫技，進入一個基於國家資源、產業邏輯和場景深度的“戰略分化”新階段。中國憑藉 “技術+商業化”的組合拳，在商業化聲勢上佔據先機；而國際對手則在場景定力和量產規劃上展現了更成熟的產業長線思維。二、專用服務機器人：務實者的“無限遊戲”與內卷迷思與人形路線“仰望星空”的通用願景形成對比，專用伺服器人信奉“形態服從功能”的實用主義信條，篤信“智能的真諦並非復刻人形，而在紮根場景精準破題。”這類機器人無意成為科幻片裡的“通用主角”，而是深耕清潔、陪伴、商用服務等細分賽道，以極高的任務完成度與規模化銷量證明：在當下，解決一個具體問題的價值，遠大於描繪一個解決所有問題的藍圖。但這條務實之路並非坦途，圍繞“場景定義權”的無限博弈與內卷隱患，已悄然浮現。在最為成熟的智能清潔賽道，競爭已跳出單純的參數比拚，升維為對使用者生活空間的系統性解構與重塑，而內卷的核心，正集中在“空間維度拓展”與“場景生態延伸”兩大方向。縱向上，隨著平面清潔趨於飽和，複式住宅的樓梯、低矮家具底部等立體空間成為僅剩的“無人區”，廠商紛紛押注輪足融合、飛行模組等技術突破。石頭科技推出的G-Rover憑藉輪足結構實現樓梯自主攀爬清掃；追覓CyberX爬樓機器人以“運載搭檔”的定位，形成協同清潔方案；MOVA展示的Pilot70飛行模組，更是試圖讓清潔裝置“飛”上陽台，攻克立體空間的“最後盲區”。橫向上，頭部廠商正以核心導航與清潔技術為支點，快速建構從室內到戶外的“清潔生態王國”，割草機與泳池機器人成為兩大主戰場：割草機品類的競爭，已從“單一庭院清潔”轉向“全場景適配+自動化升級”，九號公司以9款機型覆蓋600-24000㎡家庭至商用場地；科沃斯升級產品系列，靠雙雷射雷達實現釐米級定位與弱光運行；MOVA的越野機型可應對80%坡度，各家創新均指向“免維護”的極致體驗。泳池機器人則成為新的增長極，創新圍繞“自主化、多功能”展開。庫獁動力Spino S1 Pro實現自動上岸回樁充電，星邁創新的Aqua Sense X配備了可自動沖洗濾網的基站；元鼎智能的Scuba V3 Ultra則號稱“六合一”全能清潔。功能迭代直指傳統泳池清潔中打撈、充電、功能單一等核心痛點。長手腳、能飛、可爬樓的掃地機固然吸睛，但熱潮背後一個根本性的問題也隨之浮現：這些創新是直擊使用者需求，還是應對競爭的功能內卷與參數競賽？額外的技術成本能否被大眾市場接納，產品實際性能能否匹配宣傳口徑，都需要經受市場的長期檢驗。行業需警惕“為創新而創新”的誤區，堅守實用與效率本質。在CES2026上，消費級陪伴機器人是一個獨特的分支。它不直接替代體力勞動，而是瞄準了現代生活中日益增長的情感需求與孤獨感。以Loona、W1為代表的一批中國產品表明，其競爭已從實現基礎互動功能，躍升至“情感設計”與“個性塑造”層面。可以科技的Loona摒棄堆料思維，將自身定義為“智慧型手機最佳配件”，借助手機算力與螢幕，化身桌面端可深度互動的電子夥伴，以“減法”策略低成本嵌入使用者辦公休閒場景；元點智能的W1機器人則借力迪士尼“瓦力”經典IP，通過外觀與情感記憶的繫結，跳過人格培育周期，將產品轉化為可擁有的具象化情感敘事，快速建立市場辨識度。專用服務機器人的商業合法性，始終建立在效率與成本優勢之上。中國企業影智XBOT的咖啡機器人就是典型案例，其雙機械臂協同作業，110秒可完成兩杯精品咖啡製作，日均穩定出杯超500杯，效率優於人工咖啡師高峰水平，相較傳統咖啡店模式綜合成本降低 80%。這一商業閉環印證了一個核心邏輯：在限定場景內將問題解決到極致，遠比一個功能全面卻處處平庸的通用機器更有顛覆性。然而，專用路線也面臨一個深刻的產業悖論：其 “深度定製”模式既是當前最堅固的護城河，在未來也可能成為限制其發展的最大枷鎖。一方面，這種模式建構商業壁壘的同時，也易於催生“技術孤島”。為單一場景定製的軟硬體體系，往往難以低損耗地遷移適配新需求，既面臨 “功能機陷阱”，更潛藏“生態隔離”風險；另一方面，硬體趨同倒逼競爭從 “功能有無” 轉向 “體驗優劣”，除了初級的價格戰，更深層的內卷在於對存量場景的過度挖掘，陷入 “為複雜而複雜” 的創新倦怠，反而錯失開拓增量場景的機會。因此，真正的破局之道或許不在於在舊戰場上更“卷”，而在於升維競爭，將已驗證成熟的場景能力拆解模組化，從提供封閉 “成品”，變為輸出開放 “核心能力”。三、四足機器人：以穩定之姿，探通用之路在CES2026的機器人展區，四足機器人佔有獨特的生態位——它既非追求終極通用能力的人形機器人，也非深耕單一場景的專用裝置，而是連接技術研發與商業落地的“過渡形態”。“過渡”絕非貶義，而是對其在產業爬坡期不可替代作用的精準描述。宇樹、智元、雲深處、眾擎、魔法原子等同時佈局人形機器人的廠商，仍在四足領域持續發力，正是看中其作為技術“探針”與商業“跳板”的雙重價值。技術層面，四足平台是人形機器人的“前置驗證場”。在雙足動態平衡、上半身靈巧操作等核心技術尚未成熟的當下，四足機器人憑藉更穩定的運動結構，為複雜環境下的感知、導航與自主決策演算法提供了絕佳的試驗載體。不少為人形機器人開發的AI演算法，均先在四足平台完成初步驗證與迭代，降低了人形機器人的研發風險與試錯成本。商業層面，四足機器人精準切入“專用與通用之間的空白區”。在礦山巡檢、災區救援、電站巡查等高危、枯燥的B端場景中，對移動能力的需求遠高於靈巧操作，四足機器人以“特種裝備”身份率先提供可量化的商業價值，實現自我造血的同時，反哺前沿技術研發。本屆CES上，中國廠商成為四足機器人領域的核心力量，展現出B端場景深耕與C端形態創新的雙重亮點，既有技術硬核突破，也有商業化落地的紮實進展。雲深處科技憑藉山貓M20輪足機器人斬獲CES 2026創新獎，同步發佈針對北美市場的智能巡檢解決方案，聚焦遠端接管、多機協同與資料分析三大核心能力，已在當地物流園區、倉儲中心完成落地驗證，還跨界融入高爾夫球車、全地形車等文娛場景，拓展智能跟隨、戶外巡檢新應用；鏡識科技的雙形態機器人BAOBAO則另闢蹊徑，可在四足與類人形態間無縫切換，通過開放模組化元件和程式設計介面，打造標準化“智能移動底座”，搭載不同功能模組即可適配家庭陪伴、輕量巡檢等多元任務；維他動力的“大頭BOBO”則印證了消費級市場的潛力，這款戶外智能伴隨機器人主打“無需遙控”，憑藉自主跟隨、負重記錄等實用功能與親民定價，上市後短時間內即在國內售出數千台，實現商業化初步兌現。從當前各大廠商實踐來看，四足機器人絕非產業發展的“中轉站”，而是通往高階具身智能的戰略支點。它既是技術攀登的探針，提前驗證複雜環境的感知與決策能力；也是商業開拓的跳板，在工業與消費場景中率先實現價值閉環。在技術理想與商業現實之間，錨定真實需求、交付不可替代的解決方案，正是四足機器人的產業智慧所在。四、核心部件成本下探，催化產業規模化拐點機器人產業的量產推進，離不開核心零部件的技術支撐，本屆 CES 上，頂層開發工具與關鍵部件的雙重突破，正系統性降低產業門檻、加速生態成熟。輝達發佈“物理AI”全端體系（Rubin平台）並開源關鍵模型，為機器人開發提供了高效的底層工具；國內零部件企業則集中亮相，在靈巧手、雷射雷達、製造整合等領域多點突破，推動核心部件性能升級與成本下探。靈巧手賽道，兆威機電全球首發20自由度全直驅靈巧手，以±0.1N高精度力覺感知打破海外技術壟斷；星海圖17自由度Dexo靈巧手搭配首款開箱即用的VLA一體機，實現自然語言互動與零樣本抓取，大幅降低落地門檻；感知層面，速騰聚創發佈 “機器人之眼”AC2超級感測器系統，作為業內首款整合全固態dToF雷射雷達、雙目RGB相機與IMU的融合感知方案，可實現底層硬體級的3D空間感知與6自由度運動資訊輸出，8m內全域±5mm精度，搭配1600×1200RGB圖像，可還原三維細節、感知細小物體，以多感測融合、強抗干擾特性，突破機器人精細操作的感知瓶頸。製造端，藍思科技展示從靈巧手到整機組裝的全端製造能力，其永安園區規劃年產能達50萬台，有望通過規模化生產攤薄行業成本。此外，黑芝麻智能艙駕一體晶片等產品，以模組化、標準化方案進一步簡化機器人物理智能開發流程。儘管中國機器人核心零部件仍存部分“卡脖子”技術瓶頸，但核心部件性能迭代提速，模組化與整合度持續攀升，產業可獲得性穩步增強，一個高效、開放且成本最佳化的產業基礎生態正加速成型，為機器人技術從實驗室走向規模化落地注入關鍵動能。整體上看，機器人產業正從“技術主導的單打獨鬥”轉向“生態驅動的協同發展”。短期看，三條路線因不同的‘生存邏輯’而分道揚鑣，人形機器人瞄準未來，靠技術潛力搶佔溢價空間；專用機器人立足當下，靠落地場景穩賺現金流；四足則佔據‘過渡生態位’。然而，長期視角下，它們並非零和競爭，而是在共同解構並重塑‘智能’的定義。未來能脫穎而出的企業，未必是死磕一條路線的 “偏執派”，反而更可能是懂得平衡的 “生態整合者”， 既能用專用機器人在具體場景裡的確定性收益，反哺通用技術的研發突破；又能像四足機器人那樣，率先把成熟的技術能力模組化、平台化。CES2026隻是序幕，真正的較量，在於誰能將技術藍圖落地成產業核心壁壘。 (億歐網)

蘋果的圍牆花園又被強拆了，搖錢樹被砍了！上周四，蘋果日本分公司宣佈，根據日本新實施的《移動軟體競爭法》，將在日本開放第三方應用程式商店和外部支付管道。這是繼歐盟之後，蘋果再次被迫打破應用程式商店的雙重壟斷——應用分發和支付通道。半數利潤來自服務業務現在，日本iOS使用者不僅可以在iPhone安裝第三方應用程式商店，也可以直接從外部網站下載應用安裝，更可以直接嚮應用開發商支付購買。這還是我們熟悉的iOS生態嗎？這對蘋果來說，無異於是拆掉了他們堅固的生態壁壘。在賈伯斯給蘋果留下的遺產中，最重要的無疑是在2008年的iOS生態系統。與Android的開放平台不同，蘋果牢牢掌控著iOS應用的分發、銷售、支付與服務，形成了一個完全封閉的生態體系。儘管他的接班人庫克沒有再次推出顛覆性產品，但靠著這條護城河，過去15年時間，蘋果始終保持著穩定的使用者規模，在競爭激烈的移動領域市場份額穩如泰山，在硬體銷售與服務營收上賺得盆滿缽滿，市值更穩定增長到4兆美元。當前財年的前三個季度，蘋果營收總計3138億美元，其中服務業務營收796億美元，營收佔比已經超過25%，僅次於iPhone硬體銷售。市場預計今年蘋果這塊業務營收更將首次超過1000億美元，甚至超過大多數財富五百強企業的總營收。而且，相對於iPhone 40%的毛利率，服務業務的毛利率高達75%，是蘋果真正的利潤保證，預計今年利潤佔比將接近一半。蘋果並不公佈“應用佣金”的具體營收，但去年蘋果應用程式商店的總銷售額高達1.29兆美元，其中10%來自數字商品與服務，即應用內購買，按照這一金額估算，蘋果的提成可能在300億美元左右。但現在，蘋果這棵每年幾百億美元的搖錢樹卻面臨著生存危機。從歐洲的高壓打擊，到日本的強制開放，再到美國法院的反覆拉鋸，蘋果正面臨著自賈伯斯搭建iOS生態系統以來最嚴峻的壓力測試。一個迫在眉睫的問題擺在蘋果面前：多米諾骨牌是否會繼續倒下，蘋果最終會在全球一步步失去iOS的護城河嗎?日本強拆蘋果應用程式商店2024年日本頒布了《移動軟體競爭法》，要求蘋果允許開發者使用第三方應用程式商店分發軟體，並支援通過第三方支付方式完成應用內購買。這對蘋果來說是個噩耗，這是他們自2008年推出應用程式商店以來，首次在單一市場同時喪失兩大核心控制權。根據日本公平貿易委員會8月發佈的指南，該規定於12月18日正式生效。因此，蘋果更新的iOS 26.2版本已經在日本地區支援安裝AltStore PAL、Epic Games Store等第三方商店。這對第三方應用開發者來說無疑是普大喜奔的日子。因為”蘋果稅"與蘋果決裂的遊戲巨頭Epic，終於可以在日本重新上架《堡壘之夜》。應用開發商最關心的是“蘋果稅”的調整。現在蘋果日本的”蘋果稅”被劃分為三種場景：應用內第三方支付收取10%至21%的佣金，第三方應用程式商店或側載類App購買僅收取5%的核心技術費，繼續通過傳統應用程式商店支付則是15%-30%的提成。相比此前一刀切30%的提成標準，這是一次實質性的巨大讓步。如果蘋果不遵守規定，將面臨天價罰單。日本這部新法律明令禁止手機巨頭阻止第三方支付和應用程式商店。違規罰款最高可達該公司在日本營業額的 20%，若屢教不改則升至 30%。歐盟重拳打壓美國巨頭實際上，日本監管部門是借鑑了歐盟對美國科技巨頭的重拳舉措。去年歐盟正式生效《數字市場法案》(DMA)，認定蘋果和Google等巨頭利用其作業系統的壟斷地位，限制了市場競爭。這是全球第一個強拆蘋果護城河的主要市場。歐盟DMA的反壟斷標準僅限於市值超過750億美元、活躍使用者超過4500萬人、歐盟地區三年營收超過75億美元的行業巨頭。蘋果、Google、微軟、Meta、亞馬遜等美國科技巨頭悉數成為打擊對象。就蘋果而言，DMA法案明確要求iOS必須做出以下調整：允許側載，即使用者可以直接從網頁下載安裝包；開放第三方應用程式商店，允許像 Epic Games、AltStore 這樣的平台在 iOS 上運行；允許第三方支付，不再強制使用蘋果的IAP(應用內購買)系統。在DMA法案的高壓下，歐盟地區的 iOS 系統發生了歷史性改變。蘋果被迫將原本 30% 的佣金降至 17%(小企業第二年降至 10%)；外鏈第三方支付首年12%，次年起10%。這意味著蘋果在全球第二大市場歐盟，已經無法維持“蘋果稅”了。歐盟還給蘋果設定了高額罰金。如果被確認違反DMA，企業將面臨最高相當於全球年收入10%的罰款，屢次違反最高可達20%，而且每日罰款最高5000萬歐元。對蘋果這樣年營收3830億美元的巨頭而言，一旦嚴格處罰，罰金是不可想像的。為了平衡收入，蘋果在歐盟引入了“核心技術費”，即每年度首次安裝量超過 100 萬次的應用，每次新安裝需向蘋果支付 0.50 歐元。但這一規定遭到了很多熱門免費應用開發商的抗議。因此，日本監管部門在研究了歐盟案例之後，做出了更為細緻的規定。日本版將“應用內第三方支付”和“完全脫離 App Store 的側載”分得更開。相比歐盟複雜的“Tier 1/Tier 2”服務層級，日本的“5% 佣金”對於第三方商店來說，是目前全球範圍內最低的官方收費標準之一。蘋果吃到反壟斷罰單今年4月，歐盟委員會宣佈對蘋果處以5億歐元罰款，對Meta處以2億歐元罰款。這是《數字市場法案》去年生效以來，歐盟首次對美國科技巨頭開出罰單。歐盟處罰蘋果的理由是，認定蘋果違反了DMA的”反引導條款”。歐盟委員會認定，蘋果在其應用程式商店中實施的技術和商業限制，阻止應用開發者自由告知使用者應用程式商店外的替代支付方式、更便宜的訂閱選項或其他優惠服務。這導致使用者無法充分知曉更低價的選擇，開發者也難以充分利用應用程式商店生態外的分發管道，從而強化了蘋果對iOS生態的控制，限制了競爭。歐盟強調，這些限制並非“客觀必要”，構成不公平交易條件，損害了消費者利益和市場競爭。這不是蘋果第一次接到歐盟天價罰金。去年他們就被歐盟處罰了18.4億歐元。那次是因為2019年Spotify投訴，指控蘋果在音樂串流媒體領域濫用市場主導地位。這是歐盟對美國企業開出的最高單筆罰單之一，僅次於Google。不過，蘋果並不打算低頭認錯。這家科技巨頭明確表示將上訴，認為自己已經主動合規，指責歐盟的決定“不公平針對蘋果”，損害使用者隱私、安全，並迫使公司“免費開放技術”。另一家巨頭Meta也指責歐盟“打壓美國企業”。美國誓言報復歐洲企業不過，歐盟對美國科技巨頭的重拳出擊，很可能引發美國政府的報復措施，給歐盟自己的企業帶來麻煩。DMA問題已成為美歐貿易緊張的新焦點。眾所周知，川普政府與美國企業巨頭的關係密切，庫克和祖克柏也是白宮的常客。歐盟對美國科技巨頭頻頻開出的天價罰金，以及嚴苛的監管規定，已經引發了白宮的強烈不滿。川普今年已經多次批評歐盟對美國科技公司“不公平”，稱歐盟的DMA相當於“海外敲詐”。美國貿易代表辦公室(USTR)指責歐盟及成員國長期對美國服務提供商實施“歧視性和騷擾性”的訴訟、稅收、罰款和指令。美國政府已明確威脅採取報復措施，可能對SAP、Spotify等歐洲服務提供商以及企業巨頭徵收費用、實施限制或關稅。此外，美國政府還會將歐盟的數字法規（如DMA和《數字服務法》DSA）視為“非關稅壁壘”，納入更廣泛的貿易談判。川普政府已於2025年實施部分“對等關稅”，如對歐盟商品徵收10-20%關稅，並表示若歐盟繼續執法，將升級措施如數字服務稅反制、限制歐盟公司在美投資或公共採購。美歐正在談判避免全面貿易戰，但科技監管已成為關鍵爭端點。歐盟委員會主席馮德萊恩表示不會因貿易壓力放棄執法，並暗示可能採取反制措施，對美國數字服務徵稅。Epic與蘋果世紀訴訟雖然歐盟高壓處罰蘋果，引發了美國政府強烈不滿，但蘋果在美國本土也同樣面臨著巨大壓力，不僅有與Epic的多年官司，還有美國政府的反壟斷訴訟。而“蘋果稅”始終是焦點問題之一。蘋果與遊戲巨頭Epic Games的恩怨，堪稱矽谷反壟斷史上最精彩的劇本。2021年，美國加州聯邦地方法院法官裁定，雖然並不認為蘋果構成壟斷，但他們禁止開發者引導使用者使用外部支付方式的行為構成了反競爭行為，法院下令蘋果開放支付選項。蘋果隨後推出了”外部支付連結授權”系統,但對7天內完成的交易仍然收取27%的佣金。Epic當然不願繼續交錢。他們認為27%的費率(開發者還需額外支付第三方支付處理費)實質上違反了法院禁令，因此再次提出上訴。今年4月，加州聯邦法官支援了Epic的訴求，裁定蘋果”公然違抗”了2021年的法庭命令，阻止開發者提供、消費者使用外部支付連結，並禁止蘋果收取27%的佣金，。Epic CEO斯威尼(Tim Sweeney)稱此為重大勝利，公開宣稱“蘋果稅已死”，並表示將推動更多開發者採用外部支付。在判決之後，《堡壘之夜》已經在5月返回美國iOS應用程式商店，並可以引導使用者使用第三方支付。就在這個月，美國第九巡迴上訴法庭作出了最新判決：維持對蘋果“藐視法庭”的判決，但認為此前禁令中“完全禁止任何佣金”的部分“過於寬泛”和更具懲罰性而非強制性。因此，第九巡迴法庭允許蘋果收取“合理”佣金，但需基於使用者安全與隱私保護等實際成本，而不是徵收27%的高額費用。這意味著，雙方還要在聯邦法院繼續確定“合理的佣金”比例，這可能需要通過外部的技術委員會進行確定。Epic與蘋果的這場拉鋸戰已經打了5年，短期內看不到結束的跡象。但可以肯定的是，蘋果已經不太可能維持此前那樣的高佣金比例了。反壟斷訴訟繼續推進除了與Epic的訴訟，蘋果還面臨著來自美國司法部的反壟斷訴訟。去年3月，拜登政府的司法部聯合20多個州和地區指控蘋果違反了《反壟斷法》，列舉蘋果在超級應用、雲遊戲應用、跨系統簡訊傳送、智能手錶匹配和移動支付等五大領域，利用市場地位限制競爭。雖然如今已經是川普政府，但是美國司法部還在繼續推進與蘋果的這起反壟斷訴訟。實際上，對蘋果的反壟斷調查還是從川普第一任期就啟動的。今年6月，美國聯邦法院駁回了蘋果的撤訴動議，認可了美國司法部的反壟斷指控。這意味著，蘋果將陷入與美國司法部的多年拉鋸戰訴訟，而此前與Epic訴訟的證據和證人都有可能再次出庭和展示。即便是在樂觀情況下，蘋果也不得不大幅下調自己的“佣金費率”，並且拆除阻礙應用開發商引導使用者進行第三方支付的障礙。但如果出現最壞情況，即蘋果最終輸掉反壟斷訴訟，那麼他們可能被迫會在本土美國市場允許第三方應用程式商店和側載應用，這也是蘋果在歐盟和日本被迫執行的規定。美國是蘋果最大的市場，這個前景意味著損失慘重。值得注意的是,全球反蘋果壟斷的浪潮遠不止於日本、歐盟和美國。今年年初，蘋果在英國遭受關於“蘋果稅”的集體訴訟，面臨著高達15億英鎊的司法索賠。韓國早在2021年就通過了針對Google和蘋果的法案，禁止應用程式商店營運商強制開發者使用特定支付系統，允許開發者引導使用者使用第三方支付以避免高達30%的佣金。此外，土耳其、巴西、哥倫比亞等國也紛紛啟動對蘋果的反壟斷調查。這像是多米諾骨牌的連鎖反應。每一次蘋果在某個市場的妥協，都會成為其他市場監管者的參照標準。既然日本能把抽成降到5%，其他國家為何要允許30%？既然歐盟允許第三方應用程式商店,其他國家為什麼不行?或許蘋果最擔心的，不是歐盟、日本等具體市場的淪陷，而是全球範圍就生態邊界形成統一的”合規標準”。屆時賈伯斯留下的最重要遺產，蘋果的生態圍牆花園，也將分崩離析。 (新浪科技)

摘要2026年作為“十五五”規劃開局之年，增長動能正處於關鍵“換擋期，中國經濟發展所面臨的六大核心困境與挑戰。第一，增長動能轉換陷入青黃不接：內需呈現“K型”分化，居民消費受制於資產負債表壓力與收入預期偏弱，傳統“基建‑地產”投資模式衰減，而外需則因全球貿易環境變化承壓，亟需依靠“新三樣”等新動能與中國消費升級破局。第二，債務風險高企且相互交織：宏觀槓桿率居於高位，房地產調整、地方政府債務與實體部門債務形成“風險三角”，化解風險需精準平衡，推動房地產發展新模式並重構地方財政健康基礎。第三，人口結構拐點帶來系統性壓力：勞動年齡人口持續減少，老齡化加速擠壓財政、重塑消費結構，必須將“人口紅利”轉化為“人才紅利”，並大力發展銀髮經濟。第四，創新突破遭遇雙重瓶頸：關鍵核心技術面臨“卡脖子”封鎖，基礎研究投入不足；同時部分產業陷入“內卷化”競爭，亟待通過標準提升與數位化轉型最佳化產業生態。第五，區域發展失衡呈現新特徵：東西部差距從增長速率差距固化為“創新鴻溝”，城鄉要素流動仍存制度性梗阻，需通過要素市場化改革釋放內需潛力。第六，綠色轉型需平衡多重約束：在確保能源安全的前提下推進“先立後破”，並統籌高碳產業轉型成本與區域公正轉型，防範社會風險。儘管挑戰嚴峻，但政策層面已明確以擴大內需、強化創新、防範風險與深化改革開放作為應對主線。2026年的核心任務在於穿越轉型陣痛，著力夯實增長韌性、突破科技壁壘、健全長效機制，從而為實現高品質發展與2035年遠景目標奠定堅實基礎2026年，作為“十五五”規劃的開局之年，中國經濟邁入了一個全新的發展階段。這不僅是一個五年規劃周期的開始，更標誌著驅動經濟增長的底層邏輯正在發生系統性轉變：從依賴要素投入和規模擴張，轉向依靠創新、效率與安全。站在這個承前啟後的節點上，理解2026年的挑戰，必須建立在2025年中國經濟所呈現的“韌性與陣痛並存”的複雜圖景之上。一方面，經濟基本面展現了強大的抵禦壓力的能力與新動能的蓬勃生機。 2025年上半年，中國中國生產總值（GDP）同比增長5.3%，在複雜嚴峻的國際環境下，增速穩中有進。增長的內生動力不斷增強，最終消費支出對GDP增長的貢獻率達到52%，發揮了“壓艙石”作用。尤為亮眼的是，以新質生產力為代表的結構升級步伐堅定：高技術產業增加值同比增長9.5%，新能源汽車產量同比增長超過30%，研發經費投入佔GDP比重已接近2.7%，超過歐盟平均水平。與此同時，積極的宏觀政策持續發力，2025年中央本級科技支出預算增長10%，基礎研究預算安排增長12.1%，彰顯了推動科技自立自強的決心。另一方面，深層次的結構性調整陣痛依然清晰可見，構成了“關鍵過渡期”的主要特徵。 最突出的挑戰來自房地產市場的持續深度調整。2025年1—11月，中國房地產開發投資同比下降15.9%，新開工面積下降20.5%，銷售額下降11.1%。這表明，作為過去重要增長引擎的房地產業，其發展模式正在經歷根本性重塑，並對地方財政、金融穩定和產業鏈帶來持續壓力。與此同時，人口結構的歷史性轉折帶來長期約束，2024年末中國65歲及以上人口占比已達15.6%，正式步入中度老齡化社會，這將對潛在增長率、消費結構和社會保障體系產生深遠影響。展望2026年，中國外機構普遍認為中國經濟將在消化存量壓力與培育新動能中尋求平衡。國際貨幣基金組織（IMF）在2025年7月的報告中，將中國2026年經濟增長預期上調至4.2%。摩根士丹利同樣將2026年中國GDP增速預測上調至4.2%，並指出經濟將處於“溫和調整”期，政策框架旨在為經濟托底的同時，漸進地化解債務等結構性壓力。這些預測共同描繪了一個共識：2026年全球經濟增長環境依然複雜（IMF預測2026年全球增速為3.1%），而中國經濟的核心任務是在外部需求不確定性猶存的情況下，於內部完成一場艱難的“新陳代謝”。因此，本文將深入剖析中國經濟在這一特定歷史交匯點所面臨的六大核心困境：增長動能的接續困境、高債務下的風險化解困境、人口結構拐點的系統性困境、科技突圍與產業升級的雙重困境、以及區域城鄉失衡與綠色轉型的約束困境。這些困境相互關聯、彼此制約，共同構成了邁向高品質發展道路上必須踰越的關隘。下文將逐一展開論述。增長動能轉換困境 內需不足與外需承壓的雙重夾擊中國經濟的增長引擎正處在關鍵的“換擋期”。傳統上，依靠固定資產投資和出口拉動的模式已顯疲態，而以中國消費和科技投資為主導的新動能尚未完全成型。這一轉換過程面臨的直接困境是總需求不足，其背後是內需的“K型”分化與外需的結構性挑戰。從內部看，消費復甦呈現出冰火兩兩重天的局面，基礎仍需鞏固。一方面，以新能源汽車、智能電子產品為代表的升級類消費增長強勁。2024年，中國新能源汽車銷量達1，286.6萬輛，市場滲透率一舉突破40.9%，展現了在特定領域強大的內需潛力與產業競爭力。官方資料顯示，2025年1-11月，新能源汽車銷量同比激增38.5%，通訊器材類零售額同比增長高達19.5%，成為消費市場最亮眼的類股。另一方面，佔主體的基礎性消費和服務消費卻持續承壓。2025年11月，社會消費品零售總額同比僅增長1.3%，其中商品零售額增速為1.0%，餐飲收入增速為2.6%，均處於低位。限額以上單位糧油食品、服裝鞋帽、日用品等必需品類消費增長普遍乏力，折射出大眾消費意願的疲軟。其根本原因在於居民部門資產負債表承壓。2024年，中國居民部門槓桿率（居民債務/GDP）在3月底達到60.9%的高點後，於第三季度出現連續收縮。高企且見頂回落的槓桿率，疊加房地產市場調整帶來的財富縮水效應，顯著擠壓了日常消費空間。更為深層次的是居民收入與消費信心問題。2025年上半年，中國居民人均可支配收入實際增長5.4%，人均消費支出實際增長5.3%，兩者增速基本匹配，但中國消費者信心指數在經歷短暫回升後再度徘徊於歷史較低區間。特別是財產性收入增長緩慢（2025年上半年僅名義增長2.5%），而工資性收入增長受經濟環境影響亦有所放緩，制約了消費能力的根本性改善。因此，“十五五”規劃強調“擴大內需”戰略，其核心已不僅是刺激消費，更在於通過收入分配改革和社會保障體系的完善，重塑居民的消費能力和信心。為此，2026年的政策工具箱將更加精準，包括制定實施“城鄉居民增收計畫”、繼續提高基礎養老金、最佳化消費品以舊換新政策。商務部已明確表示，將把恢復和擴大消費擺在優先位置，著力破除抑制消費的體制機制障礙。在投資端，傳統的“基建-地產”驅動模式已不可持續。2024年中國房地產開發投資完成100，280億元，同比下降10.6%，地方政府土地出讓收入也大幅下滑，對地方政府性基金預算收入造成直接衝擊。作為應對，投資結構正被迫向“新質生產力”領域轉型。財政政策正變得更為精準，市場預計2026年新增地方政府專項債將略有增加至約4.5兆元，中央預算內投資規模在2025年7300億元的基礎上可能繼續增加。這些資金將重點支援科技創新、城市更新、“平急兩用”公共基礎設施以及具備條件的“十五五”重大戰略項目，如東數西算、特高壓輸電通道等。高盛的研究認為，這種政府主導的定向投資對於彌補短期需求缺口、引導產業升級至關重要，但其對經濟增長的拉動效應較之過去的“鐵公基”模式更為平滑和滯後，投資乘數效應可能從過去的3-5倍下降至2-3倍。同時，中國在城鎮化、科技創新、產業升級等方面投資空間依然巨大，例如人均基礎設施存量資本僅為發達國家的20%到30%，5G基站、資料中心、充電樁等新型基礎設施覆蓋率仍有巨大提升空間，這為“十四五”期間的投資最佳化提供了長期方向。國家發改委近期多次表態，將發揮好政府投資帶動放大效應，支援社會資本參與新型基礎設施等領域建設。從外部看，外需環境正在發生根本性變化。全球化處理程序遭遇逆流，“脫鉤斷鏈”風險和貿易保護主義抬頭，使得依賴傳統低成本製造出口的模式面臨嚴峻挑戰。世界貿易組織（WTO）對2026年的全球貿易增長預期趨於保守，預計增速約為3.3%，遠低於21世紀頭十年的平均水平。然而，挑戰中也催生了新業態。以電動汽車、鋰電池、太陽能產品為代表的“新三樣”出口逆勢上揚，2025年1-11月，中國電動載人汽車、鋰電池、太陽能電池合計出口額同比增長超20%，佔出口總值比重進一步提升。這揭示了中國外貿的新路徑：從單純的商品輸出轉向“產業鏈出海”和“技術標準輸出”。例如，以寧德時代、比亞迪為代表的龍頭企業，通過在海外建立生產基地和研發中心，深度嵌入甚至主導區域供應鏈。這種“出海2.0”模式，是中國突破外部圍堵、建構新競爭優勢的必然選擇，但同時也對企業全球化營運、合規管理和跨文化整合能力提出了前所未有的高要求。據統計，2024年中國企業對外非金融類直接投資中，對“一帶一路”共建國家的投資佔比持續上升，主要集中在製造業和基礎設施領域。正如摩根士丹利所言，中國企業的全球化正從“中國製造、全球銷售”轉向“全球製造、全球經營”，這一過程充滿了地緣政治和市場准入的挑戰。IMF總裁格奧爾基耶娃也指出，中國經濟有潛力進入一個新的發展階段，增長引擎從投資和出口轉向中國消費，從商品轉向服務，這一轉型若成功，將不僅惠及中國，也將為全球經濟增長提供關鍵支撐。債務風險困境 高槓桿下的金融脆弱性與財政安全挑戰在追求轉型發展的同時，如何穩妥化解過去高速增長期積累的債務風險，防止其演變為系統性金融危機，是2026年宏觀治理面臨的最嚴峻考驗之一。地方政府債務、房地產行業風險與實體部門債務緊密交織，形成了一個複雜的“風險三角”，任何一點的失守都可能引發連鎖反應，考驗著政策制定者的精準拆彈能力與宏觀平衡智慧。宏觀槓桿率高企是懸在頭上的“達摩克利斯之劍”。根據國家金融與發展實驗室（NIFD）資料，2024年三季度中國宏觀槓桿率攀升至298.1%。以國際清算銀行（BIS）口徑計，2024年末中國宏觀槓桿率在全球主要經濟體中排名第9。更值得關注的是結構性問題：非金融企業部門槓桿率高達138.1%，在全球排名第6，且自2019年以來上升了47個百分點，是所有主要經濟體中增幅最大的。這反映出中國企業部門對債務融資的依賴度極高，在經濟下行周期中，利潤承壓與債務付息壓力形成惡性循環，嚴重侵蝕了企業投資和創新活力，使得經濟轉型所需的微觀主體活力受到抑制。2025年三季度，工業企業利潤總額同比雖轉正，但絕對水平仍低於疫情前，企業資產負債率仍處高位。與此同時，居民部門槓桿率在2024年3月底達到60.9%的峰值後開始連續收縮。這種“被動去槓桿”並非信心增強的表現。而是居民在收入預期轉弱和資產價格（主要是房價）下行背景下，主動削減負債、增加預防性儲蓄的結果，這直接抑制了消費復甦的動能，並可能形成“債務收縮-消費疲軟-經濟下行”的負向循環。中國人民銀行城鎮儲戶問卷調查顯示，傾向於“更多儲蓄”的居民比例持續高於傾向於“更多消費”和“更多投資”的比例。房地產市場的深度調整是當前最突出的風險源和經濟下行壓力源。行業已告別高增長時代，進入供求關係發生重大變化的調整期。2024年，中國新建商品房銷售面積9.74億平方米，銷售額9.68兆元，同比分別下降12.9%和17.1%。房地產開發企業到位資金下降17.0%，其中中國貸款下降6.1%，個人按揭貸款更是大幅下降27.9%，顯示金融體系正在主動收縮對房地產的風險敞口，這既是防範風險的必要之舉，但也可能加劇行業的流動性壓力。房地產風險具有極強的傳染性：它直接影響地方政府的土地財政收入，2024年中國土地使用權出讓收入同比下降約20%，削弱其償債能力和公共服務供給能力；通過上下游產業鏈（鋼鐵、家電、金融等）影響大量就業和企業經營，對宏觀經濟的穩定構成廣泛衝擊；更重要的是，房地產作為銀行體系最主要的抵押品，其價格下行可能觸發金融系統的資產質量危機，威脅整個金融體系的穩定。因此，當前政策的重點已從刺激需求轉向建構“房地產發展新模式”。其核心思路是推動“市場+保障”雙軌制：一方面，通過加大保障性住房建設、城中村改造等“三大工程”，並探索“鼓勵收購存量商品房重點用於保障性住房”，以滿足基本居住需求，穩定市場預期，並部分避險商品房市場下滑對投資的拖累；另一方面，讓商品住房回歸商品屬性，但嚴格防範金融投機，推動行業從高槓桿、高周轉模式轉向精細化、可持續營運。住建部已提出，2026年計畫在中國範圍內加大保障性住房建設和供給，並推動建立“人、房、地、錢”要素聯動的新機制。IMF也建議，需要採取“更果斷、更堅決”的措施來應對房地產行業問題，包括讓無法生存的開發商退出市場，並完成未完工的住房建設，以恢復市場信心。這一模式轉型的成敗，直接關係到金融穩定和經濟軟著陸的大局。地方政府債務風險化解需要“存量治理”與“長效機制”雙管齊下。風險積累的根源在於傳統的“土地財政”模式難以為繼。隨著，房地產市場深度調整，地方政府最重要的償債資金來源急劇收縮，而承擔的發展職能和支出責任並未相應減少，導致收支缺口擴大。“十五五”期間的化債工作將是一場攻堅戰。2026年，財政政策將“保持必要的財政赤字、債務總規模和支出總量”，預計中國財政赤字率大機率維持在4%左右（對應約5.9兆元赤字），政府債券淨融資規模或在14.5兆元左右，同比小幅增加。化債重點將從隱性債務逐步轉向融資平台經營性債務，通過最佳化債務重組和置換辦法，多措並舉進行市場化化解。財政部已明確，將統籌各類資金、資產、資源和各類支援性政策措施，妥善化解存量隱性債務。同時，中央嚴令禁止違規新增隱性債務，並嚴防虛假化債。其關鍵在於，在遏制新增隱性債務的同時，通過中央轉移支付和培育地方新稅源（如健全地方稅體系，研究完善消費稅徵收環節並穩步下劃地方），重構地方財政的健康基礎，這一過程需極度謹慎，避免引發區域性信用收縮。金融監管部門也將著力化解存量風險，嚴守不“爆雷”底線，並指導機構依法依規參與融資平台債務風險化解，穩妥推進金融資產投資公司（AIC）參與化債。標普全球評級指出，中國地方政府債務重組過程可能漫長，但系統性風險是可控的。人口結構拐點困境 老齡化加速與人力資本升級的緊迫賽跑人口結構的歷史性轉折，是中國經濟面臨的最具確定性和深遠影響的長期挑戰。2026年，中國將無限接近“中度老齡化社會”的標準，這場“靜悄悄的革命”將從勞動力供給、消費結構、財政負擔等多個維度，對經濟運行施加強大的系統性壓力。最直接的衝擊體現在勞動力市場的根本性變化上。中國勞動年齡人口（16-59歲）總量自2012年達峰後持續下降，預計到2026年將降至8.6億人左右，佔總人口比例跌破60%。勞動力供給的持續萎縮，意味著過去支撐中國成為“世界工廠”的人口數量紅利基本結束，勞動力成本將呈現長期上升趨勢，傳統勞動密集型產業的比較優勢加速削弱，部分產業向勞動力成本更低地區轉移的壓力持續存在。中國國家統計局資料顯示，2024年農民工總量同比微增，但增速已顯著放緩，本地農民工數量增長快於外出農民工，反映出人口流動趨勢的變化。更為棘手的是勞動力供需的結構性錯配。產業升級急需大量高技能人才，而傳統產業釋放出的勞動者，其技能結構難以匹配新經濟需求。目前，中國技能勞動者中高技能人才佔比僅約8%，與主要發達國家普遍超過20%的水平存在巨大鴻溝，這直接導致了“就業難”與“招工難”並存的矛盾現象，既造成了人力資源的浪費，也制約了產業升級的步伐。因此，“十五五”期間，如何將“人口紅利”轉化為“人才紅利”，通過教育體系改革和終身職業技能培訓，大規模培育工程師、高級技工和數位化人才，已成為關乎國家競爭力的緊迫任務，這需要政府、企業、社會和個人共同投入巨大的資源與長期的堅持。教育部、人社部等多部門已聯合推動職業教育改革，目標是到2027年，高端製造業、現代服務業等重點領域技能人才缺口得到有效緩解。老齡化處理程序的加速，帶來的壓力遠超勞動力範疇。這不僅意味著國民儲蓄與消費結構的重塑——老年人口的消費模式更側重於醫療保健、康復護理和精神文化服務。而對住房、汽車等大宗商品的消費意願下降，這要求整個供給體系必須隨之調整——更對財政和社會保障體系構成極限壓力。養老金收支缺口將直接考驗財政可持續性，並倒逼包括漸進式延遲退休、發展多層次養老保險體系在內的一攬子改革加速落地，這些改革涉及億萬民眾的切身利益，需要高超的政治智慧和穩妥的推進策略。從消費端看，這催生了龐大的“銀髮經濟”市場。政策已明確將其作為新的消費增長點進行大力發展。據中國老齡科學研究中心預測，到2030年，中國銀髮經濟總規模將達到約20兆元，佔GDP比重約15%。這一市場涵蓋多個高速增長的細分領域：養老護理與服務：目前中國失能、半失能老年人超過4000萬，但養老護理人員缺口巨大。預計專業護理、康復輔助器具、智慧養老等細分市場將迎來爆發式增長。健康管理與醫療：老年人人均醫療支出是國民平均水平的3-5倍。慢性病管理、遠端醫療、中醫藥康養、高端體檢等需求激增。適老化改造與居住：居家適老化改造市場規模預計超過兆元，同時養老社區、老年公寓等機構養老需求持續上升。文娛休閒與教育：“60後”新老年群體消費觀念開放，推動老年旅遊、老年教育（老年大學）、文化娛樂等產業快速發展。國務院及多部委已印發《關於發展銀髮經濟增進老年人福祉的意見》，提出4個方面26項舉措，從拓展居家社區養老、發展老年用品、培育智慧養老、最佳化金融服務等多維度進行系統部署。據國務院發展研究中心的研究員預測，在“十五五”期間，教育、醫療、文化、養老等服務消費將有巨大增長空間，最終消費支出有望超過90兆元，佔GDP比重約60%。從宏觀經濟視角看，老齡化社會通常伴隨著國民儲蓄率的趨勢性下降，這將改變中國經濟長期依賴高儲蓄支援高投資的資本形成模式，迫使經濟增長更多地依靠全要素生產率的提升。國際機構的分析普遍認為，應對人口結構挑戰，遠非單一政策可解，它要求中國在教育、醫療、養老、資本市場監管等領域進行一整套系統性的制度創新，以創造新的“制度紅利”。有市場分析甚至將超長期國債收益率的下行趨勢與人口結構變化緊密關聯，認為老齡社會對安全資產的需求將持續壓制長期利率。創新突圍與產業升級困境 技術“卡脖子”與產業“內卷化”的雙重挑戰“十五五”規劃將科技自立自強提升至前所未有的戰略高度。然而，2026年中國在攀登全球科技高峰和最佳化中國產業生態的道路上，正遭遇“向上突破”與“向內最佳化”的雙重瓶頸。前者關乎發展的上限和安全，後者關乎增長的效率和質量，兩者相互影響，共同構成了創新驅動的複雜圖景。突破關鍵核心技術“卡脖子”的封鎖，是一場艱苦的持久戰。儘管中國研發經費投入總額已居世界第二，2024年全社會研發經費投入超過3.4兆元，但創新體系的結構性缺陷依然突出。最為核心的短板是基礎研究投入嚴重不足，其佔研發經費的比重長期徘徊在6%左右，遠低於美國（約17%）、法國（約25%）等創新型國家。這導致了許多創新活動停留在應用開發和整合創新層面，源頭性和0到1的原始創新能力薄弱，使得中國在全球科技競爭的深水區和無人區缺乏足夠的儲備與引領能力。其結果在半導體、工業軟體、高端儀器等關鍵領域體現得尤為明顯：中國晶片自給率僅約20%，高端晶片幾乎完全依賴進口；90%以上的高端工業設計軟體、被國外廠商壟斷，這不僅帶來巨大的經濟成本，更對國家經濟和產業安全構成潛在威脅。這種困境背後，折射出創新生態的不完善：企業作為創新主體的研發投入強度（規上工業企業為1.48%）仍有提升空間，特別是在面向長遠的基礎研究和前沿探索方面動力不足；產學研深度融合存在障礙，科技成果轉化率僅約30%，大量成果“沉睡”在實驗室，未能有效轉化為現實生產力。為此，2026年的政策將強化企業創新主體地位，制定一體推進教育科技人才發展方案，並實施新一輪重點產業鏈高品質發展行動，強化產業基礎再造和重大技術裝備攻關。國家已部署在人工智慧、量子資訊、積體電路、生物製造等領域實施一批重大科技項目。摩根士丹利等機構觀察到，外部技術封鎖雖然在短期內加劇了陣痛，但也正在倒逼中國以新型舉國體制的優勢，加速建構一個能夠容忍失敗、激勵長期主義的創新生態系統，。2025年，中國PCT國際專利申請量連續多年位居世界第一，但在關鍵領域的核心專利佈局仍有差距。與此同時，中國市場面臨的“內卷化”競爭困境，消耗著產業升級的寶貴資源。許多製造業領域，如鋼鐵、水泥乃至部分新興產業（如太陽能元件、鋰電池材料），普遍存在產能過剩、低價競爭和利潤率低迷的問題。例如，鋼鐵行業的產能利用率長期在78%左右徘徊，低於健康水平。這種“內卷”不僅擠壓了企業利潤，使其無力進行長期研發投入，還可能導致資源錯配和效率損失，甚至引發貿易摩擦。為此，政策層面正積極推動“反內卷”，即通過嚴格的環保、能耗、安全和技術標準，依法依規淘汰落後產能，並鼓勵優勢企業兼併重組，提升產業集中度和整體競爭力，最佳化市場結構。工業和資訊化部已多次發文，要求化解重點行業過剩產能，嚴控新增產能。瑞銀的分析報告指出，這一政策導向在太陽能等行業已初見成效，有助於行業龍頭鞏固優勢、修復盈利能力，從而有更多資源投向下一代技術的研發。市場分析認為，“反內卷”政策的影響在2025年已明顯體現，並將繼續影響2026年的商品市場與產業格局。此外，推動產業整體的數位化轉型是另一條突圍路徑。然而，中國製造業關鍵工序的數控化率僅為55.3%，大量中小企業受限於資金、技術和人才，數位化轉型步履維艱。這不僅是一個技術問題，更涉及資料治理、商業模式和組織架構的深刻變革。政策端已部署全面實施“人工智慧+”行動，完善低空經濟等新業態生態，目標是到2027年，工業企業數位化研發設計工具普及率、關鍵工序數控化率分別超過90%和70%。最後，保障產業鏈供應鏈安全已成為國家戰略。全球地緣政治風險暴露了中國在關鍵原材料（如鋰、鈷、稀土）、核心零部件（如高端軸承、儀器儀表）等領域的高度對外依賴，據麥肯錫研究，中國有超過180種商品對外依存度超過70%。“十五五”規劃強調的“產業基礎再造工程”，正是要通過技術攻關和供應鏈多元化，建構自主可控、安全可靠的現代產業體系。展望未來，最佳化提升傳統產業、打造新興支柱產業（如新一代資訊技術、生物技術、新能源）以及前瞻佈局未來產業（如6G、腦機介面），將在未來5到10年創造數十兆元的巨大市場空間。國家發改委正在研究制定培育未來產業的發展計畫。區域發展失衡困境 東西差距固化與城鄉要素流動梗阻中國區域和城鄉發展的不平衡，是一個長期存在但又在新時代呈現出新特點的深層結構性問題。這種不平衡不僅關乎社會公平正義，也嚴重制約了內需潛力的充分釋放和中國統一大市場的形成，成為高品質發展必須破解的難題，其解決思路需要從過去的“輸血式”扶持更多轉向“造血式”的機制建構。區域發展差距正從“經濟增長速度差距”向“創新發展能力鴻溝”演變。以人均GDP衡量，2023年最高的北京（19.0萬元）是最低的甘肅（4.5萬元）的4.2倍，絕對差距依然巨大。更為關鍵的是，創新要素和創新活動在空間上的高度集聚，使得差距進一步固化。根據《中國區域創新能力評價報告》，排名前十的省份全部位於東部沿海。它們在高新技術企業數量、研發投入強度、專利授權和風險資本集聚度上，對中西部地區形成壓倒性優勢。例如，長三角地區研發經費投入佔中國比重近30%，而西部地區多個省份佔比不足1%。這種 “創新鴻溝” 可能導致未來地區間的經濟發展差距不僅難以縮小，甚至可能進一步拉大，形成強者恆強的“馬太效應”，因為創新是現代經濟增長最核心的驅動力。與此同時，人口的跨區域流動加劇了這種分化。第七次中國人口普查資料顯示，人口持續向東部發達地區和核心城市群（長三角、珠三角、京津冀）集聚，而東北、部分中西部地區人口持續淨流出。這種流動帶走了寶貴的年輕勞動力和人才，使欠發達地區陷入人口老齡化加劇、稅基萎縮、消費市場收縮、發展動力減弱的循環，進一步削弱了其追趕的能力。打破這一循環，需要“十五五”期間的區域政策超越傳統的基礎設施投資，更加注重在中西部有條件地區（如成渝地區雙城經濟圈、長江中游城市群）佈局國家級創新平台和戰略性產業項目。通過“飛地經濟”、人才柔性引進等機制，促進創新要素的跨區域流動，培育內生增長動力，而不是簡單地複製東部地區的產業模式。目前，國家已推動在西部建設國家算力樞紐節點，實施“東數西算”工程，便是將東部算力需求有序引導至西部，最佳化資源配置的新範例。城鄉融合發展仍面臨深層的體制性障礙。城鄉差距不僅體現在居民收入上——儘管差距在縮小，2024年城鄉居民人均可支配收入之比為2.34，但絕對差距依然顯著——更體現在土地、資本、公共服務等關鍵要素的權益不平等上。2025年上半年資料顯示，農村居民人均可支配收入實際增速（6.2%）快於城鎮居民（4.7%），且農村消費支出實際增速（6.1%）也高於城鎮（4.6%），展現了一定的追趕勢頭。然而，儘管戶籍制度改革持續推進，但依附於戶籍之上的教育、醫療、社會保障等公共福利的城鄉差異，仍然是阻礙農業轉移人口市民化的主要壁壘。使得大量進城務工人員難以真正融入城市，其消費行為和生活方式仍保留較強的“半城市化”特徵，抑制了內需的充分釋放。農村土地制度改革是另一個核心癥結。目前，農村集體經營性建設用地入市、宅基地“三權分置”等改革仍在探索深化。農民最重要的財產——土地——的市場化價值實現管道並不通暢，難以有效轉化為財產性收入和發展資本，制約了農民財富增長和鄉村產業的資本積累。據統計，中國農村集體經營性建設用地入市總量和價款仍處於較低水平。同時，鄉村產業基礎依然薄弱，農業勞動生產率僅相當於工業的20%左右，產業鏈短，附加值不高。“十五五”時期全面推進鄉村振興，其要害在於推動城鄉要素的平等交換和雙向自由流動，在土地制度改革上取得實質性突破，並大幅提升農村地區在基礎設施、公共服務和環境品質上與城市的均等化水平。從根本上縮小城鄉之間的生活質量差距，釋放鄉村巨大的內需潛力和發展空間，使鄉村成為雙循環新發展格局的縱深腹地。消費資料也顯示，2025年1-11月，鄉村消費品零售額增速（4.4%）持續快於城鎮（3.9%），表明農村消費市場潛力正在釋放。商務部等部門正在推動縣域商業體系建設，促進工業品下鄉和農產品進城雙向流通。綠色轉型困境 能源、產業與區域公平的三重約束實現“雙碳”目標是一場廣泛而深刻的經濟社會系統性變革。2026年，中國綠色轉型步入深水區，其面臨的困境突出體現在必須在能源安全、產業競爭力和轉型公正性這三個看似矛盾的目標之間，找到最優的平衡路徑，這需要極其精細的政策設計和堅定的執行力度。能源結構的轉型必須以確保能源安全為絕對前提。中國“富煤、貧油、少氣”的資源稟賦，決定了煤炭在能源體系中的“壓艙石”地位短期內難以動搖。2023年，煤炭消費量佔能源消費總量的55.3%，同時石油和天然氣的對外依存度分別超過70%和40%，地緣政治風險時刻威脅供應穩定，這使得能源安全成為中國發展的核心關切之一。因此，能源轉型必須堅持 “先立後破” 的原則：首先要“立”足於可再生能源（截至2023年底，風電太陽能裝機全球第一，分別達4.4億千瓦和6.1億千瓦）和與之配套的大規模儲能、智能電網等新型電力系統，確保新能源能夠“立得住、送得出、用得好”；在此基礎之上，才能有序地“破”，即減少煤炭消費，但這個過程必須是漸進的、可調控的。國家能源局預計，到2025年，非化石能源消費佔比將提高到20%左右。任何激進的“去煤化”都可能危及電力穩定供應，引發經濟和社會問題。當前，可再生能源的間歇性和不穩定性帶來的消納問題依然存在，2023年中國棄風棄光率分別為3.1%和2.0%，這凸顯了系統調節能力建設的重要性與緊迫性。需要加快抽水蓄能、新型儲能（如電化學儲能）和靈活性電源（如燃氣發電）建設，並推進電力市場改革，為新能源發展創造良好的制度和市場環境。預計“十五五”期間，新型儲能裝機規模將實現數倍增長。高碳產業的綠色轉型則面臨難以忽視的巨額經濟成本。鋼鐵、建材、化工、有色金屬等國民經濟支柱產業，也是碳排放的主要來源。這些行業進行低碳或零碳改造（如氫冶金、碳捕集與封存），需要投入動輒數十億甚至上百億的資金，技術改造的複雜性和風險也極高。清華大學氣候變化與可持續發展研究院的研究估算，中國實現碳中和目標需在未來30-40年內投資100-300兆元，年均約佔GDP的1.5%-2.5%。這對許多本就利潤率不高的傳統企業而言，是難以獨自承擔的沉重負擔，尤其是在經濟下行周期中。如果轉型成本無法通過市場機制有效傳導和分攤，就可能削弱相關產業的國際競爭力，甚至引發產業外遷風險，導致“碳洩漏”和中國產業的空心化。因此，建立和完善中國碳排放權交易市場，發展轉型金融工具（如可持續發展掛鉤債券、轉型債券），使碳排放的社會成本轉化為企業內部成本，形成明確的價格訊號和資金導向，是激勵企業主動轉型、以市場化方式分攤轉型成本的核心經濟槓桿。中國人民銀行已推出碳減排支援工具，引導金融資源向綠色領域配置。投資方向也將明確增加綠色轉型等領域的投入。尤為值得關注的是轉型過程中的 “公正性”挑戰。綠色轉型意味著部分高耗能、高排放的產能將有序退出，這不可避免地會導致結構性失業。據中國勞動和社會保障科學研究院測算，僅煤炭、鋼鐵等重化工行業直接從業人員就超過1000萬，其背後是大量的家庭和社區，這些地區和群體歷史上曾為國家工業化做出巨大貢獻。如果缺乏妥善的安置和再培訓，轉型的社會阻力將急劇增大，甚至可能影響社會穩定。因此，“十五五”規劃強調的 “公正轉型” ，要求建立完善的社會保障和就業援助體系，對受影響的勞動者和地區提供技能培訓、就業支援和產業轉型援助，確保轉型的成果由全民共享，過程得到社會的廣泛支援，這是實現綠色低碳目標不可或缺的社會基石。這意味著綠色轉型不僅是技術和經濟命題，更是深刻的社會治理命題，需要統籌兼顧發展與安全、效率與公平。同時，綠色轉型本身也創造新需求，例如新能源汽車、節能家電的以舊換新政策，既是綠色轉型，也是重要的消費刺激措施。據行業協會預測，2026年新能源汽車置換更新市場潛力巨大，可帶動數千億規模的消費。綜上所述，2026年的中國經濟，是在多重歷史性挑戰疊加下開啟“十五五”新征程的。增長動能的青黃不接、債務紅線的嚴峻警告、人口紅利的加速消退、科技創新的攻堅壁壘、區域發展的深層失衡以及綠色轉型的艱難平衡，這六大困境相互交織、彼此強化，描繪出一幅前所未有的複雜圖景。國際機構如摩根士丹利、IMF和高盛的預測分歧（IMF預測2026年增長4.5%，高盛則樂觀看到6%的潛力），恰恰反映了這種轉型期的複雜性與不確定性。但它們共同的觀察是：中國經濟的增長範式正在發生根本性重塑，其核心是轉向中國消費和服務驅動，從“世界工廠”升級為“世界創新中心”和“世界市場”。困境的深處也蘊藏著破局的鑰匙。“十五五”規劃的頂層設計和2026年各部委密集部署的任務清單，正是為了系統性地應對這些挑戰。其核心邏輯在於，通過深化供給側結構性改革和擴大高水平對外開放，將壓力轉化為動力：以內需不足倒逼收入分配與福利體系改革，具體通過制定城鄉居民增收計畫、提高養老金、刺激服務消費來實現；以債務風險倒逼財政金融體系現代化，在保持必要支出總量的同時最佳化結構，並嚴禁新增隱性債務；以人口壓力倒逼人力資本投資與“銀髮經濟”發展；以技術封鎖倒逼新型舉國體制與創新生態建構；以區域失衡倒逼中國統一大市場與新型城鎮化建設；以綠色約束倒逼能源革命與產業升級。世界銀行報告也建議，中國需通過提升人力資本、促進創新和綠色投資來提振生產率。因此，2026年或許不是經濟增速數字最為亮眼的一年，但它註定是中國經濟“刮骨療毒”、夯實基礎、鍛造新韌性的關鍵一年。評判其成敗的標準，不應僅僅盯著GDP的短期波動，而應關注是否在關鍵核心技術上取得實質性突破、是否建立起防範化解地方債務風險的長效機制、是否在綠色轉型的制度框架和市場體繫上奠定基石、是否有效提振了社會信心與內需動能。這是一場考驗戰略定力、政策智慧和執行耐力的長途跋涉。當前，貨幣政策仍有降准降息空間以支援需求，財政政策雖側重最佳化但“增量政策”將根據形勢變化適時出台。中國經濟這艘巨輪，正在更換更為強勁、清潔、智能的新引擎。換擋過程中的顛簸在所難免，但只要堅持市場化改革方向，堅定推進高水平開放，持續激發各類經營主體的內生動力和創新活力，就必定能夠穿越轉型的深水區，為2035年基本實現社會主義現代化的宏偉目標奠定決定性的堅實基礎。未來的競爭，不僅是經濟規模的競爭，更是制度、創新和韌性的競爭，中國正在這場深刻的轉型中，為自己和世界探索一條新的發展路徑。 (前瞻商業洞察)

優地機器人主攻“商用服務機器人”。酒店裡的配送機器人你可能已經見過了：點個外賣，不一會兒有個小機器把餐送到你房門口。最近，做這類機器人的公司——優地機器人——已經獲准在香港上市。優地機器人主攻“商用服務機器人”，就是做能在酒店、餐廳、園區、商場、文娛場所等各種公共空間裡跑來跑去的配送和清潔機器人。公司成立於2013年，前身是UT斯達康（中國）的終端事業部。今天，記得UT斯達康的人恐怕不多了，“小靈通”你一定聽過，就是它家出的。優地機器人從這個團隊裡走出來，成立同月就拿到了原東家的天使輪投資。此後十多年裡，公司又連續融資11輪，最新進展是完成E輪。投資方既有阿里系餓了麼這樣的本地生活巨頭，也有首旅如家等產業資本，甚至包括科大訊飛等AI企業，並有多家“國家隊”資本加入。人形機器人火爆，看似很傻的服務機器人，背後藏著一門怎樣的生意？01優地機器人的創始人盧鷹和顧震江，早年一直在做通訊和智能硬體，是UT斯達康的核心工程師。2013年，盧鷹帶著原終端事業部的一批同事出來創業，組建了優地科技。公司最初做的是無人駕駛相關的技術服務，甚至還是輝達在中國這一塊唯一的合作夥伴。但很快他們發現一個現實問題：技術很酷，但賺錢太慢，項目周期動輒幾年，公司撐不住。2016年，公司換方向：先做能馬上落地、能被真實場景需要的東西——室內自主導航機器人。而且，他把產品落在兩個非常具體的地方：KTV和酒店。理由很簡單——這些地方送東西特別頻繁，如果有機器人能幫忙跑腿，老闆肯定願意嘗試，比招人划算。2017年，優地推出第一款產品“優小弟”，專門負責KTV的酒水配送。機器人能跑能送，還不會抱怨累，效果立竿見影。但技術跑得快，公司帳上錢並不多。2019年，深圳高新投上門給他們伸了把手：提供了1000萬元的融資擔保，還幫他們申請到政策補貼。正是這筆錢，讓公司熬過去了最難的現金流時期。優地的商業模式也非常親民：不是賣機器人，而是按月租。費用大概只相當於一個服務員工資的一半。一台“優小弟”能承擔KTV一層樓三分之二的配送量，對老闆來說性價比太高，很快就鋪開了。同年，公司又推出了面向酒店的“優小妹”。到2022年，如家旗下的首旅集團再次入股，幫助優地把機器人快速推向更多酒店。一幫做自動駕駛的，來做場景相對單一的室內配送，是降維打擊。優地團隊70%是研發人員，自主掌握導航、避障等核心技術。“優小弟”、“優小妹”如今已遍佈600多個城市，服務9000多家客戶。每天，超25萬人次接受它們的服務。從成立到現在，優地機器人已經拿到了 11 輪融資，背後站著的一批投資方很有代表性。2016 年，拿到新恆基、科大訊飛的數千萬元 A 輪。2018 年，又得到君聯資本、元禾潤新的數千萬元 B 輪。2019 年融資密集，一口氣完成了兩輪：索道投資投了數千萬元 B2 輪；同年雪球資本領投 1 億元 B3 輪。2021 年是關鍵節點：雲鋒基金、餓了麼領投 3 億元 C 輪；後續又有誠鼎基金、雲鋒基金聯合投了 2 億元 C2 輪。2025 年，完成了規模最大的戰略融資：Fluidra、雲啟資本等機構共同投資了 10 億元。根據公開資料計算，優地機器人累計融資額接近20億。如果從投資者構成來觀察，你能看到三類力量：產業資本：首旅如家、餓了麼等。這些企業本身就是優地機器人最重要的應用場景，投錢也等於在押注自己的未來營運方式。知名 VC/PE：君聯資本、雲鋒基金、雪球資本、58 產業基金等，它們押的是增長和技術路線。“國家隊”資本：誠鼎基金、新尚資本、招商局資本等，為優地打開園區、公共空間、醫院項目等更大規模的落地機會。優地機器人獲得了產業鏈上下游、資本市場、政策資源三方的共同認可，這也是它能在一個燒錢又漫長的行業裡跑到准上市的重要原因。值得注意的是，優地機器人的“阿里味”比較重，餓了麼、雲鋒基金合計持股接近15%。022024 年中國服務機器人市場規模大約 738 億元，比上一年漲了 22.9%。在所有細分裡，商用服務機器人——比如配送、清潔、公共服務這些——佔了最重要的一塊。從產量來看，中國在這個行業也相當強勢。2024 年，中國服務機器人產量達到 1051.9 萬台，同比大漲 34.3%。如果放到全球來看，中國廠商佔了商用服務機器人出貨量的 約 85%，基本就是全世界的供應鏈中心。但行業熱鬧，賺錢卻不容易。服務機器人過去一直有一個共同難題：增長跟不上預期。為什麼？原因其實很現實：·很多機器人只能適應少量場景，通用性不強；·成本高，客戶要反覆評估是否值得；·使用者的需求很雜，往往需要大量定製；也就是說，機器人想成為大眾產品，還欠火候。在這種背景下，優地機器人沒有去捲“家用機器人”，而是盯住三個場景剛需：·酒店、KTV裡的配送需求；·園區、商圈裡的公共清潔；·商業場所迎賓的人力替代。這些場景有一個共同點：頻次高、真的缺人、老闆願意付錢。從格局來看，中國的服務機器人行業還沒到“巨頭一統天下”的階段，但一些領先公司已經跑出來，比如優地、擎朗智能、雲跡科技、達闊科技、九號機器人、獵戶星空等。真正上市的還不多，大多數還是在融資階段，行業整體比較分散。這些機器人企業賺錢嗎？拿另一家已經上市的雲跡科技對比。2022年至2024年，雲跡科技分別實現營收1.61億元、1.45億元、2.45億元；淨利潤分別為虧損3.65億元、虧損2.65億元、虧損1.85億元。三年累虧8億。這就凸出另一個問題：服務機器人做專、做精之後，又會高度依賴有限的場景來創收。03服務型機器人行業這幾年一直卡在一個根本矛盾上：場景需要“像人一樣泛化的智能”，但商業現實只允許企業買得起“低成本、專用型裝置”。這導致過去十年服務機器人要麼不夠好用，要麼不夠便宜，要麼無法規模化。對服務機器人企業來說，商業化要跑通，取決於一個最簡單的公式：人工節省成本 > 硬體成本 + 部署成本 + 維護成本。現實情況是：機器人硬體成本高，不可能像掃地機一樣壓到1000元以內；企業客戶對 ROI 要求嚴格，不能只看“酷不酷”，要看“值不值”；機器人部署成本高，場景差異巨大；維護成本長期存在。所以常見的情況是，送餐機器人：一年節省不了一個服務員的工資。酒店機器人：高峰時段還要人盯著。醫院機器人：流程複雜，適配成本極高。於是大部分產品停留在“展示、噱頭、行銷資產”，而不是“生產工具”。這裡就會有朋友疑問了：為什麼AI進步了，機器人依然難落地？機器人不是缺 AI，而是缺以最低成本完成任務的工程系統能力。具體體現在三個難點：1. 認知能力不足以應付真實環境機器人對現實世界的理解不可能像人一樣泛化，這些不是演算法問題，是現實世界太複雜。2. 場景碎片化導致規模效應非常差酒店 ≠ 餐廳 ≠ 醫院 ≠ 商場流程、地圖、任務、語音、標準完全不同。機器人企業開發一次卻賣不了多少，成本根本攤不開。3. 硬體是剛性成本，降價速度慢於使用者預期不同於演算法、SaaS：電機、電池、結構件、工藝；供應鏈規模小，降不下來。那未來還有沒有機會？答案不是“有”或“沒有”。真正的判斷邏輯是：機器人什麼時候“不再被拿來和人對比”？只要機器人承擔的是“人類原本就可以做，而且更便宜”，它就會難受。真正的機會在於：機器人做“人做不了的事”，比如：無人倉儲與夜間物流，醫療耗材自動配送，智慧商業空間營運。這些場景不是替人，而是拓展新的效率邊界。在未來，機器人行業會爆發，但只有一小撮高價值、高標準、高ROI的場景，會被機器人全面接管。服務型機器人不應該與“人力替代”做比較，而應該創造人類無法直接實現的效率紅利。 (快刀財經)

銀行鏈上化加速推進。根據國際清算銀行2024年6月發佈的年度經濟報告，全球90%的央行正在積極探索代幣化存款，一場圍繞未來金融基礎設施主導權的無聲競賽已拉開帷幕。2024年至2025年間，全球銀行業迎來了一場靜默的革命。根據路透社2025年1月的消息，花旗集團將代幣化服務擴展至歐元領域。另據彭博社報導，摩根大通向機構客戶推出基於公有鏈Base的美元存款代幣。而根據香港金管局2025年11月的官方公告，其啟動的EnsembleTX試行計畫已完成多筆真實交易。這些幾乎同步發生的事件指向一個共同趨勢：全球銀行業的“鏈上遷移”正從實驗階段邁入商業化營運的臨界點。全球佈局：銀行鏈上化的加速推進銀行代幣化存款本質上不是創造新貨幣，而是將傳統銀行存款轉化為可在區塊鏈上流通的數字憑證。這一轉變使資金轉移能夠在數秒內完成，並實現24小時全天候結算，徹底改變了傳統清算流程耗時數日的局面。根據國際清算銀行2024年6月報告的官方資料，代幣化存款已成為全球央行最關注的創新領域之一。報告指出，這種新型貨幣形態既能保留銀行體系的穩定性，又能吸收區塊鏈技術的高效性，正在成為傳統金融與數字金融融合的關鍵樞紐。根據彭博社2024年10月的報導，摩根大通推出的JPM Coin代表了銀行業對公有鏈的積極探索。該存款代幣運行於Coinbase的Base區塊鏈上，使客戶可以通過公鏈收發資金，實現了支付處理在數秒內完成。這一創新突破了傳統銀行營業時間的限制，為全球資金流動提供了新的通道。跨銀行合作同樣取得了實質性進展。根據金融時報2025年2月的報導，摩根大通與星展銀行正在共同開發的代幣化存款框架，致力於解決不同區塊鏈系統間的互操作性問題。這項合作將星展銀行的代幣服務與摩根大通的Kinexys數字支付項目相連接，目標是建立跨銀行、跨鏈的結算新標準。根據路透社2025年1月的報導，花旗集團則採取了多幣種、多區域的擴張策略。花旗近期宣佈擴大代幣化服務Citi Token Services的範圍，新增歐元交易整合，並以區塊鏈技術支援即時結算。該行在愛爾蘭設立新的流動性中心，強化歐洲業務佈局，向機構客戶提供以歐元計價的即時跨境支付解決方案。三條路徑：監管與市場驅動下的戰略分化隨著全球銀行鏈上化的深入推進，不同區域的銀行基於各自監管環境、市場結構和資源稟賦，逐漸形成了三條差異化的戰略路徑。第一條路徑可稱為“體系內聯盟”，以歐美大型銀行為代表。這些銀行不追求對現有金融體系的顛覆，而是聚焦於最佳化體系內部——特別是批發銀行業務——的效率瓶頸。它們通過建構“會員制俱樂部”式的聯盟鏈，在受控但高效的環境中驗證技術價值。這種路徑的核心邏輯是在現有監管框架內尋求漸進式創新，而非推倒重來。根據歐洲央行2024年11月的工作論文，歐洲銀行聯盟的數位資產結算平台項目是這一路徑的典型代表。該項目由瑞士、德國等國的多家銀行共同發起，利用共享帳本技術，探索機構間證券與現金的即時結算新模式。美國部分銀行則更關注內部效率提升，如利用私有鏈技術最佳化集團跨境流動性管理，降低資金營運成本。第二條路徑是“生態級基礎設施”，以亞太地區銀行為特色。這一路徑具有強烈的頂層設計色彩，銀行在其中扮演政府主導的數位化生態中的關鍵服務節點，目標是提升整個國家或地區金融基礎設施的全球競爭力。根據香港金管局2025年11月的官方新聞稿，香港的Ensemble項目是這種路徑的典範。該項目不僅涉及多家銀行，還整合了監管機構、科技公司和終端使用者，建構了完整的數字金融生態。中銀香港副總裁邢桂偉在接受南華早報採訪時表示，該行將“進一步探索金融資產代幣化，在確保資產安全託管的前提下，逐步推動傳統金融資產代幣化應用”。這種生態級思維反映了亞太地區對金融基礎設施整體競爭力的重視。第三條路徑是“市場導向的資產橋接”，主要見於新興市場和專注Web3領域的數字銀行。這種路徑最具外向性和突破性，銀行不再侷限於傳統業務，而是主動充當現實世界資產與加密資本世界的連接器。根據渣打銀行2025年3月發佈的官方研究報吿，該行通過其SC Ventures部門建構連接傳統銀行與去中心化金融的橋樑。該銀行數位資產研究主管Geoffrey Kendrick預測，到2028年代幣化現實世界資產的價值將達到約2兆美元，與屆時穩定幣市場的規模相當。非洲、拉美部分銀行則利用代幣化技術，將本國大宗商品的未來收益權轉化為鏈上數位資產，面向全球投資者融資，顯著降低了資金成本。監管框架：全球協調中的差異化探索銀行業的鏈上化處理程序離不開監管環境的演變，不同司法管轄區的監管取向正深刻影響著當地銀行的技術路徑選擇。根據歐盟委員會2024年6月發佈的官方檔案，歐盟通過MiCAR建立了全球最系統化的代幣化資產監管體系。該條例明確了對電子貨幣代幣和資產參考代幣的分類監管要求，為銀行開展代幣化業務提供了法律確定性。歐盟同時運行的DLT試點制度，為分佈式帳本技術在傳統金融市場中的應用提供了安全試驗場。根據新加坡金融管理局2024年9月的官方聲明，其通過“守護者計畫”推動代幣化金融資產的創新。該項目彙集了星展銀行、摩根大通等多家機構，共同探索代幣化資產交易的行業最佳實踐。新加坡採取的不是抵抗新技術，而是將其制度化吸收的監管邏輯，在他們看來，代幣化存款不是穩定幣的替代品，而是穩定幣的合規進化版本。根據瑞士聯邦財政部2025年10月的新聞公告，瑞士通過FINIA修訂為金融科技和加密貨幣發展創造友好環境。瑞士聯邦委員會啟動了對FINIA擬議修訂的公開諮詢，提議引入支付機構和加密機構兩類新的金融機構。這一改革旨在使當前法律框架與金融科技和加密貨幣的國際動態接軌。根據迪拜虛擬資產監管局2024年12月的年度報告，迪拜通過VARA建立專門的數位資產監管體系。該機構為虛擬資產服務提供商頒發牌照，並制定了全面的監管規則，吸引全球金融機構在迪拜開展數位資產業務。信任危機：銀行鏈上化的核心優勢儘管路徑各異，全球銀行在鏈上化過程中都在堅守同一道防線——信任護城河。技術之上的本質是，無論選擇那條路徑，銀行的核心優勢並非技術本身，而是其歷經百年建立的法定信任、監管合規性與風控體系。與穩定幣不同，存款代幣由商業銀行發行，代表客戶的現有存款債權。這些代幣化存款借助區塊鏈網路更便捷地移動資金，但對機構客戶而言，其核心價值在於保留了銀行負債的法律效力和監管保護。根據巴塞爾銀行監管委員會2024年12月發佈的《代幣化存款風險原則》報告，銀行成為KYC/AML在鏈上的執行者，是連接“匿名網路”與“監管透明”的關口。在複雜的多鏈世界中，銀行提供的基於高品質資產的鏈上結算，正成為新的“信任錨點”。銀行通過將傳統金融中的合規風控能力延伸至鏈上環境，解決了去中心化網路中最棘手的身份驗證和交易合規問題。巴塞爾銀行監管委員會的報告明確指出，銀行在無許可區塊鏈上進行交易面臨多重風險，包括洗錢、恐怖主義融資、營運和安全等多方面挑戰。報告特別強調，某些風險源於區塊鏈對未知第三方的依賴，這使銀行難以進行盡職調查和監督。正因如此，銀行在鏈上化過程中格外重視合規框架的延伸和適應。挑戰與風險：鏈上遷移的隱形成本銀行向鏈上遷移並非一帆風順，它面臨著從技術到法律的多重挑戰，這些隱形成本可能決定這場變革的最終成敗。根據國際清算銀行2024年6月報告的分析，互操作性與標準化是銀行鏈上化的首要技術障礙。不同區塊鏈系統之間的通訊和資料交換仍面臨巨大挑戰，這限制了代幣化資產的流動性和應用場景。SWIFT首席創新官湯姆·茲查特在2025年2月的LinkedIn專業帖文中指出：“應對法律挑戰並不等同於韌性。重要的是中立的、共享的治理。金融機構對依賴競爭對手的基礎設施持謹慎態度。”他進一步強調，合規並不是一個實體說服監管者，而是整個行業就不受任何一個資產負債表控制的共享標準達成一致。根據國際證券事務監察委員會組織2025年1月的研究報告，法律確權與結算最終性是鏈上化面臨的法律難題。不同司法管轄區對鏈上資產的法律性質、轉讓效力認定存在顯著差異，這為跨境鏈上結算帶來了法律不確定性。巴塞爾銀行監管委員會的報告指出，新立法可能改變驗證者行為，使區塊鏈本身在營運上不穩定。例如禁令可能減少可用於保護區塊鏈的計算能力或質押的原生代幣數量，暫時增加51%攻擊的風險。節點治理與反洗錢執行的平衡是實操中的難點。銀行需要在保障交易隱私的同時滿足監管對反洗錢的要求，這需要在技術和制度層面進行創新。目前行業正在探索的零知識證明等隱私保護技術，有望在保護使用者隱私的同時實現必要的監管合規。未來展望：銀行角色的根本性重構展望未來，銀行業的鏈上化將不僅僅是技術升級，更是角色和商業模式的根本性重構。未來的金融體系將呈現多層混合架構——CBDC、代幣化存款、穩定幣和RWA並存，各自服務於不同的金融需求。根據麥肯錫2025年銀行業報告的分析，銀行將從“產品提供者”轉變為“網路組織者”。在鏈上金融生態中，銀行的核心價值不再僅僅是提供存貸款產品，而是組織和維護金融網路的穩定運行。它們通過提供信任基礎設施、流動性支援和合規框架，成為鏈上金融生態的基石。跨境支付將成為代幣化存款最先規模化的應用場景。渣打銀行Geoffrey Kendrick在2025年3月的採訪中對金融時報表示：“穩定幣是瞬時的、全球性的、24/7營運、超級可信、超級流動。像我們這樣的銀行可以通過穩定幣環節來幫助創造資本效率。”他預見到穩定幣與代幣化資產的融合趨勢，認為這種融合將重塑全球資金流動模式。銀行資產負債表的管理將進入“可程式設計”時代。通過智能合約，銀行的資產和負債可以實現更精細化的管理和動態調整，提升資金使用效率，降低營運風險。這種可程式設計性將使銀行能夠創造出更符合客戶需求的金融產品和服務。未來五年，我們將見證傳統銀行與鏈上技術的深度融合。成功的不一定是技術最先進的銀行，而是那些能最有效將傳統信任資本轉化為鏈上競爭優勢的機構。根據國際貨幣基金組織2025年全球金融穩定報告的分析，銀行千年來的核心功能——資金中介、風險管理和支付結算——不會消失，但它們將在新的技術基礎設施上以全新方式呈現。當存款變為代幣，銀行變為節點，唯一不變的是信任仍然是金融世界最珍貴的貨幣。 (創新觀察局)

以預言2008年次貸危機聞名的投資者麥可·貝瑞，如今將目光投向市場最熱衷的主題之一：人工智慧。他重倉押注市場繁榮終將破滅，也就是說，他認為人工智慧已經形成了泡沫。2025年10月31日，他在X上寫道：“有時候，我們能看見泡沫。有時候，我們能對此採取行動。而有時候，唯一能贏的做法，就是不參與。”貝瑞擁有160萬粉絲。麥可·貝瑞關於“泡沫”的判斷在過去一個半月裡，他重新回到社交媒體，講述了一段關於超大規模資料中心和 人工智慧股票的極度看空故事；看起來先是賭輸了輝達，但隨後又贏了回來。然而，他並沒有像傳統投資者那樣進行“勝利巡遊”，反而註銷了自己的避險基金、任命了繼任者，並創辦名字驚悚的專欄：《解放了的卡珊德拉》（Cassandra Unchained）。註：卡珊德拉，希臘神話先知人物，擁有預言能力但被詛咒無人相信該新聞通訊的首篇文章《泡沫的主要跡象：供給側的暴食》，發表於11月24日，援引1990年代末網際網路狂熱與當下人工智慧熱潮的相似性，指出政策制定者在忽視泡沫。他毫不客氣地作了一個類比：上個時代的“鎬頭與鏟子”（pick-and-shovel）代表是思科，而今天的對應物則是輝達。黃仁勳向馬斯克、納德拉等矽谷巨頭賣鏟子，圖片由AI生成01 關鍵質疑：隱藏費用、會計造假貝瑞和華倫·巴菲特或許是當代最知名的兩位投資家。雖然都積累了巨大的財富，但他們在投資策略上幾乎毫無共同之處。巴菲特斥資逾40億美元大舉買入Google母公司Alphabet，而貝瑞卻通過看跌期權，做空兩隻人工智慧熱門股票Palantir和輝達，總金額超過10億美元。對於 Palantir 來說，貝瑞的擔憂很可能源於其過高的估值。但輝達的情況比較複雜。過去幾年裡，各超大規模雲服務商（指營運龐巨量資料中心、提供海量按需計算、儲存及網路服務的企業）投入了數千億美元，儘可能多地採購輝達的GPU。OpenAI星門項目一期位於美國阿比林市的資料中心 來源：OpenAI然而存在一個問題：這些硬體在財務報表上究竟是如何被計量和處理的。假設一家公司預計所購買的GPU的使用壽命為五年。如果它在某一年花費10億美元採購這些晶片，那麼通常會按照這一預期壽命進行平均折舊——也就是在未來五年中每年計提2億美元的折舊費用。由於折舊在會計上被視作費用，這筆“理論上的”年度折舊額會侵蝕企業當年的帳面利潤，從而相應降低其最終的淨利潤。然而，現實卻完全不同。早在人工智慧革命真正開始之前，輝達就已經以大約每兩年更新一次晶片架構的速度在迭代；而到了2024年，這一節奏進一步加速，變成了每年一次。在這樣的背景下，GPU的真實產品生命周期可能只有兩到三年。就目前而言，由於企業將這些支出攤銷在更長的周期上——在某些情況下是五到六年——它們每年需要確認的費用相對被拉低了，與實際折舊相比顯得更少，從而讓利潤看上去更高。在這裡，貝瑞本質上是在指控輝達及其客戶，通過虛高的利潤率來支撐一種會計上的“造假”行為。顯然，這讓單季度營收570億美元的輝達感到緊張。首席財務官科萊特·克雷斯在財報說明會上反駁了貝瑞關於輝達晶片使用壽命的說法，稱公司硬體因其CUDA軟體系統而具有長期耐用性和高效性。首席執行官黃仁勳則盛讚人工智慧為各類企業——從初創公司到Meta Platforms等大型企業——帶來的益處。不過當然，人工智慧變革的最大受益者正是輝達本身，對人工智慧晶片市場的壟斷地位正使其成為科技界的美國鑄幣局。就在今年的10月29日，輝達市值突破5兆美元，成為首家市值破5兆的上市公司，在過去四個月內，它的市值增加了1兆美元。根據世界銀行資料，如此市值已經超過了除美國和中國之外的所有國家的國內生產總值。黃仁勳認為自己是革新者，駁斥市場泡沫的擔憂：“我們在過去六七十年裡首次重新發明了計算。全世界已部署的所有電腦都在向加速計算、視訊GPU以及人工智慧方向逐步升級。因此，這一建設周期將在未來多年持續。”事實上，若剔除中國市場，輝達本季度全球其他地區營收實現了翻倍增長——考慮到該公司過去兩年業務已呈爆炸式擴張，這堪稱非凡成就。所有跡象都表明輝達的增長勢頭將繼續下去。包括Meta、微軟、Google和亞馬遜在內的多家科技巨頭均表示，將繼續增加人工智慧相關資本支出，其中大部分資金將流向輝達晶片。克雷斯甚至透露說，公司2026年12月結束的兩年期銷售額可能超過此前預估的5000億美元。該數字遠高於其截至2025年1月的財年營收1300億美元。黃仁勳和克雷斯對增長前景的樂觀態度無可厚非，但諸多疑問依然存在。GoogleCEO皮查伊向祖克柏賣鏟子，圖片由AI生成眾多競爭對手正試圖蠶食輝達的市場份額，其中最顯著的是Google——其TPU人工智慧晶片正贏得客戶青睞。Google近日正式推出的大模型Gemini 3就是用自研的TPU進行訓練的，雖功能相對專一，靈活性不及輝達晶片，但研發成本更低、滿負荷執行階段功耗也更小。Google的TPU晶片傳言將被Meta等大客戶採用，受此提振，Google母公司Alphabet股價一路高歌猛進。當地時間11月25日，Google股價創下歷史新高，市值逼近4兆美元大關。黃仁勳竭力平息外界對輝達競爭力的質疑，屢次以毫不掩飾的自誇口吻強調其技術優勢和廣泛客戶群。02 循環融資，同吹一個大氣球另一個疑問是：為何輝達持續達成看似循環往復的交易——投資那些承諾採購其晶片的企業？圍繞輝達的科技公司開始相互交織，形成循環融資的格局。例如，輝達在2025年9月承諾向OpenAI投資至多1000億美元，11月又宣佈將向Anthropic投資至多100億美元（微軟同時投資至多50億美元）。連續的投資實際上形成了一個龐大的人工智慧公司集團，它們彼此間反覆輸送著數以十億計的資金。黃仁勳直言不諱地告訴分析師，輝達正“用現金資助自身增長”。除了輝達，另一大引擎當然是OpenAI。儘管它尚未上市，但已成為整個股市的風向標。其收入相比龐大的承諾規模仍然微不足道，預計2025年收入為130億美元，但它已簽署累計超過1.4兆美元算力合同。許多科技巨頭高度依賴於與OpenAI的合同，甲骨文的情況尤為明顯。為了滿足OpenAI不斷增長的基礎設施需求，甲骨文正在投入數百億美元購買輝達晶片，但龐大債務的問題也隨之浮現：在發行180億美元債券及獲得380億美元貸款後，甲骨文債務總額逼近960億美元，其利息支出可能吞噬季度淨利潤30億美元中的更大份額。如果OpenAI突然不再需要甲骨文的全部雲端運算容量，或者無法為其龐大的承諾融資，那麼甲骨文又該如何支付輝達？更關鍵的問題是，這些巨額投資將如何運作？當前的人工智慧投資網路彷彿2008年前的抵押貸款市場，多個參與者相互依賴，形成一個緊密耦合的系統。在這種系統中，局部的失敗會迅速傳播。如果 OpenAI 的收入增長未達預期，它對甲骨文的支付能力就會受質疑；如果甲骨文無法交付承諾的計算能力，其股價就會下跌；如果股價下跌，拉里·埃裡森的財富和甲骨文的籌資能力就會受損。這個鏈條可以繼續延伸到整個金融系統。這種背景下，人工智慧模型開發商、超大規模資料中心營運商以及晶片公司之間的大型合作公告不斷增加。另一種解讀認為，這些合作傳遞出一種緊迫感——各方都在爭相滿足激增的計算需求。人工智慧領域的領導者正在整個價值鏈上進行協調，以確保供應能夠跟上創新的速度。這樣的觀點有其合理性，但不可否認的是，幫助買家融資購買產品，並非拓展市場的最可持續方式。03 舉債擴張的兩面：加速創新、放大風險有關泡沫的第三個疑問是錢從那裡來。其實循環融資已經揭示了一些走向，但更大的問題是債務融資。阿爾特曼與黃仁勳掀起了整個科技界的大規模投資熱潮。這些投資並非可以點選取消的軟體收購或金融投資，而是實實在在的重資產資本支出（CAPEX）。科技巨頭們曾經主要依靠雲服務和廣告等核心業務產生的強勁現金流來推動人工智慧的擴張。然而，資料中心建設的規模如今需要比內部資源所能提供的更多資本，巨頭們不再滿足於依賴自由現金流。外部融資被提到了前所未有的高度——公司紛紛通過發行債券、股權融資，甚至尋求私募信貸等方式，為資料中心的建設籌集資金。Meta聯手私募巨頭Blue Owl通過發行債券籌資270億美元建設Hyperion資料中心，創下私募債發行紀錄。微軟牽頭成立300億人工智慧投資基金，最終計畫通過債務融資等方式籌集高達1000億美元資金。OpenAI與AMD達成的戰略合作，以“股權換訂單”。在連續兩年增長超過60%之後，超大規模雲服務商的資本支出預計將在2026年再增長30%，總額將超過5000億美元，遠高於2025年初預估的10%增幅。資本支出擴張與舉債融資齊頭並進，引發市場對這種激進的人工智慧投入愈發緊張，更令人擔憂的是臭名昭著的表外債務使用。Meta與埃隆·馬斯克旗下的xAI公司均通過特殊目的載體（Special Purpose Vehicle，SPV）進行表外融資，以滿足其人工智慧資料中心和晶片基礎設施所需的巨額資本支出。此舉使它們能夠借入數十億美元資金，同時避免全部債務負擔出現在主資產負債表上，從而保持高信用評級和低槓桿率。安然的警示於此再次出現。對於還記得其史詩般倒閉的人來說，表外債務的上升可能就是煤礦裡的金絲雀。所有這一切源於企業資本支出已逼近現金流承載極限。自2024年以來，亞馬遜、Google、Meta和微軟的自由現金流已經出現下降跡象。企業可能日益依賴債務來建構人工智慧模型所需的基礎設施與計算能力。更進一步的預測顯示，到2028年全球資料中心支出可能達到3兆美元，其中很大一部分將通過外部融資實現。儘管該行業的現金流依然強勁，每年總額達數千億美元，但投資速度正在超過現金流增長速度。這種轉變可能支援人工智慧的持續創新，但也引入了在早期階段並不突出的槓桿效應。當大型科技公司使用的融資手段包括企業債、證券化市場、私人融資以及表外工具，不免讓人聯想到2008年金融危機時期的操作。04 “從來不會只有一隻蟑螂”市場專家還擔心系統性風險，因為這些投資如今佔美國GDP增長的比例已超過 40%。到現在為止，2025年美國股市漲幅的80%來自人工智慧企業。人工智慧驅動的股市吸引著全球資金湧入，為美國經濟增長提供資金並推動其發展。《金融時報》撰稿人魯奇爾·夏爾馬總結道：“美國已變成一場押注人工智慧的豪賭。”一個不可否認的事實是，自2022年11月ChatGPT推出以來，人工智慧類股一直是美股增長的核心動力。標普500成分股中人工智慧相關公司在過去近3年時間的回報率高達165%，不僅大幅領先指數整體68%的回報，更是非人工智慧企業24%回報率的近7倍。美國股市，尤其是標普500，長期以來都存在異常集中的現象，尤其是自疫情以來情形更甚。但過去這種集中是廣泛分佈於科技股之中，最近則明顯縮窄至單一類股：人工智慧。主要科技公司對應標普500市值佔比，資料截止到10月17日，來源:CNBC五家公司——輝達、Google、微軟、蘋果和亞馬遜——就相當於標普500總市值的30%。換句話說，投資標普500——一個包含近500家公司、被視為最具代表性的美國經濟指標的指數——已經不再提供被動投資者所期望的分散化優勢。不過，投資者至今也沒有太多理由抱怨，因為在回報方面，這種集中反而帶來了好處：過去五年，標普500幾乎翻倍（上漲95%），自2025年初以來又上漲了16%。夏爾馬指出，若剔除這些巨額人工智慧投資的回報，“即便是歐洲股市，本十年也已跑贏美國，而這一差距現在開始擴大。截至2025年，從公用事業、工業到醫療保健及銀行業，全球其他地區所有主要行業表現均優於美國。”甚至連正統經濟學家、前歐巴馬政府高級經濟學家傑森·弗曼也表示，如果沒有大型科技公司對人工智慧的投資，美國GDP的年化增長率將僅為0.1%。這一幾乎停滯的增長凸顯了高科技基礎設施在塑造宏觀經濟方面日益關鍵的作用。但衡量一個國家經濟健康的指標之一是多樣性。古老的格言“不把所有雞蛋放在一個籃子裡”說明了為什麼不應過度依賴單一出口或產品作為繁榮的來源。目前，這些人工智慧的投資，以及由此帶動的最富有10%人口的大規模消費，似乎在支撐著美國經濟。與此同時，美國底層90%的勞動者則在勉力應對物價上漲和勞動力市場趨平的困境。由於最富有的10%人口持有85%的美國股票，當股價上漲時他們享受著最大的財富效應。難怪最新資料顯示，收入最高的前10%人群貢獻了半數消費支出，創下有記錄以來的最高份額。換句話說，那些大量持有股票、深度押注股市的最富有的美國人，正在為經濟貢獻遠超以往的消費佔比，使整個經濟結構更加脆弱。一旦股市出現25%甚至更大的調整，消費者支出必然受到衝擊——遑論如果跌幅達到50%，後果將更加嚴重。更重要的是，人工智慧熱潮背後還有一隻政府的“手”。美國政府將人工智慧視為國家戰略競爭的核心，這意味著它要在這個領域大舉加碼，同時也更放鬆監管。白宮剛剛宣佈啟動的“創世紀計畫” 就是顯例。川普推行的寬鬆的人工智慧監管，無疑會進一步放大槓桿化和估值過熱的問題。但造成更深遠影響的問題還有更多：人工智慧接管經濟對就業的打擊、能源價格高企與碳排放加劇、兒童安全與成年人精神健康、個人隱私與社會公平保障等等。可以相當肯定地說，如果大型科技公司所宣稱的人工智慧潛力未能兌現，整個美國經濟將面臨嚴峻挑戰，波及全社會。若聽信阿爾特曼或黃仁勳的說法，人工智慧的益處遠大於風險。但或許，那些對推動人工智慧發展不存在既得利益的人，才應該主導其監管方式。05 泡沫，沒有泡沫？全看基本面把上面這些問題放在一起看，人工智慧既是突破，也存在泡沫的可能。一方面人工智慧已成為美國經濟的驅動力，點燃了華爾街投資者的想像力，但另一方面輝達和OpenAI驚人的增長（它現在是歷史上唯一一家估值達到5000億美元的私營公司）也給投資者敲響了警鐘：股市和經濟越來越依賴於一群科技公司，這些公司正在源源不斷地創造數十億美元的利潤，並斥巨資開發未經證實的技術，而這些技術需要帶來巨大的回報。儘管人工智慧革命確實存在，其影響幾乎波及每一個行業，但圍繞它的“紙牌屋”特質難以忽視。實際上，推動華爾街上漲的同一批機構投資者，也在為風險投資和私募股權基金輸血。向人工智慧傾斜的趨勢非常明顯且單向：在過去兩年裡，風險投資行業每投資的兩美元中就有一美元流向人工智慧初創企業，領頭的自然是OpenAI和Anthropic，這些公司在近期融資輪中已籌集數百億美元。這也解釋了為什麼今天說一家公司“做人工智慧”，幾乎和說“開發軟體”一樣寬泛。人工智慧的領域非常廣泛，已不再有必要把人工智慧投資視為獨立類別；可以說，人工智慧正在悄悄地“吞噬世界”。金礦熱潮往往會吸引淘金者誤把“愚人金”當真貨。許多公司給相對普通的服務貼上“AI”標籤，必然會出現一波低品質的“AI垃圾”——製造噪音、混淆視聽、抬高預期。這種“AI洗地”的現象，讓人想起上世紀90年代末的網際網路泡沫時代：只要在初創公司的名字裡加上“.com”，估值就會被迅速推高——但最終證明大多隻是虛幻的繁榮。不過，如果黃仁勳對人工智慧的判斷是正確的，那麼從長遠來看，現有的擔憂都是次要的。人工智慧市場不太可能像網際網路泡沫那樣崩塌，因為企業推動力強勁，基礎設施已經承諾支援其成功。矽谷巨頭組團吹泡泡，圖片由AI生成我們可以從三個關鍵方面看到今天與網際網路泡沫年代的區別。首先是穩健的資產負債表。雖然出現了循環融資與外部融資的情形，如今的投資浪潮背後是有自由現金流和穩健利潤率支撐的。領先的人工智慧企業盈利能力強、現金流充足，其多元化的收入來源也提供了一定緩衝，例如，微軟的企業業務和亞馬遜的電商基礎能夠產生穩定現金流，有助於緩解風險。考慮到過去的許多泡沫都是在信貸收緊時破裂的，這一輪建設對類似壓力顯得更具韌性。許多人也將今天的情況與90年代供應商循環融資進行了比較，當時電信基礎設施公司互相融資以誇大增長。然而，如今的交易有所不同。資本可以說是在追逐人工智慧，而不是相反，且支出主要用於實際基礎設施，如晶片、電氣裝置和資料中心。其次，人工智慧公司具備收入動能。早期網際網路公司通常是先建後賺，而人工智慧公司則是在建設過程中就開始變現。超大規模資料中心營運商已經通過雲服務需求增加以及在程式設計、廣告和企業工具中的生產力提升獲得回報。模型開發商的商業模式仍在初期，但以OpenAI和Anthropic為代表的美國企業在個人使用者和企業使用者兩端均已實現可觀收入。阿爾特曼發推表示，預計2025年底OpenAI的年化收入將超過200億美元，比之前預測的130億美元大幅增長，相比2024年的40億美元更是增長5倍，並計畫到2030年增長至數千億美元。同時，市場已準備好快速採用能夠產生收入的工具和高效模型，企業的採用率在提升。畢馬威最新人工智慧調查顯示，企業平均人工智慧投資額較第一季度增長14%，達到1.3億美元，這得益於人工智慧應用案例帶來的可見生產力與盈利能力提升。人工智慧技術被廣泛採納並在創造實際價值，麥肯錫的調查顯示，大多數企業已經在至少一個業務職能中常規使用人工智慧，且商業付費和合同規模在快速增長，說明不是純實驗性炒作。再次，計算需求遠超供應。任何大規模資本投資浪潮都存在過度建設的風險。在網際網路泡沫高峰期，光纖網路的利用率僅約7%，留下了大量過剩產能，消化這些產能花費了多年時間。而在今天，資料中心空置率創歷史低點，利用率約為80%。過去三年產生的資料量超過歷史總和，人工智慧工作負載正在以巨大的規模增長。鑑於此，阿爾特曼才認為，根據當前觀察到的人工智慧使用趨勢及使用者需求規模，OpenAI所面臨的算力不足的風險，遠比算力過剩更為嚴峻，且更可能發生。除了生成式聊天機器人，機器人技術和物理人工智慧將成為下一次躍遷，為經濟和市場帶來可見的、實際的轉型。這是支援技術在實體經濟中長期存在的理由。最終，人們寄望於人工智慧發展中最強的參與者創造持久價值，務實而不是投機將佔據上風。畢竟，人工智慧屬於通用目的技術，極有可能從根本上改變大量經濟活動的運作方式，從而提升生產力與經濟增長。其變革潛力可與電力相媲美，通過持久改進我們的工作方式和生活方式，不僅令現有的許多活動被做得更好、更高效，還可能開啟全新的發現領域，尤其在健康與教育領域具有重大潛力。以上還僅僅是基於當下人工智慧能力的樂觀估計。而對通用人工智慧的追求意味著，這一技術前沿不會停滯不前；它將持續躍進，帶來一些我們目前難以完全理解的發展。這些發展將包括人工智慧與機器人技術、生命科學甚至最終與量子計算的融合。歷史表明，過去的革命性技術趨勢總是伴隨波動，人工智慧也不例外。就像網際網路時代一樣，雖然網際網路的願景最終成真，但過度投資的泡沫必須破裂，估值過高的市場必須崩塌，整個市場才能真正起飛。 (騰訊科技)

Google系列的終章篇；將從最近新聞大熱的Google TPU到雲服務，詳細、總結性分析“看多”與“看空”Google的理由。如果你對投資Google有興趣，那麼這篇值得閱讀。（註：系列文章，翻譯自Acquired播客，上期文章和資料來源連結已放在文末，Ben & David是播客的主持人）Ben：在過去 12 個月裡，Google創造了 3700 億美元的營收。在利潤方面，他們在過去 12 個月裡創造了 1400 億美元，這比任何其他科技公司的利潤都要多。放眼全球，唯一一家收益高於Google的公司是沙烏地阿拉伯阿美。別忘了，Google擁有史上最好的商業模式。我們在 Alphabet 那期節目的結尾也提到過這一點：即便身處 AI 時代，即便經歷了過去 5 年乃至10 年的風雲變幻，自我們在 2015-2016 年做完Alphabet 節目以來，Google的核心業務依然增長了 5 倍。再看市值。Google突破了之前 2 兆美元的高點，並在本月早些時候剛剛觸及 3 兆美元大關。他們目前是全球市值第四高的公司，僅次於輝達、微軟和蘋果。這簡直太瘋狂了。看他們的資產負債表，我覺得這其實非常有趣。我通常不會在這個環節看資產負債表，但這很有用。目前，他們擁有 950 億美元的現金和有價證券。我差點就此打住，想說：“哇，看他們擁有多少現金和資源。”但我實際上驚訝的是，這個數字居然沒有更高。2021 年時這個數字曾是 1400 億美元，而在過去四年裡，他們發生了巨大的轉變，從囤積現金的模式轉變為配置現金的模式，其中很大一部分用於建設 AI 資料中心的資本支出（Capex）。所以，他們在資本支出配置上非常有進攻性，就像 Meta、微軟和亞馬遜一樣。但我有點沒想通的是，資金支出的最大頭實際上是股票回購，而且他們還開始派發股息了。如果你不是搞金融的，這背後的潛台詞是：是的，我們仍然需要大量現金來投資 AI 和資料中心的未來，但我們手頭的現金實際上還是遠超所需，所以我們決定將其分給股東。這說明了他們的核心搜尋廣告業務是多麼瘋狂。這就好比他們在說：“商業史上資本最密集的競賽正在進行，我們打算贏得這場比賽。而且，在預留了足夠的資金投入這場資本支出競賽，並加上安全墊之後，我們手裡還有大把多餘的現金。”Google不為人熟悉的“雲服務”業務Ben: 所以，這裡有兩個業務值得關注。一是 Gemini，我們要搞清楚那裡發生了什麼；二是Google雲（Google Cloud）的簡史。我想告訴你今天的雲業務資料，但在此之前，有必要瞭解一下雲業務是如何走到這一步的可能更有價值。首先是 Gemini，因為這是Google，我認為他們的財務狀況是我們在所有研究過的公司中最晦澀難懂的。他們在財務報表裡“藏球”的能力最讓我抓狂。當然，我們不知道 Gemini 的具體營收。我們所知道的是，Google One 捆綁套餐有超過 1.5 億付費訂閱者。其中大部分處於非常低的檔位，比如每月 5 美元或 10 美元。AI 功能是在每月 20 美元的檔位才生效，在這個檔位使用者可以獲得高級 AI 功能，但我認為目前這在 1.5 億使用者中只佔很小的一部分。David：是的，我想我就在這個檔位。Ben：但有兩點值得注意。第一，它增長迅速。這 1.5 億使用者正以同比近 50% 的速度增長。第二，Google擁有一個 1.5 億人訂閱的訂閱套餐。所以我腦海裡一直有個想法，即 AI 作為一種人們直接付費的商業模式是沒有未來的，還是它必須像搜尋一樣由廣告支援？David：但是，這可不是個小數目。Ben：這幾乎相當於半個美國的人口。我的意思是，Netflix（網飛） 有多少訂閱者？Netflix 的使用者數是以億計的。這是真正成規模的消費者訂閱服務。我要感謝 Shashir Moroto 提供的這個洞察。實際上我們昨晚聊過，因為我在上一期節目中提到了他的名字，他聽到後聯絡了我們。那次談話讓我對此的態度發生了一百八十度大轉彎。我曾經認為，如果你要對某樣東西收費，你的總潛在市場（TAM）就會縮水 90% 到 99%。但他提出的觀點是，如果你建構一個真正引人注目的捆綁套餐——而Google擁有建構引人注目的捆綁包所需的數位資產。YouTube Premium、NFL Sunday Ticket、Play Store 裡的東西、YouTube Music，以及所有 Google One 儲存服務。他們可以把 AI 放入這個捆綁包，通過巧妙的捆綁經濟學，打造出一款付費 AI 產品，並真正觸達海量的付費訂閱使用者。所以，我們真的無法弄清楚Gemini 現在賺多少錢。反正可能也不盈利。所以，分析它有什麼意義呢？但是，好吧，給我們講講雲業務的故事。我們在 Alphabet 那期節目——也就是實際上是“Google第二部”中——故意沒有包含雲業務。因為它是一個新產品，現在在Google內部非常成功，且對 AI 來說太具有戰略意義了。它最早是作為 Google App Engine（Google應用引擎）起步的。那是 2008 年，人們快速為網頁（後來的移動應用）搭建後端的方法。它是一種平台即服務（PaaS）。所以你必須以這種非常狹隘的“Google式”方式做事。你必須使用特定的 SDK，必須用 Python 或 Java 編寫，必須完全按照他們想要的方式部署。它不是那種會對你說：“嘿，開發者，你想幹什麼都行，只要用我們的基礎設施就好”的東西。它預設性很強。這與 AWS 當時的做法完全不同，也與他們今天的做法不同。後來全世界都意識到 AWS 的路子是對的，即雲端運算應該是基礎設施即服務（IaaS）。甚至微軟也相當快地將 Azure 轉型到了這個方向，就像是：你想要儲存，我們有儲存給你。你想要虛擬機器，我們有虛擬機器給你。就連微軟也相當迅速地將 Azure 轉型到了這個方向，即：你想要儲存？我們有。你想要虛擬機器（VM）？我們有。你想要算力，想要資料庫？我們都能滿足。最終，Google在 2012 年推出了自己的基礎設施即服務。花了四年時間。他們推出了 Google Compute Engine，後來更名為 Google Cloud Platform（Google雲平台）。這就是今天這項業務的名稱。外界對Google的詬病在於，他們似乎永遠搞不懂如何與企業客戶打交道。他們的核心業務是製造人們喜愛的、打磨得極好的產品，並儘可能讓這些產品自助服務化，然後通過廣告商賺錢。老實說，除了使用Google搜尋，人們別無選擇，對吧？它並不一定需要為廣告客戶提供極佳的企業級體驗，因為客戶無論如何都會來，對吧？所以他們習慣了這種自助服務體驗。與此同時，雲端運算市場是一場殘酷的肉搏戰（knife fight）。這些都是大宗商品，一切都關乎企業客戶。這是關於儘可能低的價格，關於企業關係，關於巧妙的捆綁銷售，以及能否提供完整的解決方案David：你說“解決方案”，我想到的是“毛利率”。Ben：是的，所以Google在這個領域走出了他們的舒適區。早期他們不想洩露任何“皇冠上的明珠”。他們將自己的基礎設施視為秘密武器。我們不想讓別人使用它。我們在上面為自己編寫的最好的軟體工具，比如 Bigtable、Borg（Google的叢集管理系統）或 Disbelief，這些服務我們不會在Google雲上提供。這些是競爭優勢。但，Thomas Kurian 來了之後，一切都打破了。2017 年，在他加入的前兩年，這項業務營運了 10 年後營收只有 40 億美元。2018 年，他們第一個非常明智的戰略決策點是，推出了Kubernetes。這裡的智慧是：如果我們讓開發者將應用程式遷移到其他雲變得更便攜——世界某種程度上希望這裡是多雲策略，對吧？我們是第三名。我們沒什麼可輸的。所以我們可以提供這個工具，作為一種針對 AWS 和 Azure 的反向定位。我們改變開發者的範式，讓他們使用這些容器。他們在我們的平台上進行編排，然後你知道，我們有很棒的服務來為你管理它。這非常聰明。所以這成為了他們戰略的支柱之一：你想要多雲？我們會讓這變得簡單，你當然也可以選擇 AWS 或 Azure。這很棒。所以 David，正如你所說，還有誰比甲骨文（Oracle）前總裁 Thomas Kurian 更瞭解企業需求的人呢？這直接體現在了它們的營收增長上，2020年，他們營收突破 130 億美元，三年內幾乎翻了三倍。他們在市場推廣（GTM）部門招聘了大約 1 萬人。我沒誇張。而在他來的時候，這個部門只有 150 人，且大部分都在加州，並沒有在區域上分佈到全球各地。最有趣的是，Google一直以來某種程度上就是一家雲公司。他們有最好的工程師建構這個驚人的基礎設施，對吧？他們有產品，有基礎設施，只是沒有市場推廣組織，對吧？而且產品化完全是“Google式”的。就像是為我們自己，為工程師做的。他們並沒有真正建構讓企業按照自己想要的方式建構的東西。這一切都改變了。2022 年，他們的收入達到 260 億美元。2023 年，他們就像是一個真正可行的第三大雲服務商。他們還在 2023 年實現了盈利。如今，他們的年收入運行率超過 500億美元。同比增長 30%。他們是主要雲服務提供商中增長最快的，五年增長了 5 倍。這主要歸功於三點：第一，徹底覺醒，明白了如何真正服務企業客戶；第二，傾力投入多雲戰略，真正給企業開發者他們想要的東西；第三，AI對所有超大規模雲廠商來說都是巨大的順風，因為這些工作負載都需要在雲端運行，涉及海量資料、海量算力和能源。但在Google雲，你可以使用 TPU（張量處理單元），他們生產了大量的 TPU，而其他所有人都在拚命地向輝達購買GPU 的配額。所以，如果你願意不使用 CUDA 並在Google的技術堆疊上建構，他們有充足的 TPU 供你使用。我認為Google雲有兩個方面是他們在當初用App Engine 創業時未曾預見，但今天對Google具有巨大戰略意義的。第一，雲僅僅是 AI 的分發機制。所以如果你今天想玩轉 AI，你要麼需要一個偉大的應用，一個偉大的模型，一款偉大的晶片，要麼需要一朵偉大的雲。Google正試圖同時擁有這四樣。沒有其他公司能擁有超過一項。我認為這是正確的決策。想想那些 AI巨頭。輝達有晶片，算是有雲但也不完全是。他們只有晶片，最好的晶片，人人都想要的晶片，但終究是晶片。然後再看看其他科技巨頭。Meta 目前只有一個應用，他們在前沿模型的競賽中完全出局了。我們還要看看他們的招聘狂潮會帶來什麼結果。你看亞馬遜的基礎設施，他們有雲，也許有應用。我實際上不知道 Amazon.com 是否在很多方面受益於大語言模型（LLM）。雲的領導者，微軟雲，也只是雲，對吧？他們做一些模型，但我的意思是他們有應用、雲。蘋果什麼都沒有。AMD 只有晶片。OpenAI 有 AI 模型。Anthropic有模型。這些公司沒有自己的資料中心。他們雖然在嚷嚷著要造自己的晶片，但並沒有真正落實，肯定沒有達到規模化。Google擁有規模化的資料中心、規模化的晶片、規模化的模型使用量。我的意思是，甚至僅僅從 google.com 現在的 AI 概覽（AI Overviews）查詢和規模化應用來看。他們擁有 AI 的所有支柱，我認為沒有其他公司擁有超過一項，而且他們有最多的淨利潤可以用來“燒錢”。對吧？然後是這其中具體的晶片方面。如果Google沒有雲，它就不會有晶片業務。它只會有內部晶片業務。外部公司、使用者、開發者、模型研究人員能夠使用 TPU 的唯一途徑，就是Google擁有一個雲來交付它們，因為亞馬遜或微軟絕不可能把Google的TPU 放在他們的雲裡。我想大概一年內這可能會發生。已經有傳言說未來幾個月一些新興雲服務商（NeoClouds）將提供 TPU。雖然還沒官宣，但 TPU 很可能很快會在新興雲服務商中可用，這是一件有趣的事情。Google為什麼要這麼做？他們是想建立一個像輝達那樣靠賣晶片賺錢的業務嗎？我不這麼認為。我認為更多的是他們試圖圍繞自己的晶片建立一個生態系統，就像 CUDA 那樣。只有當你的晶片在人們運行現有工作負載的任何地方都可訪問時，你才能可信地做到這一點。如果這真的發生，會很有趣。也許有一天TPU 會出現在 AWS 或 Azure 上，但我不認為他們一開始就能做到這一點。如果Google沒有雲，也沒有任何途徑讓開發者使用 TPU 並開始想要 TPU，亞馬遜或微軟會說：“啊，你知道，好吧，Google，我們會拿一些你們的 TPU，即使外面沒有開發者使用它們。”對吧。對Google的“看多”與“看空”分析David : 我想我們這次結尾需要做一個“看多和看空”（Bull and Bear）分析。Ben: Google擁有通向基本上全人類的分發管道，作為網際網路的“前門”。他們可以隨心所欲地引導流量。你已經在 AI 概覽中看到了，也在 AI 模式中看到了。儘管很多人用 ChatGPT 做很多事情，但我假設Google的流量本質上仍處於歷史最高水平，而且這是一種默認行為，非常強大。所以這是對執行力的押注，賭Google能弄清楚如何執行並利用 AI 建立一個偉大的業務，但這仍然是他們可能會輸掉的局。而且他們有一個可行的產品，我不覺得 Gemini 比 OpenAI 或Anthropic 的產品差。這是關於價值創造（Value Creation）與價值捕獲（Value Capture）的問題。價值創造肯定是非常巨大的，價值捕獲的機制還有待觀察。Google舊的價值捕獲機制是歷史上最好的之一。所以，這就是眼前的問題。我們不要混淆，這不僅是一個好的體驗，這是一個極好的體驗。所以我們已經討論過，Google擁有贏得AI 競賽的所有能力，而且優勢明顯。基礎模型、晶片、超大規模雲服務，所有這些都有自我造血的資金支援。我的意思是，另一件瘋狂的事情是，你看雲廠商有自我造血的資金。輝達有自我造血的資金。沒有一家模型製造商有自我造血的資金，所以他們都依賴外部資本。Google是唯一擁有自我造血資金的模型製造商。這不瘋狂嗎？基本上，所有其他大規模使用的基礎模型公司實際上都是初創公司。而Google是由一個巨大的資金漏斗資助的，這個漏斗大到他們為了好玩把多餘的美元還給股東。再說一次，我們在談“看多”的情況。有一點我們沒提到，Google擁有連接其所有資料中的“粗管道”（fat pipes，高頻寬網路）。在 2000 年網際網路泡沫破滅後，Google以極低的價格買下了所有那些暗光纖（dark fiber），並在過去十年中一直在啟動它們。他們現在擁有資料中心之間自己的私有回程網路。沒有人擁有這樣的基礎設施。更不用說這還服務於 YouTube。那是真正的“粗管道”，這本身就是Google未來的一個看多理由。他們不僅可以在涵蓋長視訊和短影片的唯一規模化 UGC（使用者生成內容）媒體源上訓練模型，而且YouTube作為第二大搜尋引擎和巨大的目標網站，他們也擁有這些資源。所以他們預覽了一些功能，比如你將能夠購買視訊中出現的由 AI 標記或 AI 確定的物品。如果他們願意，他們可以去標記每一個視訊中的每一個產品，讓它們瞬間變得可購物。這不需要任何人工操作。他們可以直接做，然後在上面運行他們的標準廣告模型。然後還有他們一直在建構的所有視訊AI 應用，如 Flow 和 Veo。這將為 YouTube 生成視訊帶來什麼，是增加 YouTube 的參與度還是廣告收入呢？他們仍然擁有瘋狂的人才儲備。即使，你知道，他們總是在這裡、那裡流失了一些人才。但，他們也表明願意為合適的人才花費數十億美元並留住他們。讓我們談談晶片的單位經濟模型。每個人都在支付輝達 75%-80% 的毛利率，這意味著晶片的製造成本被加價了 4 到 5 倍。很多人稱之為“黃仁勳稅”（Jensen tax）或“輝達稅”。你可以這麼叫，也可以稱之為好生意，或者定價權，或者供應稀缺，隨你怎麼說。但這確實是事實。任何不自己製造晶片的人都在向輝達支付巨額溢價。Google仍然需要向他們的晶片硬體合作夥伴博通（Broadcom）支付一定的利潤，博通負責處理大量晶片與台積電（TSMC）介面的工作。我聽說博通在與Google合作 TPU 時的毛利率約為 50%，而輝達是 80%。但這仍然是一個巨大的差異。供應商 50% 的毛利率和 80% 的毛利率，區別在於 2 倍加價和 5 倍加價。當你這樣建構框架時，這對成本影響實際上是巨大的差異。所以你可能會適當地想，好吧，晶片真的是運行這些資料中心或訓練這些模型的總擁有成本（TCO）的大頭嗎？晶片是成本的主要驅動因素，但它們折舊非常快。我的意思是，5年就折舊，因為我們在推進晶片能力極限的速度、下一代模型的需求、台積電的生產速度方面都太快了。如果你認為你的 AI 晶片能折舊 5 年，五年前我們離 ChatGPT 還有兩年呢，對吧？或者想想黃仁勳在今年的 GTC 大會上說的話。他在談論 Blackwell 晶片，提到 Hopper 晶片時說：“呃，你不會想要 Hopper 的。”我的銷售人員會恨我，但在這一點上你真的不會想要 Hopper。要知道，這些可是 H100 啊。就在我們做最近那期輝達節目時，這還是最炙手可熱的晶片。事情變化得很快。所以我看到有估算說，營運一個 AI 資料中心的成本中，超過一半是晶片及其相關折舊。人力成本即研發（R&D）實際上也是相當高的一筆，因為僱傭這些 AI 研究人員和所有軟體工程人員是一筆不小的開支，大概佔 25% 到 33%。電力實際上只佔很小一部分，大約是2% 到 6%。所以當你考慮Google正在做的事情的經濟性時，它實際上讓你評估付給晶片供應商溢價，因為晶片是整個AI中最大的成本驅支出。所以我用 Gavin Baker（Atreides Management 的合夥人）來核實這其中的一些內容。他是一位偉大的股票投資者，長期研究這個領域。我們實際上在輝達 GTC節目中採訪過他，他指出，通常在歷史上的技術時代，成為低成本生產商並沒有那麼重要。Google贏不是因為它是成本最低的搜尋引擎，蘋果贏不是因為它是成本最低的。你知道，那不是人們獲勝的原因。但這個時代可能真的不同，因為這些AI 公司沒有像我們在科技行業習慣的那樣擁有 80% 的利潤率，或者至少在軟體業務中，這些 AI 公司充其量看起來像 50% 的毛利率。（註：也就說，AI公司比過去的科技公司毛利潤率更低，因此節省成本對它們來說很重要）所以，Google絕對是 Token的低成本提供商，因為他們營運著自己的所有基礎設施，並且能夠獲得低加價的硬體。這實際上會產生巨大的差異，可能意味著他們將成為為世界生產 Token 的贏家。我要為Google的看多案例再加一個要點。我們在第二部，也就是 Alphabet 那一集中談到的所有內容，Google內部的所有其他產品，Gmail、地圖、文件、Chrome、Android，那都是關於你的個性化資料，Google擁有這些資料，他們可以用它為你建立其他人無法做到的個性化 AI 產品。所以結束“看多”的真正問題在於，與搜尋相比，AI 會是一個好生意嗎？搜尋是一個很棒的生意，到目前為止 AI 還不是。但抽象來看，再次強調我們在談看多情況。所以我給你這個答案：它應該是一個好生意。在傳統的網路搜尋中，你輸入兩到三個詞——平均查詢長度。在 AI 聊天中，你通常會輸入 20 多個詞。所以應該會出現一種廣告模式，而且廣告費率實際上應該大幅提高，因為你有完美的精確度，對吧？你非常清楚那個使用者想要什麼，所以你可以真正決定是否向他們投放廣告。而 AI 應該非常擅長投放廣告。所以這一切都關乎弄清楚使用者介面、付費與免費的混合比例，以及這種廣告模式到底是什麼樣的。但在理論上，即使我們現在真的不知道產品是什麼樣子的，它實際上應該非常適合變現。而且由於 AI 擁有如此驚人的變革性體驗，所有這些在現實世界中發生或根本沒有發生的互動，比如回答問題和消磨時間，現在都可以在AI 聊天中發生。所以，數字互動的蛋糕實際上似乎比搜尋時代更大了。所以再次強調，變現應該會在某種程度上增加，因為那裡的蛋糕變大了。然後還有一個“銀河大腦”等級的看多理由，那就是如果Google真的創造了通用人工智慧（AGI），這些都不重要了。當然它是最有價值的東西。到目前為止，這些談起來都很有趣，但 AI 的產品形態並不適合廣告。所以儘管價值創造更多，但價值捕獲卻少得多。根據美國的一些粗略計算，Google每年從每個使用者身上賺取大約 400 美元。這是一個每個人都使用的免費服務，他們每年賺 400 美元。誰會為了使用 AI 每年支付 400 美元？人群比例佔比很少。有些人肯定會，但不是美國的每個人。所以如果你只看今天場面上的局勢，我看不到直接的價值捕獲路徑。想想Google在 1998 年推出時，僅僅 2 年後他們就有了 AdWords。他們瞬間想出了一個驚人的價值捕獲機制，非常快。另一個看空案例。回想 1998 年Google推出時，它顯然立即就是更優越的產品。David：是的，現在不是這種情況。Ben：不，現在有四五個很棒的產品。Google在聊天機器人方面的專用 AI 產品最初顯然是劣質產品，現在它可能與其他幾個產品不相上下，對吧？他們擁有 90% 的搜尋市場。我不知道他們擁有多少 AI 市場，但肯定不是 90%。但在穩定狀態下，可能會是 25% 左右，也許高達 50%。這將是一個有幾個大玩家的市場。所以，即使他們像在搜尋中那樣從每個使用者身上變現，但它們的使用者規模將會少很多，或者至少現在看起來肯定是這樣。AI 可能會奪走搜尋引擎的大部分使用者。即使沒有，我打賭它也會奪走很多高價值的使用者。我認為我唯一要補充的另一個看空理由是，他們現在面臨著作為在位者的額外挑戰——即使用者喜歡支援“弱者”挑戰強者，正如現在的AI初創公司更得人心，是吧？人心，難以量化；但會讓其道路變得有些艱難曲折。曾經，Google創業時，公眾喜歡和支援它們；如今，公眾已經不那麼待見這些高科技公司。它們變成了強者，不在是弱者了。同樣，全球的輿論時局也發生了微妙的變化，這影響了OpenAI、Anthropic 等初創公司，它們不得不在一開始就表現的像一家大型的、成熟的科技公司。使用者對科技公司的態度和包容性在縮小。Google的未來“潛力”分析Ben: 我們用 Hamilton Helmer 的“七種力量”來分析 AI 時代的Google。這七種力量是：規模效應（Scale Economies）網路效應（Network Economies）反向定位（Counter positioning）轉換成本（Switching Costs）品牌（Branding）稀缺資源（Cornered Resource）流程優勢（Process Power）問題是，其中那一種能使企業獲得持久的差異化回報？什麼賦予了他們持續獲得比最近的競爭對手更高利潤的權利？通常我們會對整個業務進行分析。我認為這期節目我們應該試著將其範圍限定在 AI 產品上。Gemini、AI 模式和 AI 概覽的使用，對比Anthropic、OpenAI、Perplexity、Grok、Meta AI 等競爭對手，規模效應是肯定的。也許，在 AI 領域比傳統科技領域更甚。我的意思是，他們正在將模型訓練成本分攤到每一次Google搜尋中。我肯定 AI 概覽背後是一些超級精簡的模型，但想想其他模型公司生成了多少推理 token，而 Gemini 生成了多少推理 token。他們只是將固定的訓練成本分攤到了海量的推理上。2024 年 4 月，Google在其所有平台上處理了 10 兆個 token。到 2025 年 4 月，這個數字幾乎是 500 兆。也就是，Google服務通過推理分發的 token 數量在一年內增加了 50 倍。而在 2025 年 4 月到 2025 年 6 月之間，它從略低於 500 兆增加到了略低於 1000 兆。技術上是 980 兆，但現在，因為已經是夏末了，肯定已經傳送了甚至數千兆的 token。David：是的，規模經濟肯定是最大的一個。Ben：我發現轉換成本相對較低。我用 Gemini 做一些事情，然後真的很容易切換走。David: 當它是個性化 AI，整合到行程、郵件和所有其它東西的時候，情況可能就不一樣了。Ben: 是的，轉換成本在 AI 產品中還沒有真正顯現出來，儘管我預計它們會出現。Ben: 網路效應。我不認為如果有其他人是 Gemini 使用者，這會對我更好，因為無論是否有人參與，他們都在吸納整個網際網路。我肯定AI 公司會隨著時間的推移發展出網路效應。David: Ok，把分發放在那裡？Ben: 儘管 ChatGPT 擁有“舒潔”（Kleenex，代指品類代名詞）般的品牌，但沒人擁有Google那樣的分發。Google的分發仍然令人難以置信。David: 那算是稀缺資源嗎？Ben: 我想是吧，Google搜尋肯定是一種稀缺資源。我不認為他們有流程優勢，除非他們能可靠地想出下一個 Transformer。上文中提到看空觀點，說他們是在位者。可對於大多數人來說，他們是信任Google的。他們可能不信任一些不知名的 AI 公司，但會信任Google。所以，總結一下，規模經濟是Google最大的一個優勢，其它還有品牌效應和稀缺資源，以及未來轉換成本的潛力。在花了數小時、數月瞭解這家公司之後，我提煉出的精髓是，這是“創新者的窘境”有史以來最迷人的案例。我的意思是，Larry 和 Sergey 控制著公司。他們曾多次公開表示，寧願破產也不願在 AI 上失敗。他們真的會這樣做嗎？如果 AI 不像搜尋那樣是一門好生意——感覺它當然會是，僅僅因為巨大的價值創造。但如果它不是，而他們在兩個結果之間做選擇：一個是實現我們組織世界資訊並使其普遍可訪問和有用的使命，另一個是擁有世界上最賺錢的科技公司。那一個會贏？因為如果只是為了使命，他們在 AI 模式上應該比現在激進得多，並且完全切換到 Gemini。這是一個非常難以拿捏的平衡。實際上，他們目前在保護核心特許經營權方面的管理方式給我留下了深刻印象，但這可能是那種基礎正在被侵蝕，卻不知為什麼尚未在財務資料中顯現出來的事情之一。我認為如果你看所有的大型科技公司，Google，儘管考慮到起步的情況看起來不太可能，但可能是目前在 AI 領域試圖穿針引線做得最好的。這對 “劈柴哥” 和他們的領導層來說是非常值得稱讚的。他們正在做出艱難的決定，比如我們要合併 DeepMind 和 Brain。我們要整合併標準化為一個模型，我們要真正快速地發佈這些東西，同時不做出魯莽的決定。迅速但不魯莽，你知道。顯然我們仍處於AI發生的早期階段，我們將看到 10 年後這一切會如何收場。被賦予管理一個使命和管理一個擁有公開市場股東的特許經營權的業務，是一個艱難的雙重使命，“劈柴哥” 和Google處理得非常好，特別是考慮到他們 5 年前的處境。我認為這將是歷史上最令人著迷的案例之一，值得我們拭目以待。好了，我們的Google系列暫時到此結束。重要事實披露：文章僅用於投資商業分析學習資料，不做投資建議或參考。對於曾經或以後探討或翻譯的系列公司，作者本人也許持有某一些公司股票的投資組合。但，作者本人堅決不做個股推薦！投資有風險，決策需謹慎！本文翻譯自：https://www.youtube.com/watch?v=lCEB7xHer5U&list=PLjZkFWu3rWSE2cZ8L2CbiRMmHtJeF0kHh&index=4&t=148s (希芙的星空)