今天上午，市場順周期行情明顯。具體看，周期股走強，化工類股領漲，煤炭、農產品等類股上漲；地產鏈上漲，建築建材、房地產開發等類股上漲；大消費表現活躍，乳業、美容、旅遊等類股上漲。此外，新能源賽道走強，鋰電產業鏈、風電等類股上漲。科技股回呼，半導體產業鏈盤中一度沖高，AI應用方向下跌。截至上午收盤，上證指數下跌0.22%，深證成指下跌0.17%，創業板指下跌0.03%，科創綜指下跌0.75%。儲存晶片類股盤中沖高今天上午，儲存晶片類股盤中沖高，龍頭股德明利上漲8.14%，盤中一度漲停，股價創歷史新高。佰維儲存、江波龍等個股上漲。TrendForce集邦諮詢調查顯示，2025年第四季度全球NAND Flash產業營收受益於AI建設需求，前五大品牌廠營收合計季增23.8%，達211.7億美元。由於NAND Flash供需嚴重失衡，原廠繼續拉抬價格的意願強烈，TrendForce因此上調2026年第一季度NAND Flash價格增長幅度。西南證券表示，AI大模型技術超預期迭代升級，全球Token消耗量爆發式增長，由此帶來海量的資料儲存、處理和檢索需求，儲存行業迎來超級景氣周期。海外三大原廠將有限產能向高利潤HBM和DDR5產品傾斜，對消費級和低端儲存晶片產能造成嚴重擠壓，供需缺口擴大。儲存原廠在上輪周期產能和資本開支過度後，本輪周期擴產動作均較為謹慎。高端HBM儲存晶片存在潔淨室建設周期長、良率爬坡困難等問題，短期供給持續偏緊。在需求爆發和供給剛性的背景下，2026年儲存價格整體仍將延續上漲。周期股上漲今天上午，周期股上漲，化工類股領漲，農化製品、化肥、磷化工等類股漲幅居前。川金諾、赤天化等個股大漲。地緣衝突擾動供應鏈，是最近化工股上漲的主要因素之一。以尿素為例。方正證券研報顯示，中東地區是全球尿素供應及貿易的主要區域，其中，伊朗尿素產能約佔全球產能的3%—4%，年尿素出口量約為400萬—500萬噸，佔全球尿素貿易量接近10%。卡達也是全球尿素貿易的核心參與者，年出口量500萬噸以上。因此，中東地區在國際尿素供應中扮演舉足輕重的角色。另外，國際油價高位震盪，推高化工產業鏈整體成本。業內人士表示，原油作為化工最上游，其價格波動正快速向下游蔓延，甲醇、尿素等基礎化工品因需求剛性與成本支撐，率先迎來上漲；環氧丙烷、對二甲苯等中間體受益於下游需求復甦與供給收縮，價格彈性充分釋放；磷化工類股在新能源與傳統需求雙重驅動下，持續保持高景氣度。農產品類股上午表現活躍，農業種植、玉米等類股上漲。 (中國證券報)

據美國《華爾街日報》網站2月19日報導，儘管川普政府為縮小貿易逆差而加徵了高額關稅，但2025年美國進口額創歷史新高，貿易逆差幾乎保持不變。美國商務部19日稱，去年美國的整體貿易逆差（商品和服務進出口之間的差額）為9015億美元，略低於2024年9035億美元的逆差。這一小幅變化表明，儘管去年政策發生了巨大轉變，但至少到目前為止，美國作為淨進口大國的地位未受影響。去年，美國進口總額為4.334兆美元，較2024年創下的4.136兆美元的歷史最高紀錄增長約5%。出口總額為3.432兆美元，同比增長約6%。川普政府去年4月份推出的全球關稅政策在一定程度上專門針對商品貿易逆差。去年，商品貿易逆差擴大至創紀錄的1.241兆美元，高於2024年的1.215兆美元。去年年底，情況再次出現大幅波動。去年12月的貿易逆差飆升至703億美元，較去年11月的530億美元增長33%，延續了自去年10月以來的攀升趨勢。去年10月，貿易逆差曾短暫降至年內最低水平。與近幾個月的情況類似，國際黃金交易的劇烈波動是去年12月貿易走勢的主要驅動因素，因為黃金金融交易的波動導致金條跨境流動增加。去年12月美國黃金出口額較11月減少了71億美元，導致整體出口額略微下降至2873億美元。與此同時，去年12月份美國進口額增長3.6%，達到3576億美元，部分原因是美國從海外購買更多數字裝置。總體而言，去年，關稅幾乎無助於遏制美國人的進口勢頭——從海外購買的商品和服務與拜登執政時期相比幾乎沒有變化。2025年的商品進口總額為3.44兆美元，較2024年增長約4%。 (譯育通社)

2025年，內地買家在香港一二手住宅市場砸下1379億港元，入市宗數13906套，兩項資料同時創下歷史新高。而且這已經是連續第二年超過千億了。這批錢都集中在那裡？答案是啟德。單區成交184億港元，第二名黃竹坑才97億，差距將近一倍。美聯地產的報告顯示，內地買家2025年的入市宗數，對比2022年增長了2.4倍，金額增長了2.38倍。5000萬港元以上的一手豪宅，內地買家佔比69.7%。2000萬到5000萬的，佔比64.3%。那怕是1000萬到2000萬的改善型房源，內地買家佔比也超過了57%。也就是說，一千萬以上的一手私宅市場，超過一半都是內地人在買，而且越貴越買。很多人一直說“香港沒落了，香港樓市完了”。但真金白銀不會騙人，你看看誰在買，買那裡，買多少，比什麼分析報告都准。那問題來了，啟德憑什麼拿第一？啟德機場1925年建成，位置在九龍城，三面環山，一側緊靠維多利亞港。巔峰時期，這裡是全球最繁忙的機場之一，每小時起降36架次，繁忙時段幾乎每分鐘就有飛機起落。那個年代，飛機低空掠過九龍城的樓群，是香港最有辨識度的城市畫面。1998年7月6日，最後一班飛機降落，機場正式關閉。機場關了，這片地怎麼辦？2007年，香港啟動啟德發展計畫，整體規劃，耗資超千億，目標是把這裡建成集住宅、商業、文體、生態於一體的全新片區。現在的啟德，已經是香港近年規模最大的整體開發片區。啟德體育園開了，英超來打過，演唱會場場爆滿。香港最大的都會公園即將開放，加上1.4公里空中花園，綠化配套在香港屬於頂配。郵輪碼頭、高端酒店、大型商業綜合體，陸續到位。走進這裡，你很難想像腳下曾經是一條飛機跑道。香港那麼多片區，內地買家為什麼偏偏扎堆這裡？內地買家看到香港老舊片區的第一反應，通常都是“住著不舒服”。樓齡偏大，街道窄，公寓侷促，樓間距壓著人。但啟德不一樣。它是整體規劃建起來的，寬街道，大公園，樓間距足，商場配套完整。再加上啟德的地理位置不偏，港鐵東鐵線、屯馬線接駁全港，跑道區的項目還有維多利亞港正面海景，這種資源組合，在香港是真的稀缺。所以現在去啟德看演唱會、看球賽，說普通話的面孔隨處可見。這片曾經的香港主場，正在變成內地人的主場。香港全面撤辣之後，額外印花稅基本取消，內地買家入市的門檻一下子低了很多。與此同時，香港搶人才政策持續發力，每年源源不斷吸引內地高淨值人才落戶，這批人安頓下來，置業是大機率事件。兩個政策疊在一起，就造成了現在這種局面。美聯地產預測，2026年內地買家在港置業的宗數和金額，有望再創新高。內地房產這兩年的情況，很多人是真的體會到了，帳面縮水，租金跌，流動性差。新的一年，如果你在糾結手上的內地房產要不要動，如果你一直在觀望香港但還沒邁出第一步——這個時間窗口，比兩年前清晰多了。歡迎聊一聊，一對一診斷幫你找到最適合自己的方案。我深耕房地產行業9年，經手交易700多套，每年幫助上千粉絲成功配置房產，相信一定能幫到你。 (滬港紀老闆)

2月19日，日韓股市集體高開，截至發稿，日經225指數漲0.53%，報57446.07點。今日是韓國春節後首個交易日，韓國KOSPI指數開盤大漲超3%，觸及5673.11點，創歷史新高，截至發稿，漲幅回落至2.32%，報5634.56點。三星電子漲超4%，最新市值為1122.96萬億韓元，折合人民幣約53453億元。消息稱其正就HBM4的700美元單價進行談判。wind顯示，多隻韓國券商股大漲，SK證券漲幅接近30%。日元匯率一度短線走高，美元兌日元最新報154.786。日本10年期國債收益率跌至2.145%。30年期日本國債收益率跌至3.362%。國際貴金屬方面，黃金白銀走低，截至發稿，現貨黃金跌0.29%，報4961.63美元/盎司；現貨白銀跌0.76%，現報76.571美元/盎司。(每日經濟新聞)

01前沿導讀據《觀察者網》新聞指出，在ASML公司發佈的2025年財報中顯示，ASML全年銷售額達到了327億歐元，創下歷史新高峰。從2024年至2025年，中國大陸地區已經連續多個季度成為ASML裝置出貨量最多的地區。除ASML之外，美國應用材料、泛林科技等裝置製造商的最大單一客戶也是中國大陸地區。從各家的財報資料上看，全球半導體產業無法與中國市場脫鉤，依然與中國市場保持緊密的合作關係。與此同時，發展中國晶片所需要堅守的理念，不應該是裹挾著民族情懷的對抗邏輯，而是應該在競爭當中保持開放協作的能力，形成一種相互依賴的狀態。02分工合作儘管美國一直在晶片產業上對中國實施出口管制，但是晶片產業已經進入到了高度全球化的階段，根本無法在最底層上剝離中國供應鏈。ai產業衍生的自動駕駛技術，是當下中美兩國的競爭焦點。一輛支援L3等級自動駕駛的汽車，其核心區域的控制晶片需要用到7nm、5nm等先進製程的產品，但是支撐起整輛車運行的產品並不是所謂的尖端算力晶片，而是大量用成熟製程製造的晶片產品。包括雷射雷達在內的汽車感測器、電源管理晶片、電機驅動器件、通訊系統等環節都是依賴於28nm及以上的成熟晶片所控制。如果沒有成熟晶片來驅動車輛進行啟動、轉向、停止等基礎功能，那麼單靠一兩顆算力晶片是根本無法完成自動駕駛技術的。類似的例子還有機器人產業，機器人產業與自動駕駛存在高度相似的地方，兩者都需要在成熟晶片的基礎上發揮先進晶片的作用。先進算力晶片就如同人類的大腦，大腦負責輸出最終指令，而最終指令的執行就需要身體上的各個器官做出相應的動作。成熟晶片就如同器官、神經末梢、血管，負責在先進晶片下達最終指令之後，讓汽車、機器人等載體做出相應的動作。先進晶片決定了你思考的速度，成熟晶片決定了你對外界的感知。目前美國只是在核心的算力大腦上面居於上風，而實際執行指令所需要的成熟晶片，則是中國企業的優勢所在。由於中國大陸地區完善的運輸體系與工業基礎，大量海外企業來中國大陸建廠發展。韓國三星、SK海力士分別在中國的無錫和西安建設有儲存晶片的製造工廠，美國英特爾、德州儀器則是在成都建設有封裝基地和一體化製造工廠。大量海外企業在大陸地區創辦合資工廠的同時，也推動了裝置供應商與中國大陸地區的聯絡。根據年度財報顯示，美國泛林集團有大約34%的營收來自於中國大陸地區；科磊公司有33%的營收來自於中國大陸地區；應用材料常年保持著30%以上的營收來自於中國大陸地區。而荷蘭ASML的最大單一客戶，最早是台灣，現在也變成了中國大陸。甚至在某些季度財報當中，中國大陸地區佔據了ASML總銷售的40%以上。不管是海外的晶片企業，還是裝置供應商，都已經與中國大陸地區建立了密不可分的聯絡。這個聯絡的精密性，已經無法被美國的出口管制所切斷。03相互依賴各國之間的技術合作，本質上是相互依賴的一種體現。改革開放40多年，中國企業需要外來技術支援本土發展，外來企業需要中國的地域優勢擴大產能。如今的晶片產業鏈高度依賴全球化體系，美國、日本等國家的企業掌握著晶片產業高附加值的環節，例如EDA工具的IP授權、晶片架構的IP授權、裝置材料的供應等。中國則是掌握著最下游的封裝、製造等環節。這種跨區域協作的關係，是產業長期演進形成的客觀常態。美國外交政策研究所主任克里斯·米勒在其個人作品《chip war》中表示，美國政客之所以對中國企業虎視眈眈，其核心思想是認為中國企業用美國的技術、用美國的IP授權、用美國的供應鏈體系來武裝他們自己的晶片技術，然後還公開將這種產品放在國際市場上銷售，影響美國本土企業的市場發展，所以美國要對中國企業實施制裁。在實施出口管制的過程中，美國政府還允許部分美國企業將特定的技術產品銷售給中國企業，以這種方法從中賺取利潤，緩解企業的經濟壓力。這種制裁措施直接影響了雙方企業的正常合作，也干預了全球晶片產業之間的依賴平衡。用行業話術形容這種情況就是“將相互依賴武器化”，其造成的最終結果就是迫使中國企業追求自主產業鏈，實現去美化的生產製造技術。 (逍遙漠)

2026年2月6日，道瓊斯指數首次跨越50,000點大關。然而在歡呼聲的背後是近期代表著科技靈魂的納斯達克指數里，很多股票持續震盪走低，這種“冰火兩重天”的異象，究竟是健康的風格輪動，還是崩盤前最後的一舞？一、 指數“大脫鉤”：分裂的市場邏輯進入2026年2月，美股三大指數的默契蕩然無存。根據最新的統計，道瓊斯工業指數（DJI）與納斯達克綜合指數（IXIC）的30天滾動相關性已驟降至 0.5393 左右。在過去幾年的牛市中，這個數字通常維持在 0.8 以上。道指的“偽裝”在聯合健康、高盛等藍籌股的拉升下，道指在2月6日不僅創下收盤新高，更站上了50,000點的心理高位。納指的“撤退”由於AI溢價的消失和軟體巨頭財報的集體啞火，納指正經歷資金的持續抽離。這種“指數不同步”釋放了一個危險訊號：市場已經失去了統一的上漲邏輯，資金正躲進傳統藍籌的“避風港”，而地基已經開始動搖。二、 警報拉響：“興登堡凶兆”罕見三連發在技術分析的暗面，一個名為“興登堡凶兆”（Hindenburg Omen）的指標正在瘋狂閃爍。什麼是興登堡凶兆？ 簡單來說，它要求市場同時出現大量股票創52周新高和大量股票創52周新低，且主要指數維持高位。這象徵著市場內部極度的不穩定——“屋頂在升高，地基在坍塌”。2月6日的真相： 就在道指創新高的這一天，納斯達克市場出現了罕見的一幕：214隻股票創下52周新高181隻股票創下52周新低這種情況在2月的前四個交易日裡竟然出現了 3次。在歷史上，這種“訊號簇（Cluster）”的出現，往往是重大崩盤（如1987、2000、2008）前夕的共同特徵。根據 SentimenTrader 的歷史研究，該訊號群發後 6 個月內，納指平均跌幅約為 4.8%，羅素2000小盤股跌幅達 6.2% 。三、 為什麼這次“不一樣”？如果說以往的調整隻是估值修正，那麼2026年2月的這次背離，帶有深刻的基本面邏輯斷裂：AI審美疲勞市場不再為“AI願景”買單，而是開始嚴苛審視盈利能力。當領漲兩年的科技巨頭跌破200日均線，牛市的引擎已經過熱。防禦性遷徙資金流向銀行和醫藥類股，並非因為這些行業有爆發式增長，而是因為它們擁有科技股目前缺失的“安全感”。廣度坍塌標普500指數中，目前僅剩約 51% 的股票仍運行在200日均線之上。這意味著近一半的股票其實已經提前進入了“技術性熊市”或長期調整，指數的上漲完全依賴少數權重股支撐。當支撐力量撤走，市場會迅速向下修正。四、 歷史教訓：當“不同步”達到臨界點回顧歷史，1999年底至2000年初，市場也曾出現道指堅韌、納指瘋狂後墜落的背離。這種指數不同步的本質是資金的“防禦性大遷徙”：1999-2000 啟示錄當年納指從巔峰跌落時，道指曾在一段時間內保持堅韌，因為資金認為傳統工業股更安全。這種背離通常持續 3-6 個月，直到最後全線崩潰。第一階段科技股開始調整，資金湧入價值股避險（當前階段）。第二階段科技股跌勢加劇，觸發槓桿清算和被動拋售。第三階段恐慌蔓延至藍籌類股，市場進入全面回撤。2026 現狀華爾街目前正處於“做空達沃斯（大盤科技股）/ 做多底特律（實業/中小盤）”的輪動中。雖然道指近日沖上 50,000 點創歷史新高，但這往往是牛市最後的“補漲”階段，資金正通過拉升藍籌股來完成對科技股的減倉。五、進一步談談興登堡凶兆訊號興登堡凶兆（Hindenburg Omen）是數學家 Jim Miekka 於 1995 年提出的美股技術指標，以 1937 年興登堡飛艇墜毀事件命名，用於預警市場可能出現的大幅下跌甚至股災，核心邏輯是市場高位寬幅分化後易引發劇烈回呼。我把對該訊號的進一步解讀放在了我的進階版星球裡，如您需要瞭解，可以先通過“加入免費版”星球獲得相關連結。 (波動與趨勢)

當地時間1月29日美股盤後，蘋果發佈2026財年第一季度（截至2025年12月27日）業績報告。財報顯示，蘋果該季度實現總營收1437.56億美元，較上年同期的1243億美元增長16%，淨利潤達420.97億美元，同比增長15.9%。攤薄後每股收益為2.84美元，同比增長18.3%。核心財務指標不僅全面超越華爾街預期，更一舉創下公司成立以來的單季歷史新高。在iPhone 17系列強勁需求的推動下，蘋果手機業務營收達到852.69億美元，同比大幅增長23%，營收佔比回升至近六成。蘋果CEO蒂姆·庫克在財報電話會上稱，公司創下歷史最佳季度業績。他強調，受前所未有的市場需求推動，iPhone在全球主要市場均刷新了營收紀錄，公司目前的活躍裝置安裝基數已突破25億台。然而，隨著iPhone銷量超預期爆發，先進製程晶片的產能瓶頸顯現，疊加儲存晶片價格持續上漲，市場擔心蘋果在即將到來的第二財季面臨供應限制和成本上升雙重考驗。庫克坦言，由於需求遠超內部預期，導致管道庫存處於極低水平，公司目前正處於追加供貨的狀態。與此同時，蘋果在人工智慧（AI）領域的戰略路徑也逐漸清晰，與GoogleGemini的合作浮出水面後，標誌著這家科技巨頭在封閉生態與開放合作之間找到新的平衡點。圖片來源：IC photo在華業務強勢復甦蘋果本季財報中的一大亮點，無疑是大中華區業績出現反彈。財報顯示，蘋果大中華區第一財季營收達到255.26億美元，較上年同期的185.13億美元大增38%。這一增速不僅領跑全球各主要市場，更一掃此前數個季度蘋果面臨增長乏力的陰霾。“本季度我們的表現非常出色。裝機使用者基數在大中華區創下歷史新高，舊機升級使用者數也刷新了歷史紀錄；同時（從其他平台而來的）換機使用者數同樣實現了強勁的雙位數增長。”庫克表示，得益於iPhone產品競爭力以及消費者對產品的積極反饋，iPhone已重回中國城市地區銷量榜前三，中國門店的客流量上季度實現了兩位數百分比增長。“我對中國市場的復甦勢頭和本季度的出色表現感到無比滿意。”根據市場調研公司IDC資料顯示，2025年第四季度中國智慧型手機市場出貨量約為7564萬台，同比下降0.9%。其中，蘋果手機以1600萬台出貨量排名第一，同比增長21.5%。不僅是手機，蘋果其他硬體產品在中國市場也表現不俗。庫克表示，在中國城市地區，iPad依然是銷量最高的平板電腦，且購買者中半數為首次購入，顯示出蘋果生態對新使用者的持續吸引力。Mac業務雖然在全球範圍內因基數較高而同比下滑7%，但在中國市場，MacBook Air和Mac Mini依然分別是同品類中最暢銷機型。除了大中華區的強勢復甦，新興市場也成為蘋果增長新引擎。上季度，蘋果在印度市場錄得兩位數營收增長，創下歷史新高。庫克表示，印度作為全球第二大智慧型手機市場，蘋果目前的市場份額仍處於低位，看好印度市場發展前景。同時，涵蓋App Store、iCloud雲服務、Apple Music以及支付業務的蘋果服務業務表現穩健，上季度營收首次突破300億美元大關，達到300.13億美元，同比增長14%，服務收入佔比達到20.88%。由於服務業務毛利率高達76.5%，遠超硬體業務，已經成為蘋果利潤的重要支撐。財報顯示，蘋果公司上季度整體毛利率達到48.2%，處於指引區間上限，環比提升100個基點。其中，產品硬體毛利率環比大幅提升450個基點至40.7%。這主要得益於高端機型iPhone 17 Pro系列的佔比提升以及銷量增長帶來的規模效應，抵消了零部件成本上升的負面影響。投資者擔憂成本上升儘管財報表現優異，然而蘋果對下季度業績的指引仍顯示審慎態度。供應鏈限制疊加儲存晶片漲價帶來的成本壓力，已成為市場關注的核心風險。瓶頸主要集中在先進製程晶片的產能上。iPhone 17系列搭載的A系列晶片以及Mac、iPad使用的M系列晶片，均依賴台積電的3奈米先進製程工藝。庫克透露，供應鏈的靈活性在短期內受到限制，尤其是先進製程產能不足，將直接制約第二財季的產品供應。“當前我們確實面臨供應受限，現階段很難判斷供需何時能夠重新恢復平衡。”庫克稱，“當前我們面臨的問題主要來源於蘋果自研晶片在先進製程節點的產能受限；同時由於前面提到的需求大幅上升，當前供應鏈的靈活性也低於正常水平。”除了產能限制，成本上漲的壓力也不容忽視。儲存晶片（DRAM和NAND Flash）價格的持續上漲已開始擠壓蘋果利潤。蘋果首席財務官凱文·帕雷克（Kevan Parekh）在電話會上表示，雖然儲存漲價對第一財季毛利率的影響微乎其微，但預計對第二財季毛利率將產生更大影響。為了應對未來的成本壓力，蘋果管理層表示將評估一系列長期應對方案。雖然庫克未透露具體細節，但這通常意味著蘋果將利用其在供應鏈中的議價權鎖定長期訂單，或通過調整產品定價策略來轉嫁成本。不過，對於外界關注的是否會通過漲價來維持利潤率，管理層並未給出明確回應。1月28日，天風國際證券分析師郭明錤在一份研報中表示，預計蘋果公司將自行消化成本上漲的影響。郭明錤預計，蘋果公司不會為明年的iPhone 18系列提高售價，而是會承受毛利率下降的衝擊。郭明錤還表示，記憶體報價上漲會影響iPhone的毛利率，但蘋果的策略是，趁記憶體市場混亂時，通過鎖定供應與吸收成本的優勢提升市場佔有率，後續再用服務業務賺回來。在資本支出方面，蘋果繼續保持著自我節奏。面對席捲全球的AI軍備競賽，蘋果並未像其他科技巨頭那樣激進地大幅增加資本開支用於建設資料中心，而是採取了“混合模式”。帕雷克解釋稱，蘋果的資本支出包含多項內容，包括裝置模具、設施、零售投資以及資料中心等。目前蘋果在資料中心方面結合了自有產能和第三方產能，這使得公司的資本支出波動較為平緩。上月早些時候，蘋果宣佈與Google達成多年戰略合作協議，蘋果稱將與Google合作推進下一代基礎模型，並計畫把Gemini能力用於更個性化的Siri升級。在財報電話會上，庫克提及蘋果與Google的合作關係稱，蘋果將繼續獨立推進部分基礎模型的研發，特別是用於端側AI和私有雲端運算領域，以確保使用者隱私和資料安全。對於2026財年二季度，蘋果給出營收同比增長13%至16%的範圍預測，這一增速雖較第一季度有所放緩，帕雷克還預計，第二財季毛利率將維持在48%至49%的高位，服務業務營收將繼續保持雙位數增長。由於投資者擔憂成本上升，蘋果股價盤後持平。美股1月29日盤後，蘋果跌0.6%，至256.44美元/股。1月30日，蘋果股價微漲0.46%，盤後再度飄綠，跌0.19%，報258.99美元/股。(21世紀經濟報導)

圖來自：視覺中國白銀價格歷史上首次突破每盎司100美元大關，年內漲幅超過44%，創下歷史新高。這一劇烈波動背後，是白銀市場連續多年且持續擴大的供需缺口，標誌著白銀正從傳統的金融附屬品轉向由實體產業主導的關鍵戰略資源。根據世界白銀協會資料，全球白銀市場自2021年以來已陷入持續的結構性赤字。2025年供需缺口接近3億盎司，創下歷史最高紀錄，而2026年這一缺口預計將進一步擴大。推動需求爆發的核心力量來自工業領域，尤其是太陽能、電動汽車與AI基礎設施的快速增長。目前工業用銀已佔白銀總需求的60%以上，其中太陽能產業的需求在過去五年增長超過1.6倍，白銀因其不可替代的導電與穩定性，成為綠色能源轉型中難以繞過的關鍵材料。然而，與需求端的強勁增長形成尖銳矛盾的是，白銀的供應體系卻呈現剛性約束。全球超過70%的白銀產量來自銅、鉛、鋅等金屬的伴生礦，其產量取決於主金屬的投資周期，對銀價變化反應遲鈍。礦產銀產量已連續第五年下降，短期內難以放量。與此同時，全球顯性庫存持續消耗，倫敦及上海交易所的庫存均處於多年低位，僅能覆蓋約1.2個月的消費量，遠低於安全水平。實物緊張甚至導致倫敦白銀租賃利率飆升至2.5%，反映出市場現貨的極端短缺。貨幣的幽靈，工業的肉身當白銀突破100美元，我們真正突破的是什麼？1545年波托西銀礦的發現，曾用150年向全球傾瀉15萬噸白銀，重塑了世界經濟格局；2026年的供需缺口，則宣告了一個更深刻的結構性轉折——白銀第一次同時被產業需求鎖定、被主權國家爭奪、被庫存紅線逼至牆角。現在，不只是K線圖的癲狂……還有白銀糾纏了五千年的身份焦慮。在漫長的人類貨幣史劇本中，白銀幾乎從未擔任過主角。從古希臘沉甸甸的四德拉克馬銀幣，到西班牙殖民帝國源源不斷鑄造的“八里亞爾”銀元，白銀在全球貿易中廣泛流通，但其核心始終被視為黃金的廉價替代品。真正的價值尺度與終極的財富象徵，那是黃金的王座。這種“影子貨幣”的命運在十九世紀末被制度性鎖定，1873年，新興的德意志帝國率先“廢銀改金”，將白銀逐出核心貨幣體系；1900年，美國《金本位法》的通過，可視為西方世界為白銀的貨幣地位正式舉行的一場葬禮。自此，白銀從王子的伴讀淪為金融體系的邊角料。然而，貨幣的記憶是嵌入基因的。每當建立在純粹信用之上的紙幣體系遭遇信任危機——無論是1971年尼克松宣佈美元與黃金脫鉤的震撼，還是2008年全球金融海嘯中銀行的接連倒塌——白銀作為貴金屬的“貨幣幽靈”便會瞬間甦醒，在投資者的避險衝動中強勢回歸。這種反覆出現的現象揭示了一個被掩蓋的真相，市場在理智上承認白銀已非貨幣，但在情感與集體無意識中，從未真正完成對它的貨幣屬性剝離。歷史發展出的依賴，為今日白銀市場的扭曲埋下了最初的伏筆。當時間步入工業時代，白銀開始遭遇一種深刻的分裂。一方面，其無可匹敵的物理特性——它是導電性最好的金屬，同時具有卓越的抗菌性——讓它成為了現代工業，尤其是電子、太陽能和醫療領域不可或缺的“工業維生素”。它的需求是真實、具體且不斷增長的。但另一方面，它的定價權卻並未掌握在這些實實在在的工廠和生產線手中。令人費解的局面就出現了，根據2024年的權威資料，工業需求已佔到白銀總消費的近六成，成為絕對主導，但決定其價格波動的核心邏輯，卻常常與銅、鋁等工業金屬的基本面脫節，反而與黃金的走勢亦步亦趨。衡量金價與銀價相對水平的“金銀比”長期在80～90的高位徘徊，遠高於55～60的歷史長期中樞水平。這意味著，市場仍在用理解黃金的那套“信用避險”、“避險情緒”的金融邏輯，來為一種主要被用於製造太陽能電池板和電動汽車的工業金屬定價。需求結構已經質變，但定價心智卻還停留在過去。這是歷史慣性製造的一場經典而尷尬的錯配，如同一艘引擎已換為渦輪的巨輪，舵手卻依然按照風帆時代的航海圖來指引方向。在這場錯配中，一個古老的經濟角色正以全新的方式重新塑造著全球白銀的流動格局，那就是中國。在十六至十八世紀，即所謂的“白銀時代”，全球約三分之一的白銀產量通過貿易逆差最終流入了明清時期的中國，用以交換絲綢、瓷器與茶葉，中國就像一個巨大的“白銀黑洞”，深刻影響了全球貨幣供給。近五百年後，“黑洞效應”再次出現，但劇本徹底改寫。2026年的今天，中國已成為全球最大的太陽能製造國，佔據全球超過80%的產能。每一塊出口或安裝的太陽能電池板，都意味著幾十毫克白銀被永久性地“銲接”進其中。與歷史上白銀以貨幣或銀錠形式流入、可能被窖藏或重新熔鑄不同，這一次，白銀是以“產業要素”的形態被吸入。過去是“貨幣窖藏”，白銀只是沉睡在國庫或地窖中；如今是“產業鎖定”，白銀被轉化為太陽能元件、電路板中的微觀結構，在其長達二三十年的產品壽命內，幾乎不可能再被回收進入流通領域。這一轉變是根本性的，它意味著被消耗掉的白銀，在可預見的周期內，從市場上“永久性消失”了。東方的需求不再是為了積累貨幣財富，而是為了驅動一場全球性的能源革命。這個新“黑洞”的引力，建立在對未來清潔能源的龐大需求之上，其深度與持續性，或許遠超歷史上的任何一次。無法填補的缺口當前白銀市場所呈現的，我認為，實際上是由歷史角色殘餘、當下定價扭曲與未來需求剛性共同導演的身份危機。它卡在過往貨幣身份的“幽靈”與當下工業現實的“肉身”之間，掙紮著尋找一個能真正反映其價值的新錨點。而這一切，僅僅是我們理解當下這場白銀巨變的開始。首先來看供給端，白銀的供應存在著一種與生俱來的“剛性”。全球超過70%的白銀並非來自專門開採白銀的獨立礦山，而是作為開採銅、鉛、鋅或金礦時的副產品被提取出來的，這一地質現實決定了白銀的供應命運並不掌握在自己手中。它本質上是基礎金屬開採的“附屬品”，其產量增減首先取決於市場對銅或鋅的需求，而非銀價本身。即使白銀價格飆升至歷史高位，刺激了開採慾望，礦山也無法像開關水龍頭一樣立即增加白銀產量。從發現新礦體、完成可行性研究、建設礦山到最終投產，一個全新的項目往往需要長達五到十年的時間。而現有的主力礦山，經過數十年的開採，礦石的平均品位（即每噸礦石中含有的白銀量）在過去二十年裡持續下降，平均降幅高達30%，這意味著要獲得同等數量的白銀，需要開採和處理更多的礦石，成本攀升而效率降低。更關鍵的是，在決定是否對一個多金屬礦進行投資時，礦業公司的資本預算主要考量的是銅或鋅等主金屬的價格與前景。白銀的貢獻常常只被當作一筆額外的、不確定的“獎金”。這種結構性依賴，使得白銀供應對價格訊號的反應異常遲鈍和脆弱，無法靈活響應市場需求的變化，形成了供給增長的剛性瓶頸。與供給的僵化形成尖銳對比的，是需求端爆發出的強大而持久的“棘輪效應”。這種效應意味著需求一旦增長，就極難回頭，並且持續向上攀升。最典型的例子來自太陽能產業。技術進步確實取得了顯著成效，製造每瓦太陽能電池板所需的平均白銀量，已經從早期的約0.3克大幅下降至目前的0.1克左右，降幅顯著。然而，與此同時，全球太陽能新增裝機容量從2015年的約5000萬千瓦，暴增至2025年的超過4億千瓦，增長了八倍。單個產品用料減少的“節約效應”，被整體市場規模爆炸式增長的“規模效應”完全碾壓，最終導致太陽能行業消耗的白銀總量不降反升，增長超過1.6倍。這構成了一個“降量增總”的典型悖論。而且，一塊太陽能元件的設計壽命通常為25年以上，其中所含的白銀以漿料的形式被精密印刷並燒結在矽片上，一旦投入使用，在元件壽命終結前幾乎不可能被經濟有效地回收。這意味著，海量的白銀正被“技術性封印”在全球各地越來越多的太陽能電站裡，從流通市場中長期甚至永久性退出。這種需求剛性不僅體現在規模上，更體現在性質上。電動汽車的普及帶來了另一股強勁需求。一輛傳統的燃油汽車平均使用約15至20克白銀，主要用於電子觸點。而一輛電動汽車，由於其複雜的電力驅動系統、電池管理系統和大量電子裝置，平均用銀量攀升至30至40克，翻了一番。在全球汽車總銷量增長平緩的背景下，電動汽車滲透率從微不足道的個位數迅速提升至約20%，這直接意味著汽車產業對白銀的需求發生了結構性的、永久性的躍升。同樣，人工智慧、5G通訊和高端計算領域的飛速發展，驅動了對高性能伺服器和資料中心的需求。這些裝置內部的高頻電路、精密連接器對導電材料的穩定性和可靠性要求達到了極致，白銀因其無可比擬的導電性能和抗腐蝕性，成為許多關鍵部位不可替代的選擇。這類需求對白銀價格的短期波動相對不敏感——為了保證產品性能和可靠性，製造商難以輕易更換材料——但對於供應鏈的穩定性和安全性卻極度敏感。它們構成了現代社會數字和綠色轉型的“底線需求”，是必須被滿足的硬性消耗。在供給剛性增長、需求被產業永久鎖定的雙重擠壓下，歷史上曾多次充當市場緩衝池的庫存，已經消耗到了危險的水平。根據行業資料，倫敦金銀市場協會（LBMA）這樣的全球核心交割庫中的白銀庫存，相比2019年的峰值水平已經大幅減少了約75%。綜合全球主要交易所和流通管道的顯性庫存計算，其總量僅能滿足大約1.2個月的全球消費需求。在大宗商品市場中，通常認為庫存需要達到3個月消費量以上，才能被視為安全，能夠有效緩衝供需的短期衝擊。當前的白銀庫存水平已經遠低於這條安全線。與歷史上因金融投機或短期恐慌導致的庫存下降不同，本輪庫存的消耗伴隨著一個關鍵特徵——被提出的白銀，很大一部分並沒有進入另一個倉庫或投資者的保險箱，等待未來某一天重返市場；而是流向了太陽能工廠、汽車生產線和晶片製造車間，被轉化為工業產品的一部分。這相當於庫存的流失是“單向的”，補充的管道因為前述的供應剛性而變得異常狹窄和緩慢。全球可方便動用的“白銀蓄水池”正在見底，市場應對任何額外衝擊的能力已經變得非常薄弱。所以，很明顯，現在白銀市場的缺口，不是一個會隨著經濟冷熱而自然彌合的周期性現象。它是供給體系固有的遲鈍性，與由能源革命和數字革命所驅動的、具有“棘輪效應”的剛性需求，正面碰撞的結果。同時，維繫市場平衡的最後一道防線——庫存，也已被侵蝕到岌岌可危的程度。這三重力量的交織，共同指向一個結論，白銀市場的基本面已經發生了結構性的、可能是長期的根本變化。定價權之戰除了價格的漲跌，其影響，還會導致全球定價權力的歷史性轉移。這轉移，其實是運行了一個多世紀的、以西方金融中心為核心的“紙面白銀”體系，與正在崛起的、以東方實體產業為基礎的“實物白銀”需求之間，發生了碰撞。長久以來，白銀的全球定價權牢牢掌握在倫敦和紐約手中。以紐約商品交易所（COMEX）為代表的期貨市場，建立了一套高度複雜的金融衍生品體系。在這裡，交易者可以買賣代表白銀的期貨合約，而絕大多數合約最終並不需要進行實物白銀的交割，可以通過現金結算來平倉。這套機制極大地提高了市場流動性，但也創造出一個龐大的“紙白銀”市場：市場上流通的期貨合約總量，往往是交易所倉庫內實際可交割實物白銀的數百倍。這就像一家銀行，它發行的紙幣數量遠遠超過了其金庫裡的黃金儲備。在常態下，這套體系運轉良好，因為大多數人並不真的要求提取實物。而一旦市場對實物白銀的緊迫性上升，這個體系的脆弱性就暴露無遺。2026年初，倫敦白銀借貸利率從通常接近於零的水平飆升至2.5%，這是一個極其強烈的預警訊號。它意味著在實物交割的核心圈層裡，白銀已經變得異常緊俏，持有者不願出借，需求方不得不支付高昂的溢價。這徹底揭露了“紙白銀”與“實物白銀”之間巨大的鴻溝。它像一個金融領域的“紙牌屋”，當足夠多的參與者不再信任紙面承諾，轉而要求兌現實物時，整個體系將面臨類似於銀行擠兌的崩潰風險。這種根植於體系設計內的脆弱性，正在動搖舊有定價機制的根基。就在西方“紙白銀”體系顯露疲態之際，以上海期貨交易所為代表的東方市場，展現出截然不同的邏輯。中國已將白銀列為“戰略物資”，並對其實施嚴格的出口管制，實行“一單一審”。更重要的是，上海的白銀期貨合約設計以強制實物交割為核心原則。這意味著合約到期時，賣方必須提供符合標準的實物白銀，買方則有權接收這些白銀。這不是一個可以選擇現金結算的金融遊戲，而是緊密錨定實體貨物的貿易。因此，當全球實物白銀供應緊張時，上海市場的價格表現出了更強的剛性。近期，上海銀價連續多日高於倫敦銀價，並一度出現顯著溢價。這不僅僅是地理差價，它反映的是兩種定價邏輯的根本對立，一邊交易的是可以無限創設的“白銀信用衍生品”，其價格受美元利率、宏觀情緒和演算法交易影響深遠；另一邊交易的是關乎生產線能否順利運轉的“產業必需材料”，其價格直接由實體經濟的採購緊迫性和實物可獲得性驅動。上海市場溢價的持續存在，實際上也有這個資訊呈現的趨勢。即所謂實體產業的需求，在為白銀賦予一個獨立於傳統金融敘事之外的價值底線。這一幕，在歷史發展中，構成了跨越千年的“絲綢之路回歸”。在唐朝的鼎盛時期，精美的中國銀器沿著絲綢之路西行，抵達波斯和羅馬，白銀作為一種高級工藝品和價值的載體從東方流向西方。而自十六世紀地理大發現後，劇情發生了大逆轉，美洲波托西和墨西哥礦山產出的大量白銀，通過歐洲商船跨越重洋，持續數百年地輸入中國，以換取絲綢、瓷器和茶葉，白銀作為貨幣資本從西方向東方滾滾流動。2026年的今天，流動的方向和性質再次發生了根本逆轉。中國不再是大規模輸入白銀貨幣的終點，轉而成為全球最大的太陽能元件、電動汽車等高端工業品的輸出國。這些出口產品本身，就是封裝了白銀的“固體需求”。東方輸出的不再是吸引白銀流入的商品，而是直接鎖定了白銀消耗的工業製成品。全球白銀流動的驅動引擎，從西方的貨幣與貿易結算需求，徹底轉變為東方的綠色能源與產業升級需求。這是五百年來全球白銀流動方向的徹底逆轉，其背後是全球經濟重心與產業驅動力量的深刻變遷。未來的三種可能所以，短期內，整個產業，尤其是太陽能行業，我想，可能會出現經濟學悖論：“價格越高，需求越剛性”。對於太陽能電池製造商而言，白銀漿料是當前技術路線下不可繞過的關鍵材料。儘管銀價飆升已使其成本佔到電池片總成本的近30%，嚴重侵蝕利潤，但生產線不能停，訂單需要履行。與此同時，降低用銀量的技術替代方案，如電鍍銅、銀包銅等，雖在實驗室取得進展，但要達到大規模量產所需的穩定性、可靠性和成本效益，仍需至少兩到三年的嚴格驗證與工藝磨合期。在這段青黃不接的時期，產業被置於一個殘酷的夾縫中，一邊是必須忍受高昂的、持續波動的原材料成本，另一邊是還無法完全信賴的、存在潛在風險的技術變革。自我強化的循環應該就這樣形成了，剛性需求在短期內支撐並推高了銀價，而不斷高企的銀價又以前所未有的壓力，倒逼和加速技術革命的到來。在破解這個“死循環”之前，將是市場劇烈波動的主要來源之一。全球邁向碳中和的宏偉目標，建立在可再生能源大規模部署的基礎上。測算表明，每增加1太瓦（TW）的太陽能裝機容量，大約需要消耗3000噸白銀。按照國際能源署等機構的淨零排放路徑，未來三十年全球所需新增的太陽能裝機將是當前規模的數倍，這構成了對白銀需求的長期“硬約束”。另一方面，人工智慧、高性能計算和下一代通訊技術的進化，對硬體提出了極致要求。在3奈米乃至更先進的晶片製程中，連接電晶體的引線需要極高的導電性和穩定性，銀合金材料目前仍是可靠性最優的選擇。精度依賴而非用量，使得這部分需求極難被替代。十七世紀歐洲的木材危機，因建築、造船和燃料需求導致森林枯竭，最終催生了煤炭的大規模應用，開啟了化石能源時代。同理，當前的白銀短缺危機，也可能成為迫使材料科學、電子工藝乃至整個能源技術體系尋找根本性突破的強制動力。但在革命性的替代方案成熟並普及之前，全球將不得不經歷一段“白銀約束下的創新陣痛期”，其間技術進步的速度與成本，將與白銀的供應現實緊密捆綁。基於上述複雜力量的交織，我覺得未來會有幾個情景出現。第一種情景是“擠兌式牛市”。西方以期貨為主的“紙白銀”金融體系因實物交割壓力過大而出現信任危機，導致大量資金湧向實物資產，實物白銀與“紙白銀”價格嚴重脫鉤，溢價長期存在，銀價在恐慌性買盤推動下經歷脈衝式暴漲，隨後在高位寬幅震盪，市場機制部分失靈。第二種情景是“技術突破平抑”。在巨大的成本壓力下，太陽能行業的“去銀化”技術攻關提前取得決定性成功。例如，到2028年左右，電鍍銅技術實現低成本、高可靠性的量產，使太陽能用銀量驟降50%以上。同時，其他領域的替代材料研發也取得進展，顯著緩解了結構性短缺，供需缺口逐步收斂，價格從極端高位回落。第三種情景是“主權管制重塑”。主要消費國和生產國形成圍繞白銀資源的戰略聯盟或事實上的陣營，通過建立國家戰略儲備、簽署長期供應協議、實施貿易管理等方式，將大量流通庫存從商業領域轉移至國家管控之下。市場由此被分割為兩層，一層是基於產業實際流動的、受管制的“實體市場”，另一層是剩餘的、規模縮小的“金融市場”。定價權進一步向擁有戰略庫存和產業需求的大國集中，市場全球化程度下降。無論最終那種情景成為現實，抑或是多種要素混合作用，白銀的故事都已超越單純的商品周期。它已成為觀測全球能源轉型韌性、科技發展路徑和國家資源戰略的一個關鍵窗口。其未來演變，將不僅僅由礦藏和工廠決定，更將由實驗室的突破、會議桌上的談判以及國家間的博弈共同書寫。 (虎嗅APP)