“比亞迪匯率”反映了從購買力平價角度看，人民幣較之其他主要貨幣，現階段具有比其匯率所反映的更強的購買力，有較強的升值預期。 國人對人民幣匯率一直是很關心的。有進出口業務或有境外投融資的主體，以及身處進出口業務產業鏈上的企業，當然需要關注匯率。但關注匯率的同學們中有些無論是收入還是支出都是以人民幣計價的，他們關注匯率，主要是關注人民幣在中國和海外的購買力。 在這裡筆者做一個經濟學家一般不太願意做的事：拋出一個預測。筆者認為，在持續改革開放的背景下，只要中國保持比歐美日更快速的生產力提升，那麼人民幣在未來大機率會升值。為瞭解釋這背後的依據和邏輯，我們從一個企業的故事說起。 最近，比亞迪在泰國的降價行動備受關注，其中暢銷車型Atto 3（國內名為元Plus）降幅最大，從原先的119.9萬泰銖（約合24萬元人民幣）降至85.9萬元泰銖（約合17.21萬元人民幣）。相比之下，元PLUS在中國國內的指導價僅為11.98-14.78萬元。 事實上，比亞迪的新能源車在海外市場的定價與中國市場間一直存在較大差異。我們僅以最受海外市場歡迎的Atto 3作為比價對象。比亞迪Atto 3在新加坡的定價是全球最高的，目前的定價在15.8萬-18萬新幣之間（約合人民幣85-97萬元），相當於國內價格的6-7倍，當然這與其價格中包括昂貴的擁車證成本相關；排在後面的是定價區間在30-40萬元人民幣的海外市場，包括瑞典、法國、英國、西班牙、巴拿馬、以色列、韓國、印尼、越南、菲律賓等國；其他市場除泰國因當地工廠竣工並開始本地化生產而降價至20萬元人民幣以內，日本、澳大利亞、馬來西亞等國Atto 3的價格均在20-30萬元人民幣間。 對於比亞迪同款車型，為何海外市場定價遠高於國內市場，我們可以找到很多種解釋。筆者希望在本文中，提供幾個經濟學的思考角度，供讀者參考討論。從中我們不僅可以發現比亞迪全球定價差異背後的邏輯，更重要的是這個故事可以幫助我們更多地瞭解購買力平價與匯率間的關係，進而對人民幣匯率的長期走勢做出預測。 “巨無霸指數”與“比亞迪匯率” 首先一個有趣的思考角度是購買力平價的原理，為了說明這個原理，我們可以先來看一個有意思的指數——“巨無霸指數”（Big Mac Index）。 “巨無霸指數”是1986年9月，英國著名雜誌《經濟學人》（The Economist）的編輯Pam Woodall以半幽默的插圖方式呈現的，作為衡量兩種貨幣之間購買力平價（Purchasing Power Parity, 簡稱PPP）的非正式方式。 Pam Woodall提出這個指數的是因為在全球範圍內銷售的麥當勞的巨無霸漢堡產品、原料和製作過程都是類似的，因此她認為其在不同國家的價格應當反映出當地貨幣的真實價值。支撐巨無霸指數的理論源於購買力平價的概念，這個概念本質是一種匯率定價的理論，1802年由英國經濟學家Henry Thornton提出，其核心思想在對外貿易驅使下各貿易國的市場供給達到長期均衡的情況下，兩個貿易國之間的匯率就會由購買力平價來決定，更簡單的理解是兩國匯率就等於一籃子可貿易商品在兩國間的價格之比。 “巨無霸指數”的計算方法也不複雜，比如：以《經濟學人》公佈的最新資料為例，2024年1月巨無霸在中國的價格是25元人民幣，而在美國的售價為5.69美元，那麼根據巨無霸指數，隱含匯率為4.39人民幣元/美元，而2024年1月的實際匯率平均值為7.11人民幣元/美元，從購買力平價的角度看，人民幣兌美元被低估了38%。具體的數字不一定有意義，但重要的是其蘊含的意義在於提示人民幣被低估了，其未來可能會升值。 儘管“巨無霸指數”是一個非正式的經濟指標，但自從推出以來，便得到了全球的關注，出現在許多學術教科書和報告中，該指數至今仍在持續更新中。受到該指數的啟發，人們又陸續提出了“星巴克拿鐵指數”、“iPod指數”、“宜家比利書架指數”等指數，以衡量貨幣之間購買力平價。 同樣，我們也可以效仿“巨無霸指數”的核心理念，創造出一個“比亞迪匯率”的概念，即通過比較比亞迪Atto 3在不同市場的價格差異來判斷匯率的高估和低估，並預測未來匯率可能的方向走勢。 舉個簡單的例子，比如歐洲，Atto 3目前在歐洲的起步價約為3.8萬歐元，根據“比亞迪匯率”，隱含匯率約為3.15人民幣元/歐元，而2024年6月的實際匯率平均值約為7.71人民幣元/歐元，從購買力平價的角度看，人民幣較之歐元被低估了；同樣的計算方法，也可以運用到其他國家貨幣與人民幣的匯率比較上，再如，Atto 3在韓國的起步價為6000萬韓元，根據“比亞迪匯率”，隱含匯率為0.20人民幣元/100韓元，而2024年6月的實際匯率平均值約為0.52人民幣元/100韓元。從同樣的角度看，人民幣較之韓元也被低估了。如果我們繼續進行類似的運算，可以得到更多的驗證。 “比亞迪匯率”實際上反映了從購買力平價的角度看，人民幣較之其他主要的貨幣，現階段具有比其匯率所反映的更強的購買力，從中長期來看有較強的升值預期。 更多關於定價差異的解釋 當然購買力平價的原理並不能完全解釋比亞迪在全球各地定價間的差異，筆者認為以下幾點因素與其定價差異也有著密切的關係。 首先是“按市價來定價”（Mark to Market）的因素，即‌價格主要根據市場條件、‌競爭對手的定價策略和消費者支付意願來確定。在比亞迪Atto 3的定價例子中，新加坡市場的定價特殊性最適合用這個因素來解釋。 新加坡目前是世界上最昂貴的汽車購買地之一，來自其他國家的人經常對新加坡汽車擁有成本感到震驚。一輛車的落地價格往往是美國的5倍以上。資料顯示，在新加坡，飛度1.5L落地40萬人民幣，卡羅拉1.6L落地60萬人民幣，凱美瑞2.5L 80萬人民幣，邁騰2.0T 90萬人民幣。新加坡的電動車平均購買價格為148888美元（約合人民幣108萬元），因此比亞迪Atto 3的15.8萬-18萬新幣之間（約合人民幣85-97萬元）的定價，在當地並不誇張。 這其中的主要原因是新加坡汽車的落地價格是包括昂貴的擁車證成本的，新加坡自從擁車證制度開始實施以來，基本上都是由經銷商幫客戶競拍擁車證，因此買車時候的價格通常是一個打包價，其中車的成本其實只佔到一小部分。根據2024年7月，新加坡最新一輪的擁車證投標價格，中小型車組（A組）的擁車證價格較上個月微漲112新元，報9萬1001新元。如果去除擁車證的成本，Atto 3的實際售價其實較之海外其他市場相差並不算很大。 其次是按成本定價（Cost-based Pricing)的因素。不同於中國市場的本地化生產，比亞迪目前在海外市場的銷售主要來自於出口，出口較之國內銷售涉及更多成本，包括長途運輸成本、海外經銷商費用、海外宣傳和其他營運費用、出口關稅等等。這裡主要談一下運輸成本和出口關稅的問題。 2023年，中國汽車出口量連續第三年突破歷史紀錄，超過日本成為全球汽車出口第一大國，但出口量暴增也導致運送汽車的船運力緊張，推動國際運價持續保持高位。比亞迪早在2022年末就下單訂購6艘船，總造價高達5.84億美元（約合人民幣42億元），加上租賃的船舶，比亞迪預計未來將營運一支至少8艘滾裝船的出海艦隊。2024年1月31日，比亞迪第一艘大型滾裝船滿載著汽車航行前往歐洲海域。這些都是比亞迪向海外出口需要支付的長途運輸費用。 比亞迪向海外市場銷售還面臨著出口關稅的問題。比如今年6月12日，歐盟委員會披露了對從中國進口的電池電動汽車（BEV）徵收的臨時關稅水平，其中對比亞迪徵收的臨時關稅為17.4%。而在一個月之前，美國把對中國電動汽車加征的關稅從25%提升至100%，好在比亞迪目前主要的市場在歐洲和亞洲，這一政策影響較小。 目前比亞迪正在更多通過海外建廠的方式，減少關稅對價格的影響。比如：土耳其也曾計畫對中國電動汽車徵收40%的額外關稅，使得關稅總水平提高至50%。但根據最新消息，比亞迪與土耳其已在7月8日簽署了建廠協議，計畫在當地投資約10億美元建立年產15萬輛汽車的工廠和研發中心。按照土耳其的政策，投資建廠的汽車廠商只需繳納10%的關稅，此外因為土耳其與歐盟簽署了關稅同盟協議，在土耳其本土生產的電動汽車和相關零部件可以零關稅進入歐洲市場。同樣，根據東盟自貿協議，從泰國出口到越南的汽車免徵關稅，從泰國出口到馬來西亞的汽車關稅，只有5%。比亞迪在泰國建整車廠，既可以佔領泰國市場，還能以此為跳板，低成本搶佔東南亞市場份額。 相信隨著比亞迪更多海外工廠的落地，其海外市場的價格也將進一步下調，本地化的生產成本未來將使得“比亞迪匯率”像“巨無霸指數”一樣，更能真實地反映各國貨幣之間購買力的平價。 人民幣匯率的長期趨勢與中國經濟的發展 筆者之所以想提出“比亞迪匯率”的概念，不僅是希望探討比亞迪汽車全球定價差異的部分原因，更希望透過這一現象去關注人民幣匯率的走勢與購買力平價間的關係，這一點我們也可以從官方指標中得到支援。 2024年5月30日，世界銀行（World Bank）發佈了按新一輪（2021年輪）國際比較項目（ICP）計算的2021年世界各參與經濟體本幣對美元的比價、GDP及其支出項目和人均GDP等資料。ICP採用各國境內購買“一籃子商品和服務”所需要支付的貨幣數量，用來衡量各國境內物價水平的差異，得到按“購買力換算後的新比值”。ICP與國內常用的CPI（居民消費價格指數）都是通過“一籃子商品和服務”來進行價格的比較，但不同的是CPI是一個時間價格指數，強調本地性，用於反映一定時期內居民所消費商品及服務項目價格水平變動趨勢和程度；而ICP是空間價格指數，強調的更多是同一時間的國際可比性。前文中我們提到的“巨無霸指數”和“比亞迪匯率”其實也是類似ICP的比較方法，只是這兩個指標對應的“籃子”更小、範圍更窄一些。 根據世界銀行的發佈結果，以美元為基準，2021年中國購買力平價（PPP）值為3.99，相當於當年美元對人民幣匯率的61.81%。此外，按PPP法計算，2021年中國GDP為28.82兆美元，美國為23.59兆美元，中國GDP比美國多5.23兆美元，排在世界第一位，超過美國GDP22.17%，佔世界GDP的比重為18.91%，高於美國3.43 個百分點。按匯率法計算，2021年中國GDP為17.81兆美元，美國為23.59兆美元，中國GDP比美國少5.78兆美元，排在世界第二位，低於美國GDP 24.50%；佔世界GDP的比重為18.52%，低於美國6.01個百分點。 從上述資料看，站在購買力平價的角度，人民幣較之主要的國際貨幣匯率，處於相對低估的狀態。此外，值得注意的是，上述資料是世界銀行基於2021年的資料得出的結果，2022年以來，歐美經歷了通貨膨脹，而中國則經歷了價格疲軟，這意味著人民幣在中國國內的購買力實際上變得更高，而美元和歐元等國際貨幣的實際購買力進一步下降，可以預見2022年以來，中國以PPP計算的GDP還將繼續維持強勢。 為什麼購買力平價對於匯率的長期走向非常重要？這是因為一國貨幣長期的定價是由生產力因素決定的。生產力的強弱主要體現在生產成本上，一國生產力相對於其他國增加了，意味著該國的生產成本也會相對下降。 近年來中國在以新能源車等為代表的先進製造品上的價格顯著下降，這主要得益於生產成本的下降，但與此同時，中國的勞動力成本相對於其他國家一直在上升，因此生產成本的大幅降低主要得益於中國在上述產業中生產力的顯著提升，其中技術進步扮演著最重要的推動作用。中國近年來在“新質生產力”上投入了大量的人力物力，同時面對更卷更激烈的市場競爭環境，企業也有更強的主觀能動性去不斷提升技術水平。 那麼生產力提高後，人民幣為什麼會升值？我們可以這樣推導這個問題，如果中國的生產力繼續保持較之他國更快的提升速度，生產成本下降的更快，在有比較優勢的產業裡會有比他國更為顯著的價格競爭優勢，就會引發進出口產業進一步的價格調整。同時外國消費者為了購買更多物美價廉的中國產品，會把本國貨幣換成更多的人民幣，市場對人民幣的需求也會持續增加，並最終推動人民幣價格即人民幣匯率上升。 從上述角度看，筆者相信中國經濟長期依然會保持極強的全球競爭力，人民幣長期匯率也將呈現更為堅挺的態勢，讓我們拭目以待！ (FT中文網)

過去兩年“最火交易”迎來反轉，隨著市場對聯準會降息、AI和盈利的預期被顛覆，日元、人民幣大漲，套利交易崩盤，AI概念股遭猛烈拋售。 01 日元大漲，套息交易大逆轉 在匯市，25日，日元兌美元匯率一度漲至兩個月來的最高點，今日盤中回吐部分漲幅。 隨著日元強勢反彈，美日利差縮小預期升溫，套利交易逆轉正在全球引發一場大規模“清算”。 套利交易是指通過借入低息貨幣再投資於高收益資產獲利，由於日本央行長期將利率水平維持在低位，日元往往被視為套利交易中最具吸引力的貨幣之一。 對於外匯市場上最受歡迎的“賣日元，買美元”的套利交易來說，美日利差越大，投資者的獲利空間越大，因此美股走強和美國利率區間上行往往利空日元。 而隔夜美股在科技股拖累下集體大跌，疲軟的經濟資料再度提振聯準會降息預期，加上日央行可能決定加息的消息傳出，種種因素共同作用下，投資者開始解除套利交易，給今年來持續疲軟的日元注入了一劑強心針。 Capital.Com高級市場分析師 Kyle Rodda表示： “這實際上是日元空頭擠壓導致的一次大規模去槓桿事件，迫使整個市場普遍清算。” 市場分析師警告說，夏季市場交投清淡，如果日元繼續升值，可能會導致跨資產的清算，從而增加波動性和強制拋售。 隨著日元套息交易的逆轉，人民幣套息交易也同步逆轉。25日，離岸人民幣飆升600點，一度逼近7.2關口，創下去年9月以來盤中最大漲幅。 此外，隨著投資者開始擁抱日元，黃金和比特幣的價格都出現了下跌。 02 全球“抱團交易”的變盤時刻 在股市，美股的投資者開始懷疑科技企業在AI方面的大規模投資能否很快得到回報，因此瘋狂拋售輝達、博通等熱門AI概念股。 隔夜投資者繼續拋售科技股，截至本周四，納指連跌三日，晶片股指周四盤中跌4%後跌幅砍半，納指已較7月10日的歷史高點下跌近9% ，市值蒸發2.3兆美元。 對需求和科技業的悲觀預期也反映到了金屬市場，投資者之前因為擔心供應緊縮以及資料中心需求上升而買入銅，而現在他們轉而擔心庫存增加和需求放緩。 倫銅連續八個交易日收跌，4月初以來首次跌破9000美元關口，較兩個月前所創的紀錄高位回落約20%。 本周四公佈的美國二季度GDP增速初值強於預期。即便如此，也沒有減輕投資者對未來前景的擔憂。Gavekal Research的CEO Louis-Vincent Gave在給客戶的報告中寫道： 那些估值已經達到“愚蠢水平”的熱門交易似乎的確已經開始平倉。 03 套利交易逆轉威力有多猛？ 國際貨幣基金組織（IMF）曾發佈報告研究過日元套利交易與次貸危機的關係。報告指出，日元套利交易的解除往往會導致資金撤出，引發全球性的資產價格下跌，隨著金融機構去槓桿化，將導致信貸緊縮。 具體而言，日元套利交易解除的影響主要體現在以下幾個方面： 資產價格波動：日元套利交易的解除導致資金從高收益的風險資產中撤出，這通常會引發資產價格的下跌。 風險偏好變化：“恐慌指數”VIX指數與日元套利交易的規模呈負相關關係，當市場參與者預期低風險和高回報時，日元套利交易規模增加，這反過來又增加了市場對風險資產的需求。 危機時期的去槓桿化：當市場條件惡化，如2007-08年次貸危機期間，日元套利交易的解除是金融機構去槓桿化過程的一部分。金融機構不得不減少其資產負債表的規模，通過出售資產和償還債務來降低風險敞口。 信貸市場緊縮：當金融機構開始解除日元套利交易時，它們需要通過出售資產和償還債務來減少槓桿，這導致信貸市場的流動性減少，信貸條件進一步緊縮。 次貸危機加劇：隨著金融機構解除其套利交易頭寸，次貸相關資產的價格進一步下跌，加劇了信貸市場的緊縮和金融機構的損失。 04 金融危機的潛在“幫凶” 回顧歷史，2008年金融危機前夕，日元套利交易也出現了大規模解除的現象。 自上世紀90年代日股崩盤後，日本經濟陷入了長達二十年的低迷，為提振信心，日本央行長期維持低利率，使得日元套利交易空前活躍，而日本作為全球屈指可數的債權國，也逐漸推升了日元作為避險資產的地位。 在2008年金融危機爆發前夕，至少有價值數千億美元的資金被投入到日元套利交易中，並且大多投資於收益更高的風險資產。 當美國房地產市場的泡沫破裂後，投資者就爭先恐後地平倉套利交易，加上避險貨幣大量湧入，對日元的需求激增，推升日元大幅升值，恐慌的交易行為進一步加劇了全球經濟危機。 伴隨全球性的經濟衰退，日元的升值對出口導向型的日本經濟來說更是“雪上加霜”，最終使日本淪為G7經濟表現最差的國家。 (華爾街見聞)

7月25日，匯市劇烈波動，離岸人民幣對美元從7.2719一路下行，最低至7.2035，一度漲超600點。截至台北時間7月25日16:30，美元/離岸人民幣報7.21966，美元/人民幣報7.2151，較年內最弱值大漲超1000點。 值得關注的是，美元已經連續4天對日元暴跌，美元/日元從早前的160以上一路跌至152附近，日元25日的日內漲幅接近1.3%。日元的漲勢帶動了人民幣走強。隔夜美股遭遇2022年以來最糟糕的一天，早前風頭無兩的納斯達克100指數暴跌超3%。嘉盛集團資深策略師斯考特（David Scutt）對記者表示，美元/日元與標普500和納斯達克指數的相關性顯著增強。日元似乎恢復了其作為避險資產的角色，受益於全球各地的資金回流。 某外資行外匯交易員對第一財經記者表示，近階段，離岸市場“套息交易”（carry trade）盛行，主要是通過做空日元、人民幣等低息貨幣，做多美元等高息貨幣，賺取息差和匯差，但近幾日該策略突然逆轉，“25日離岸市場明顯出現逼空踩踏行情，推動人民幣大幅升值”。 日元帶動人民幣大反彈 7月25日，多位交易員表示，日元強勢反彈，帶動人民幣上漲，金融市場波動率上升也導致套息頭寸平倉。 市場人士認為，在川普遇刺和拜登退選之後，美國政治不確定性顯著上升。體現到市場上是波動率的抬升，不僅是外匯市場的隱含波動率，VIX等其他市場的波動性也有所增加。波動率的抬升意味著金融槓桿需要壓降，此前偏擁擠的交易頭寸或都有降低倉位的需求。 美國三大股指隔夜遭遇重挫，納斯達克指數跌幅高達3.6%，標普500下跌2.3%，兩者創下2022年以來最差單日表現，也徹底跌穿了4月以來的上升趨勢。道瓊斯下跌1.3%。不僅如此，歐洲和亞太主要指數隔夜也普遍收低。大型科技股“全軍覆沒”，其中特斯拉下滑12%，創4年來最大單日跌幅。投資者擔心其他科技巨頭的業績也可能出現和特斯拉一樣的問題，即快速膨脹的AI項目支出拖累盈利前景。但即使財報表現尚可（如Google），或許也難逃整體悲觀的市場情緒影響。 在外匯市場，此前較為擁擠的是“套息交易”。日元、瑞郎、人民幣等低息貨幣被作為負債對高息貨幣進行套息。波動增加後，這類頭寸的穩定性下降，面臨一定的降槓桿和平倉。因此，近期日元和瑞士法郎“超額”表現，日元在持續走弱近半年後重拾避險屬性。人民幣受到日元升值的帶動，自7月24日晚開始升值走勢，25日中午繼續走升。早盤人民幣中間價一度跌至2%的波動區間上限，但隨著人民幣持續快速走升，逐步脫離交易邊界，這一情況在近期也頗為罕見。 嘉盛集團資深策略師斯考特（David Scutt）對記者表示，隨著涉及日元的套利交易被解除，美元/日元連續4天暴跌，接近關鍵支撐。“這種情況持續的時間越長，我們就越接近一次嚴重的避險情緒爆發。” “美元/日元現在接近151.95，這是交易員們今年早些時候花了數月時間擔心是否會突破的重要支撐區。美元/日元突破這一水平後上漲了很多，一度逼近162，表明其重要性。儘管過去兩周，美元/日元與短期利差的關係依然緊密，但市場驅動力有所變化。”斯考特稱。 在此期間，美元/日元與標普500和納斯達克指數的相關性顯著增強，與VIX的負相關性也有所加強，二者的走勢更加頻繁地反向移動。日元似乎恢復了其作為避險資產的角色，受益於全球各地的資金回流。這表明交易員在啟動美元/日元頭寸前，應關注風險資產類別的確認訊號。 未來一周，市場波動可能繼續加劇。加拿大央行已在24日宣佈因通膨明顯回落而降息25個基點，更揚言未來將持續放寬政策。下周，聯準會、日本央行將公佈利率決議，市場部分聲音憧憬聯準會會否提前降息，又同時預期日本央行會啟動加息並縮債。而同時，蘋果、META、微軟、亞馬遜等大型科技股下周將公佈財報。 人民幣波動將加劇 在人民幣大漲的背景下，有交易員對記者提及，有外貿企業開始出現結匯意願，擔心人民幣可能繼續攀升。早前，出口商大部分願意持有美元而非兌換成人民幣。 近日，離岸市場的流動性亦偏緊。7月25日，隔夜離岸人民幣Hibor利率位於4.6500%的高位，年初最低時僅為1%左右。流動性收緊可能也對融入人民幣賣空的空頭有所抑制。此外，儘管中間價小幅走貶，但每日中間價仍相較即期價格高出近1000點，釋放了強烈的維穩訊號。 未來，人民幣波動大機率加大。交通銀行金融市場部外匯交易員李曉明認為，以1個月期限為例，上半年人民幣匯率的歷史波動率逼近2015年以來最低位。在市場交易推動下，人民幣波動率向中樞回歸的力量逐漸積累，下半年人民幣匯率彈性或將加大，亦有助於抑制套息交易。同時，中間價與即期匯率預計可能會收斂。近期，中間價持續溫和貶值並創7個半月新低，反映監管層正在穩步釋放壓力，並有利於進一步發揮市場調節作用。 一般而言，三季度是人民幣面臨季節性貶值壓力的時期，每年6~8月，在中資企業海外上市分紅配息、外資企業利潤匯出、居民暑期出境旅遊等季節性購匯需求推動下，人民幣往往呈現階段性貶值行情。季節性購匯結束後，預計四季度人民幣匯率將小幅走強。不過，四季度仍要關注外圍的地緣政治風險。 景順首席全球市場策略師Kristina Hooper對記者表示，在任者（拜登）從未在如此接近選舉的時候退出總統競選。在7月下旬才決定退選十分罕見，這帶來許多未知因素。市場波動性在最近幾日已明顯加大，預計這種情況只會加劇。“川普交易”(Trump trades)對市場的影響已經初現端倪，投資者開始根據川普即將上台的預期調整投資組合組態。值得注意的是，收益率曲線已經開始變陡，比特幣價格上漲。預計聯準會潛在的降息可能會推動收益率曲線繼續走陡。 ( 第一財經資訊 )

一段時期以來，受日元貶值等因素持續影響，日本企業營運成本不斷提升，國內物價高速上漲，民眾生活壓力陡增，消費低迷，給日本經濟前景造成了較大不確定性。近日，國際貨幣基金組織（IMF）和日本內閣府分別下調了2024年日本經濟成長預期。日本何時能擺脫深陷已久的經濟怪圈，仍有待進一步觀察。 7月16日，IMF發佈《世界經濟展望報告》更新內容顯示，預估2024年日本經濟成長0.7%，與先前預期相比下調了0.2個百分點。 IMF表示，雖然春季勞資談判中的大幅加薪將令下半年個人消費有所好轉，但由於車企普遍存在認證測試造假問題，導致工廠大規模停工，民間投資疲軟，拉低了日本一季度經濟增長，因此下調預期。此外，根據IMF預測，2025年日本經濟將成長1%。 圖為位於日本橫濱的中華街。本報記者陳益彤攝 日本政府也下調了2024年經濟成長預期。 7月19日，日本內閣府在經濟財政諮詢會議上宣佈，除去物價變動影響的2024年國內生產毛額（GDP）預計將年增0.9%，與1月內閣會議決定的同比增長1.3%相比，下降了0.4%。其中，佔GDP半數以上的個人消費成長預測值從1月的1.2%下調至0.5%。分析認為，除車企造假問題導致的汽車停產外，更主要的原因還是日元貶值、進口物價上漲造成的個人消費疲軟。個人消費預期尚能維持正成長，是由於大幅加薪以及定額減稅等積極政策因素支撐。此外，日元貶值也反映到通膨資料上。內閣府預測，2024年日本消費者物價指數預計成長2.8%，較1月的2.5%增加。分析認為，雖然8月至10月，日本電費、瓦斯費補貼政策將重啟，汽油補助金也將延長至年底，但仍難以抵銷日元歷史性貶值帶來的影響，物價上漲仍將持續。 日本首相岸田文雄在會議上表示，在積極的經濟動向和定額減稅等各種政策效果支援下，預計民間需求主導的緩慢經濟復甦將持續。但他也表達了對日元貶值的擔憂，他強調，必須注意日元貶值帶來的物價上漲影響。 6月27日，行人走過日本東京一處顯示即時匯率的電子螢幕。張笑宇攝（新華社） 日元貶值的影響已經深入日本社會的各個層面。民眾因為薪資漲幅追不上物價而持續承壓，企業的經營狀況也難談樂觀。日本一直以來引以為傲的百年老字號企業，如今出現了難以為繼的尷尬局面。 日本權威統計企業帝國資料庫最新公佈的資料顯示，今年上半年，日本創立時間在百年以上的老字號企業破產數量達到74家，與去年同期的38家相比增長近95%。其中製造業、零售業破產企業均超過20家，合計約佔總破產企業的60%。究其破產原因，因採購成本大幅提升造成收益惡化而破產的「高物價破產」企業達到14家，因後繼無人而破產的有11家。根據帝國資料庫統計，2024年日本企業破產總數恐將突破1萬家，小規模企業和百年老字號企業可能會迎來更嚴峻的局面。 受美歐高利率拖累，日本百年銀行農林中央金庫陷入巨虧危機。張笑宇攝（新華社） 在日元貶值已經嚴重衝擊日本經濟的背景下，日本政府的干預措施效果難有定論。 7月11日，在美國勞工部公佈6月消費者物價指數後，外匯市場出現了拋售美元、買進日元的現象。日元匯率一度從1美元兌161日元上升至157日元。有觀點認為，這是因為美國的消費者物價指數不如預期，聯准會9月下調利率的可能性增大，日本政府借勢採取了外匯干預措施，但財務省卻對此不予置評。有經濟學家認為，雖然此次介入措施具有一定效果，但也不過是權宜之計，如果不發掘新的日本產業成長點，日元貶值仍將是長期局面。也有觀點認為，外匯干預的效果雖然是暫時的，但由於市場對聯准會下調利率的預測增強，日元歷史性的貶值趨勢或已接近尾聲。 日元匯率頹勢扭轉、日元升值是否真正有利於日本經濟發展？有分析認為，一段時期以來的日元貶值，雖然造成物價飛漲，使民眾生活嚴重承壓、個人消費疲軟，但同時也促進了出口，提升了日本跨國企業的收益，且增強了股市表現。然而，一旦美國快速下調利率，這一局面將出現完全反轉，跨國企業收益和股市表現將向大幅跳水的方向發展，同樣不利於日本經濟發展。事實上，日元匯率以緩慢的節奏上漲最符合目前日本的期望，但其決定權並不掌握在自己手中。由於美國政策和政局發展的不可預測性，日本經濟前景仍存在較大不確定性。 ( 經濟日報)

加拿大央行将利率下調25個基點至4.50%，并暗示可能進一步降息，成爲七國集團(G7)中第一個下調利率的經濟體，導致其與美聯儲政策利率差距達到2007年以來的最大水平。荷蘭國際集團(ING)展望美聯儲9月降息，但美國債市劇烈波動證明，美聯儲下周降息的定價深化，鴿派可能在7月提前到來。 加拿大央行降息後，行長麥克勒姆(Tiff Macklem)随附聲明和新聞發布會開幕詞，進一步提振了鴿派定價。他更加強調經濟的下行風險：「我們需要經濟增長回升，這樣通脹就不會下降太多，即使我們努力将通脹率降至2%的目标。」 (來源:ING) ING認爲，這是一個相當溫和的觀點。與此同時，聲明中也包含了一些關于通貨緊縮的謹慎言論，而且逐次會議、依賴數據的方法仍然是進一步政策決策的基礎。加拿大新的季度預測已經發布，其中包括到明年年底總體和核心通脹率将達到2.0%的目标。2024年國内生産總值(GDP)從1.5%下調至1.2%，2025年從2.2%下調至2.1%。 一些分析師稱，當前呼籲維持利率不變的一個擔憂是加拿大央行和美聯儲之間的利率差距不斷擴大，目前差距爲-100個基點。這是自2007年以來最大的負差額，如果加拿大央行在美聯儲之前再次降息，那麽差距将是25年來最大的。但是，這真的是加拿大央行的擔憂嗎？ (來源:ING) 麥克勒姆表示，他并不認爲美聯儲的政策分歧會成爲一個嚴重問題。這是可以理解的，因爲加拿大的通貨緊縮進程比美國更先進，就業市場也更爲寬松，加拿大的失業率爲6.4%，比美國高出2.3%。 在外匯方面，有人擔心，由于加拿大央行和美聯儲的立場分歧，加元/美元會過度貶值。但ING強調：「我們必須注意到，加拿大央行的最新聲明和貨幣政策報告并未提及與外匯相關的通脹風險。順便說一句，自7月中旬和加拿大央行降息以來，美元/加元的漲幅僅爲1.2%，而其他G10貨幣對的漲幅則要大得多。我們認爲，隻要美元/加元保持在1.40，目前爲1.38以下，甚至更高，就不會出現關于貨幣過度貶值的讨論。」 盡管當前的會議立場鴿派，但市場對9月4日會議的預期僅爲-15個基點，可能是因爲加拿大央行會議比美聯儲會議早兩周。降息後，年底的預期一直在-45個基點左右徘徊。 ING提到：「我們最新的加拿大央行預測符合市場預期，9月份加拿大央行暫停加息，随後10月和12月又連續降息25個基點。然而，麥克勒姆今天對美聯儲脫鈎的寬松言論意味着9月份降息的可能性更高。這在很大程度上取決于加拿大的通脹是否繼續走低，如果就業市場和整體經濟出現進一步惡化的迹象，通脹率可能還會進一步下降。畢竟，麥克勒姆似乎已經從關注通脹轉向關注增長，而不再關注通脹。」 ING強調：「顯然，美聯儲的定價将産生一定影響。如果市場預期美聯儲9月降息，那麽市場也可能部分預期加拿大央行9月降息。然而，在我們的基本預測中，美聯儲将在9月降息，如果國内條件允許，加拿大央行很可能在美聯儲降息前兩周降息。屆時，到年底加拿大央行将再降息2次的風險将有所傾斜。」 加元并未真正受到加拿大央行降息的沖擊，這一降息已完全反映在價格中。最近，加元受到的保護明顯強于澳元、新西蘭元、挪威克朗和瑞典克朗。這種情況可能在短期内持續下去，因爲特朗普新任期帶來的風險對加元的沖擊比其他高貝塔系數G10貨幣小得多，而且加元更好的流動性使其更能抵禦避險情緒。 盡管如此，美元/加元利差擴大意味着，該貨幣對将面臨繼續升值的壓力。ING展望稱，如果市場消化加拿大央行9月降息的影響，突破1.380是完全有可能的，并且走勢可能延續至1.390。短期内，一旦美聯儲放寬政策，美元/加元仍有可能出現回調。「我們仍認爲中期看漲，美元兌加元将跌破1.350。」 前紐約聯儲主席威廉·杜德利(William Dudley)在周三(7月24日)呼籲美聯儲最早在下周降息，以應對經濟衰退的擔憂，這扭轉了他長期以來認爲美聯儲将堅持長期高利率制度的觀點。 (來源:Bloomberg) 「事實已經改變，所以我也改變了主意。美聯儲應該降息，最好是在下周的政策制定會議上，」杜德利在美聯儲7月30至31日政策會議前的彭博社專欄文章中表示。 長期以來，美國經濟的強勁表現表明，由于股市飙升且金融環境依然寬松，美聯儲在減緩增長方面採取的措施不夠，但這些事實現在已經發生了變化。杜德利強調：「現在，美聯儲爲經濟降溫的努力正在産生明顯的效果。」 他指出，在勞動力市場降溫之際，低收入家庭正感受到信用卡和汽車貸款利率上調的影響。 杜德利補充道，勞動力市場出現了增長放緩的迹象，他對三個月平均失業率從前12個月的低點上升0.43%至可能引發經濟衰退的水平表示擔憂。 他表示，這一利率現在非常接近薩姆規則(Sahm Rules)確定的0.5%的門檻，這無疑預示着美國經濟衰退。杜德利對勞動力市場的擔憂并非毫無道理，美聯儲主席鮑威爾最近也暗示，勞動力市場的疲軟現在需要更加密切關注。 鮑威爾本月早些時候在參議院銀行委員會作證時表示：「通脹上升并不是我們面臨的唯一風險」，并指出「從多項指标來看，勞動力市場已經明顯降溫」。 與此同時，通脹率繼續放緩至美聯儲的目标水平。杜德利補充道，美聯儲青睐的消費者價格指标，即個人消費支出核心平減指數，5月份較上年同期上漲2.6%，「并未遠高于央行2%的目标」。 杜德利承認，美聯儲可能不想過早降息并承擔通脹再度上升的風險，而薩姆規則尚未在美聯儲的讨論中占據主導地位。 盡管鴿派強勁，但在下周的會議上，市場仍普遍預計，美聯儲投票委員将投票支持将利率維持在5.25-5.5%的區間不變。 面對加拿大央行降息、麥克勒姆進一步鴿派論調，以及杜德利喊話美聯儲下周降息，交易員已經快速展開了行動。 彭博社指出，2年期、10年期美國國債收益率的差距縮小至約14個基點，爲2023年10月以來的最小差距。 (來源:Bloomberg) 随着美聯儲最早下周降息的呼聲越來越高，美國國債收益率曲線急劇陡化。

美聯儲最早下周降息的呼聲越來越高，美國國債收益率曲線急劇陡化。周三(7月24日)，對政策敏感的2年期美國國債收益率下跌3個基點，而10年期美國國債收益率則上漲了大約相同的幅度。 彭博社指出，2年期、10年期美國國債收益率的差距縮小至約14個基點，爲2023年10月以來的最小差距。 (來源:Bloomberg) 這表明，投資者認爲美聯儲降息速度可能比之前預期的更快、幅度更大。 掉期交易員仍預計今年美聯儲将降息2次以上，首次降息可能在9月份。 但随着美聯儲定于一周内宣布下個決定，降低借貸成本的壓力正在加大。前紐約聯儲主席威廉·杜德利(William Dudley)在彭博社觀點專欄中表示，決策者應該在7月份會議上降低利率。 CreditSights高級固定收益策略師紮卡裏格裏菲斯(Zachary Griffiths)表示：「由于市場認爲美聯儲降息的速度和幅度将比市場之前預期的更快，因此前端一直在上漲。」 此舉表明收益率曲線再次趨陡，這是預期共和黨總統候選人特朗普(Donald Trump)将在11月總統大選中獲勝的投資者青睐的押注。 周三，30年期美國國債收益率一度上漲7個基點，至4.55%，爲7月5日以來的最高水平，這使其與五年期國債收益率的差距擴大至38.7個基點。這是自2023年5月以來的最高水平。 DWS Americas固定收益部門主管George Catrambone表示，收益率曲線趨陡反映出「9月降息的市場概率爲100%，股票抛售，以及選舉消息的重新定位」。 他指出，美聯儲7月份會議結束後，焦點将轉向一系列數據報告，尋找經濟實質疲軟的證據。 他續稱：「這可能會引發對軟着陸的新一輪質疑，或許美聯儲會落後于形勢，錯失7月份降息的機會。」 周三公布的經濟數據顯示，美國制造業重新陷入萎縮，新屋銷售意外下滑。 美國私營部門繼續健康擴張，标普全球綜合PMI從6月份的54.8升至55。 與此相對應，标準普爾全球制造業PMI從6月份的51.6降至49.5，而服務業PMI則從55.3小幅上升至56。 幾個小時後，價值700億美元的5年期國債的收益率爲4.121%，高于拍賣競标結束時發行時的4.110%。 與周二創紀錄的690億美元兩年期國債需求相比，這一結果被視爲平庸。 長期債券收益率的變動，導致财政部周三在債務回購操作中不接受交易商的報價。

華爾街策略師表示，儘管共和黨人川普最近表示他更希望美元貶值，但如果他再次當選總統，美元其實將會走強。 德意志銀行在一份報告中指出，要人為地使美元貶值將“非常困難”，因為這將需要花費數兆美元進行干預，或實施旨在鼓勵美國資本大量外流的政策。摩根士丹利堅稱，川普提出的政策將推高美元，而巴克萊銀行則建議客戶利用近期美元走弱的機會重新做多美元。 這些策略師的預測是在川普最近發表講話之後做出的，他在講話中表示，美元走強已經損害了美國競爭力，這是他在第一任總統任期內就一直持有的觀點，這導致美元承壓，美元指數自6月下旬觸及8個月高點以來已下跌1.6%。 德意志銀行策略師在一份報告中寫道： “關稅政策及其對美元的強勁影響力將比旨在實現美元貶值的政策更有可能成為市場主導。” 周一，美元指數有所下跌，因為交易員們正在權衡拜登退出總統競選的影響，但該指數今年迄今仍上漲超過3%。 麥格理全球外匯和利率策略師Thierry Wizman表示，將賀錦麗作為民主黨可能的提名人，“不太可能在11月對陣川普時帶來明顯更好的表現”。 Wizman周一在一份報告中寫道，“因此，就目前而言，川普對抗賀錦麗的勝率似乎或多或少與對抗拜登的勝率一樣，儘管情況可能會改變。若川普重回白宮，美國國債收益率將高於賀錦麗領導下的收益率，美元也可能走強。這種觀點來自這樣一種前景，即川普2.0將導致更高的通膨，因為移民受限、關稅提高，以及2025年的《減稅和就業法案》被延長。” 巴克萊銀行表示，其他長期驅動因素，如全球經濟增長放緩，將繼續支撐美元。包括Themistoklis Fiotakis在內的巴克萊策略師在一份報告中寫道，“即使單獨考慮，關稅風險就足以支援美元反彈。” 摩根士丹利的策略師James Lord表示，在川普最近發表有關美元走弱的言論後，圍繞美元前景的爭論加劇了，但他仍然堅持認為關稅將導致美元走強。特別是如果貿易夥伴的報復措施增加了全球經濟風險。 Lord周一在一份報告中寫道，“我們認為投資者普遍認同我們的觀點，即美元可能會因實施貿易關稅而上漲。” 雖然川普也可以通過限制聯準會的獨立性來試圖削弱美元，但考慮到美元的特殊地位以及政府的制衡機制，這一途徑極具挑戰性。 TS Lombard的董事總經理Dario Perkins表示：“雖然削弱聯準會的信譽是一個好的開始，但美國政府在貶值本幣方面都面臨著比其他政府更大的挑戰。美元是世界儲備貨幣，這使得美元從根本上就存在結構性買盤。” (金十財經)